>> 中銀國(guó)際-片仔癀(600436)一季報(bào)點(diǎn)評(píng)-130502
| 上傳日期： |
2013/5/3 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王軍 |
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片仔癀(600436.CH/人民幣121.92, 買入)發(fā)布2013 年一季報(bào)。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.38 億元，同比增28.03%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.07 億元，同比增長(zhǎng)19.13%，扣非后凈利潤(rùn)3.61 億元，同比增長(zhǎng)27.10%，基本每股收益0.76 元。
我們估計(jì)醫(yī)藥工業(yè)收入增長(zhǎng)25%，醫(yī)藥商業(yè)收入增速約15%，化妝品業(yè)務(wù)增速較快，但由于基數(shù)低，化妝品收入增長(zhǎng)對(duì)總體收入增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)不大。醫(yī)藥工業(yè)收入中，剔除提價(jià)因素，我們估計(jì)主要產(chǎn)品片仔癀的銷量增長(zhǎng)5%。片仔癀所用藥材麝香的使用受國(guó)家嚴(yán)格管控，使得片仔癀的產(chǎn)量受到限制，公司片仔癀銷量的小幅增長(zhǎng)符合我們預(yù)期。
1季度公司毛利率同比下降2.83 個(gè)百分點(diǎn)至56.20%，我們估計(jì)是主要原料價(jià)格上漲導(dǎo)致。為了緩解原料漲價(jià)帶來(lái)的成本壓力，公司去年下半年以來(lái)對(duì)片仔癀出廠價(jià)進(jìn)行了兩次提價(jià)，兩次累計(jì)提價(jià)幅度約27%，一定程度上緩解了成本壓力，公司今年1 季度的毛利率較去年全年上升3.28 個(gè)百分點(diǎn)。我們估計(jì)如果原料價(jià)格繼續(xù)上漲，公司的片仔癀出廠價(jià)今年仍將提高。在收入增長(zhǎng)的同時(shí)，1 季度公司銷售費(fèi)用率同比下降5.25 個(gè)百分點(diǎn)至7.62%，下降幅度較大，反映出提價(jià)后公司主要產(chǎn)品的賣方市場(chǎng)特點(diǎn)依然明顯。1 季度公司的管理費(fèi)用率同比小幅上升1.53 個(gè)百分點(diǎn)至7.90%，主要是研發(fā)費(fèi)用增加所知；1季度財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長(zhǎng)390.72 元，增長(zhǎng)376.27%，主要原因系公司發(fā)行了債券支付利息所致；以上因素致使1 季度公司凈利率下降2.38 個(gè)百分點(diǎn)至31.46%。1 季度公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~3,854.53 萬(wàn)元，同比下降22.36%，主要購(gòu)買原材料所致，公司的存貨同比上升57.21%，主要是藥材儲(chǔ)備增加所致。
繼續(xù)采取措施保障麝香的供應(yīng)。公司主導(dǎo)產(chǎn)品片仔癀的主要原料天然麝香是國(guó)家重點(diǎn)計(jì)劃管理物資，公司生產(chǎn)所用的天然麝香主要來(lái)源于國(guó)家行政許可的配給。目前國(guó)家配給的天然麝香數(shù)量相對(duì)固定，可維持公司現(xiàn)有的基本生產(chǎn)規(guī)模需要。隨著存量天然麝香的日益緊缺，國(guó)家配給的天然麝香無(wú)法滿足公司產(chǎn)能擴(kuò)張的需求。公司已逐步加大在人工養(yǎng)麝、活體取香、麝類種群繁殖、疾病控制等研究項(xiàng)目的投入，并投入資金參與野生麝保護(hù)和恢復(fù)。同時(shí)，公司已成立四川片仔癀麝業(yè)有限責(zé)任公司和陜西片仔癀麝業(yè)有限公司進(jìn)行人工養(yǎng)麝，形成麝香藥材基地，使得片仔癀的可持續(xù)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)逐步得到資源的保證。公司今后將繼續(xù)加快麝香原料基地建設(shè)，實(shí)現(xiàn)片仔癀系列產(chǎn)品的可持續(xù)發(fā)展。公司計(jì)劃擴(kuò)建麝香產(chǎn)業(yè)基地硬件基礎(chǔ)設(shè)施，加大對(duì)人工養(yǎng)麝的研發(fā)投入，繼續(xù)開拓“公司+農(nóng)戶”養(yǎng)殖模式，促林麝種群增長(zhǎng)，保障麝香的供應(yīng)。
公司中短期內(nèi)收入和利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要依靠片仔癀系列，長(zhǎng)期的發(fā)展空間有賴于和華潤(rùn)的合作。2011 年底公司與華潤(rùn)醫(yī)藥集團(tuán)達(dá)成協(xié)議投資人民幣10 億元設(shè)立一家中外合資公司，公司以心舒寶片、茵膽平肝膠囊、護(hù)肝片、金糖寧膠囊、復(fù)方片仔癀片、復(fù)方片仔癀軟膏、復(fù)方片仔癀痔瘡軟膏、片仔癀潤(rùn)喉糖八個(gè)產(chǎn)品和部資金作為出資額，占49%的股權(quán)，華潤(rùn)醫(yī)藥集團(tuán)有限公司投入資金，占51%股權(quán)。合資公司目前已進(jìn)入運(yùn)作階段。華潤(rùn)醫(yī)藥集團(tuán)有限公司承諾在三年內(nèi)將合資公司發(fā)展成為年生產(chǎn)銷售額2 億元的初具規(guī)模企業(yè)，其中以片仔癀投入合資公司的8 個(gè)品種為主導(dǎo)產(chǎn)品，十年內(nèi)將合資公司發(fā)展成為年生產(chǎn)銷售額超過(guò)人民幣20 億元，凈利潤(rùn)超人民幣2 億元的企業(yè)。
如果三年內(nèi)合資公司年生產(chǎn)銷售額超過(guò)2 億元，作為回報(bào)華潤(rùn)可獲得兩年的獨(dú)家收購(gòu)談判權(quán)。公司和華潤(rùn)的合作有利于公司擺脫長(zhǎng)期對(duì)片仔癀產(chǎn)品的過(guò)度依賴。
我們認(rèn)為公司的主要產(chǎn)品獨(dú)家壟斷、資源稀缺、定價(jià)能力強(qiáng)；公司和華潤(rùn)的合作有利于拓寬公司今后的發(fā)展空間?；瘖y品業(yè)務(wù)具備一定的發(fā)展壯大基礎(chǔ)。
根據(jù)公司近年提價(jià)頻率我們判斷今年5 月份是公司主要產(chǎn)品片仔癀的提價(jià)窗口期，因此維持對(duì)公司2013-2015 年每股收益3.31、4.31 和5.17 元的預(yù)測(cè)，如果提價(jià)未能如期，我們將修正盈利預(yù)測(cè)。
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