>> 中航證券-眾生藥業(yè)(002317)2013年中報點評：中藥高增長依舊,毛利率下滑明顯-130805
| 上傳日期： |
2013/8/8 |
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來源： |
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作者： |
張紹坤，趙浩然 |
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事件回顧：
公司公布2013年半年度報告：公司報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入5.28億元，同比增長幅度為26.78%；營業(yè)利潤為1.12億元，同比增長12.97%；歸屬上市公司股東的凈利潤為0.93億元，同比增長11.18%；基本每股收益為0.26元，較去年同期增長13.04%。 投資要點：
中藥業(yè)務(wù)延續(xù)高增長，2季度利潤增速放緩：報告期內(nèi)，公司醫(yī)藥制造業(yè)累計實現(xiàn)營業(yè)收入5.24億元，較去年同期增長26.63%，其中中成藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入4.44億元，同比增長34.67%，而化學藥業(yè)務(wù)上半年取得營業(yè)收入0.80億元，同比則下滑4.94%，中成藥業(yè)務(wù)延續(xù)高增長勢頭是推動當期公司業(yè)績增長的主要因素。就單季度情況來看，公司2季度實現(xiàn)營業(yè)收入2.86億元，同比增長28.96%，增速略高于1季度，但是受毛利率下降、市場開拓力度加大以及研發(fā)投入增加等多方面因素的影響，凈利潤同比增長幅度僅為1.95%，遠低于1季度的23.20%。 藥材價格持續(xù)上行，導(dǎo)致業(yè)績低于預(yù)期判斷：2009年以來，三七等中藥材價格持續(xù)上漲，對公司中成藥業(yè)務(wù)影響較大，在此前的報告中我們曾樂觀預(yù)計三七價格將會在去年下半年將會出現(xiàn)整體回落趨勢，但事實上三七價格經(jīng)過去年08、09月的短暫回調(diào)后，在種植成本上升、市場需求旺盛等因素的帶動下，又重新進入上行通道，今年7月份無數(shù)頭三七的平均價格創(chuàng)出730元/kg的新高，受此影響，公司上半年中成藥業(yè)務(wù)毛利率僅為65.19%，同比下降5.77個百分點，導(dǎo)致公司醫(yī)藥制造業(yè)的綜合毛利率相對于去年同期下降3.39%，毛利率下滑是公司上半年業(yè)績低于我們此前預(yù)期判斷的主要原因。 上游延伸+管理優(yōu)化，緩解成本上漲壓力：公司上半年在原輔料成本、人力成本、能源成本持續(xù)上升的壓力下，一方面積極通過向上游三七種植產(chǎn)業(yè)延伸來應(yīng)對當前中藥材成本的上漲，報告期內(nèi)新增三七合作種植430畝合、種苗種植研究100畝；另一方面堅持優(yōu)化運營流程，通過管理能力提升來化解成本上漲壓力，今年上半年公司期間費用率累計為37.33%，較去年同期下降0.40個百分點，分項目來看，銷售費用和管理費用分別為1.71億元和0.36億元，分別同比增長17.60%和46.57%，當期研發(fā)費用投入的高增加使得管理費用率同比上升0.92%，但是銷售費用率同比下降2.53個百分點，顯示了公司管理優(yōu)化的成效。
研發(fā)投入力度加大，后續(xù)品種值得關(guān)注：公司管理層一貫重視專利技術(shù)的開發(fā)和獲得，并通過專利保護、行政保護等構(gòu)建核心產(chǎn)品知識產(chǎn)權(quán)保護體系，以確保其產(chǎn)品的市場獨占優(yōu)勢；今年上半年公司累計研發(fā)投入2.10億元，同比增長71.66%，核心品種復(fù)方血栓通膠囊擴大適用癥狀已經(jīng)獲得廣東省藥監(jiān)局受理，鹽酸莫西沙星等多個產(chǎn)品的臨床研究注冊進入國家藥監(jiān)局排隊等候階段，口康凝膠、健行顆粒分別完成Ⅲ期臨床階段和Ⅲ期臨床前期溝通階段，后續(xù)品種為公司未來的健康持續(xù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。
基藥獨家優(yōu)勢明顯，省外市場開拓加快：2013年，公司及全資子公司華南藥業(yè)共有101個產(chǎn)品品規(guī)入選《國家基本藥物目錄》（2012年版），其中包括核心獨家品種復(fù)方血栓通膠囊，此外，公司另一獨家品種腦栓通膠囊也進入廣東等多地增補目錄中；報告期內(nèi)，公司借助獨家品種進入基藥目錄這一契機，并利用入選基藥目錄品種規(guī)格多、市場基礎(chǔ)好的優(yōu)勢，在保持廣東省內(nèi)穩(wěn)定增長的同時，加快新興市場的開拓力度，在省內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入2.95億元，比去年同期增長12.48%；省外實現(xiàn)營業(yè)收入2.30億元，同比增加51.01%，在主營業(yè)務(wù)收入中的占比為43.08%，較去年上升7.08個百分點，公司省外市場獲得進一步拓展。
投資評級：
我們認為核心品種進入基藥目錄，為公司打開更為廣闊的市場空間，隨著其省外市場布局加快，重點品種的放量增長將會是近期驅(qū)動公司業(yè)績增長的主要因素，但是公司整體盈利能力受三七等中藥材價格的持續(xù)高位運行影響較大，毛利率仍然存在進一步下滑的可能性；我們根據(jù)公司公布中報，暫調(diào)整公司13-15年EPS分別為0.60、0.79、1.02元（原13-14年分別為0.67、0.93、1.12元），對應(yīng)的動態(tài)市盈率分別為39、30、23倍，綜合考慮當前A股市場的整體估值水平，調(diào)整公司的評級為"持有"。
投資風險：
藥品價格的宏觀控制；市場開拓低于預(yù)期；新藥研發(fā)風險；原材料價格持續(xù)上行。
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