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    貝因美中報(bào)業(yè)績(jī)符合近期市場(chǎng)的預(yù)期，但好于早期的市場(chǎng)預(yù)期。上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3億，同比增長(zhǎng)25.0%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)3.9 億，EPS0.600 元，同比增長(zhǎng)94.2%，每經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流1.158 元，同比增長(zhǎng)28.9%。二季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.2 億，同比增18.4%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)2.8 億，同比增長(zhǎng)128.2%。
     投資評(píng)級(jí)與估值：預(yù)計(jì)13-15 年EPS 分別為1.215 元、1.520 元和1.820 元，分別增53.7%、25.1%和19.7%。12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)41 元，對(duì)應(yīng)于14PE27 倍。
     有別于大眾的認(rèn)識(shí)：1、半年報(bào)主要看點(diǎn)：（1）二季度收入增速雖略有放緩，但相比他奶粉企業(yè)，預(yù)計(jì)其收入增速仍處于行業(yè)領(lǐng)先水平：預(yù)計(jì)主要外資品牌收入呈現(xiàn)個(gè)位增長(zhǎng)；此外，考慮到公司銷(xiāo)售年度為當(dāng)年4 月到次年3 月，預(yù)計(jì)公司今年一季度銷(xiāo)售奏上有所調(diào)節(jié)。（2）受成本上升因素影響，上半年奶粉業(yè)務(wù)毛利率為62.6%，同比下1.9 個(gè)百分點(diǎn)。（3）受益于公司銷(xiāo)售改革和收入規(guī)模提升，管理銷(xiāo)售效率明顯提升，項(xiàng)費(fèi)用率累計(jì)下降5.6 個(gè)百分點(diǎn)：其中，銷(xiāo)售費(fèi)用率為39.6%，同比下降2.7 個(gè)百分管理費(fèi)用率為5.3%，同比下降2.7 個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率小幅下降0.2 個(gè)百分點(diǎn)。（受12 年補(bǔ)繳所得稅因素影響，凈利率達(dá)到12%，較去年同期高4.3 個(gè)百分點(diǎn)，剔除稅影響因素，利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)67%。（5）預(yù)收賬款達(dá)到1.9 億，較年初增加0.4 億，一季度末進(jìn)一步增加0.1 億。2、行業(yè)近期受到的事件性影響較多，負(fù)面因素有：7/公司公布產(chǎn)品降價(jià)公告，預(yù)計(jì)公司下半年收入增速和毛利率水平會(huì)受到一定負(fù)面影響正面因素有：（1）行業(yè)反壟斷措施出臺(tái)后，企業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)用率會(huì)進(jìn)一步下降；（2）恒然奶粉“肉毒桿菌”事件爆發(fā)后，公司在部分市場(chǎng)已經(jīng)表現(xiàn)出了搶占其他外資品牌市（多美滋、可瑞康等）的銷(xiāo)售態(tài)勢(shì)，后期有望延續(xù)。綜合考慮，我們認(rèn)為以上因素對(duì)因美而言利大于弊，預(yù)計(jì)全年銷(xiāo)售費(fèi)用率會(huì)進(jìn)一步下降，市場(chǎng)占有率也有望進(jìn)一步提至行業(yè)第一（12 年貝因美市場(chǎng)占有率為行業(yè)第四）。3、中長(zhǎng)期，我們看好奶粉行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和集中度提升，貝因美作為國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)較為突出的民營(yíng)企業(yè)，來(lái)有望繼續(xù)獲得較快增長(zhǎng)。
     股價(jià)表現(xiàn)催化劑：行業(yè)整合；高毛利產(chǎn)品銷(xiāo)售比例提升；二胎政策放開(kāi)。
     核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：原材料價(jià)格上漲。