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投資要點(diǎn)：
    業(yè)績(jī)符合預(yù)期，制藥結(jié)構(gòu)調(diào)整效果顯著。 2012 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入180.12 億元，同比增長(zhǎng)18.89%；歸屬母公司凈利潤(rùn)4.76 億元，同比增長(zhǎng)44.92%，每股收益1.65元，符合我們的預(yù)期。其中四季度增長(zhǎng)43.79%，延續(xù)較高增速。商業(yè)分銷收入占比約9 成，同比增長(zhǎng)20.59%，毛利率基本持平。致君制藥產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整效果顯著，頭孢類毛利率提高了11.5 個(gè)百分點(diǎn)，帶動(dòng)制藥毛利率提高7 個(gè)百分點(diǎn)至37.66%，聯(lián)邦止咳露受政策限制，收入下滑21%?，F(xiàn)金流和回款狀況良好，經(jīng)營(yíng)效率有所提高，期間費(fèi)用率下降0.5 個(gè)百分點(diǎn)，但財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)仍較重，利息費(fèi)用接近1.6 億，折損EPS0.44元。
    聚焦資源優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，商業(yè)網(wǎng)絡(luò)布局加快。公司在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的戰(zhàn)略基礎(chǔ)上，確立了“仿制藥、大品種、差異化”的研發(fā)戰(zhàn)略。政策對(duì)注射劑及粉針劑等限制較多，公司集中頭孢固體劑型，加大戰(zhàn)略品種達(dá)力芬、達(dá)力叮、達(dá)力新片的銷售占比。搭建起致君醫(yī)貿(mào)專業(yè)銷售平臺(tái)，深度推進(jìn)營(yíng)銷資源整合，全年實(shí)現(xiàn)過億品種7 個(gè)。首個(gè)大健康產(chǎn)品輔酶Q10 去年四季度開始在兩廣及華東地區(qū)推廣，定位中高端市場(chǎng)，短期利潤(rùn)貢獻(xiàn)不明顯，但市場(chǎng)潛力較大。目前公司在兩廣地區(qū)已覆蓋2000 多家醫(yī)院，市場(chǎng)份額在20%左右，去年醫(yī)院分銷業(yè)務(wù)增速在25%左右，未來有望在兩廣25 個(gè)區(qū)域?qū)崿F(xiàn)二甲以上醫(yī)院全部覆蓋，強(qiáng)化分銷業(yè)務(wù)的區(qū)域領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)；同時(shí)快速推進(jìn)網(wǎng)絡(luò)下沉，加大第三終端覆蓋率，提升疫苗、器械等新業(yè)務(wù)的銷售貢獻(xiàn)。
    推進(jìn)智慧型供應(yīng)鏈建設(shè)，整合效應(yīng)進(jìn)一步體現(xiàn)。公司重點(diǎn)著力打造“1 個(gè)前臺(tái)（業(yè)務(wù)前臺(tái)）、1 個(gè)后臺(tái)（管理+服務(wù)后臺(tái)）”，實(shí)施業(yè)務(wù)流程再造，有效整合物流、信息流、資金流，同時(shí)通過優(yōu)化運(yùn)輸線路、使用節(jié)能設(shè)備的途徑降低物流及倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)營(yíng)成本。目前廣東地區(qū)已基本實(shí)現(xiàn)“一個(gè)庫(kù)存”的管理，整合效應(yīng)的逐步顯現(xiàn)將進(jìn)一步提升公司分銷核心競(jìng)爭(zhēng)力。
    步入平穩(wěn)增長(zhǎng)，維持增持評(píng)級(jí)。公司是國(guó)藥集團(tuán)打造千億航母的重要組成部分，同時(shí)兩廣地區(qū)仍有充足發(fā)展空間，但資金困擾可能對(duì)外延式擴(kuò)張產(chǎn)生一定影響，下調(diào)2013～2014 年EPS 預(yù)測(cè)至1.96 元、2.31 元，2015 年最新預(yù)測(cè)為2.66 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為17 倍、14 倍、12 倍，估值具備吸引力，維持增持評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：資產(chǎn)注入和整合效果低于預(yù)期；藥價(jià)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。