>> 長城證券-黔源電力(002039)深度報告：改革紅利和外延擴張值得期待-130321
| 上傳日期： |
2013/3/22 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦（上調） |
作者： |
鄭川江 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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投資建議： 預計公司12-14年EPS分別為0.67、0.76和0.99元，對應PE分別為20.8X、18.4X和14.1X，目前股價具有一定的安全邊際。且公司盈利對電價、利用小時數和利率富有彈性，集團資產也有望注入。若考慮電價改革，保守來算公司股價還有13.2%的上漲空間，樂觀情況下至少還有40.0%的上漲空間；若考慮資產注入，公司股價還有42.2%的上漲空間。我們上調投資評級至"強烈推薦"。 要點： 業(yè)績的電價彈性大，有望優(yōu)享改革紅利：根據測算，黔源電力利潤對電價上調的彈性為3.07，遠高于其他水電上市企業(yè)。公司位于貴州，貴州有望成為電價改革的首個試點省份；且公司重視電價工作，已有一定的成效。我們認為公司電價上調的進程可能會快于其他水電企業(yè)。
來水敏感性較高，上半年業(yè)績有保障:水電上市企業(yè)中，黔源電力每多發(fā)1%的電量，利潤增加的幅度最大。12年貴州省降雨豐沛，公司超計劃完成發(fā)電任務的同時，積極蓄水。各電站當前蓄水量處于較高水平，保障了上半年的業(yè)績。從目前來看，13年發(fā)電量好于12年是大概率事件，黔源電力受益最大。 資產負債率逐步降低，降息影響將逐步釋放：中國人民銀行于2012年6月8日和7月6日兩次下調利率，公司作為資產負債率高、財務費用率高的公司，將顯著受益?？紤]到貸款/債券替換或者重新協商需要一定時間，我們認為降息對公司的影響將逐漸釋放，13年將大幅受益。
烏江公司有望注入，外延擴張值得期待：烏江公司是大股東華電集團的控股子公司，其水電總裝機和權益裝機分別是黔源電力的3.06倍和5.1倍。一旦進行資產注入，公司裝機量有可能實現數倍擴張。根據測算，烏江公司13年歸屬于母公司股東的凈利潤約為11.43億元。假設發(fā)行價格為90%均價，測算出注入后的EPS為1.42元。2013年可比公司的估值水平約為16.1XPE，考慮到目前烏江公司還未注入公司，我們給予一定的折價，給予13年14.0X的PE，對應的股價為19.88元，較目前股價還有42.2%的上漲空間。
風險提示：來水偏枯；電力體制改革和資產注入低于預期。
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