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    收入與業(yè)績(jī)均超預(yù)期，產(chǎn)品高端化帶動(dòng)毛利率提升和投資收益解釋大部分增長(zhǎng)。公司1 季報(bào)實(shí)現(xiàn)0.3 元，增長(zhǎng)24%，略超我們前期20%的增長(zhǎng)預(yù)期，同時(shí)公司公告收入增長(zhǎng)4.8%在1～2 月份卷煙產(chǎn)量下降2.66%的背景下也難能可貴。
    我們注意到公司1 季度毛利率水平提升至44.9%，較同期42.8%有2 個(gè)百分點(diǎn)提升，加之行業(yè)產(chǎn)量下降同時(shí)公司收入上升，表明公司煙標(biāo)產(chǎn)品進(jìn)一步高端化趨勢(shì)仍在繼續(xù)，另一方面，公司一季度實(shí)現(xiàn)投資收益達(dá)到2944 萬(wàn)，較同期844 萬(wàn)有大幅增長(zhǎng)，這兩項(xiàng)均對(duì)公司業(yè)績(jī)有較大提振，也是1 季度業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期的主要原因。
     我們堅(jiān)持治理結(jié)構(gòu)改善是投資公司的核心因素。我們前期堅(jiān)定推薦公司的主要原因在于公司治理結(jié)構(gòu)改善，前期年報(bào)已經(jīng)顯示二股東從股權(quán)和經(jīng)營(yíng)層面全面退出。正由于有大股東重新執(zhí)掌公司的因，才有1 季報(bào)公司完成股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃、電子煙合作項(xiàng)目的落地，以及財(cái)報(bào)中毛利率水平提升和聯(lián)營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效顯著改善的果。我們進(jìn)一步猜想公司未來(lái)憑借優(yōu)質(zhì)的客戶資源、加之歷史上強(qiáng)大的行業(yè)并購(gòu)整合能力，公司業(yè)績(jī)有望通過(guò)內(nèi)生、外延雙軌重拾快速增長(zhǎng)。
     二季度松崗工業(yè)園資產(chǎn)轉(zhuǎn)固完成，公司正式邁上新臺(tái)階，預(yù)告中期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)區(qū)間為10%～30%。我們注意到公司二季度松崗工業(yè)園4 億規(guī)模資產(chǎn)將進(jìn)入轉(zhuǎn)固階段，短期可能將增長(zhǎng)折舊費(fèi)用，但松崗工業(yè)園的建成表明公司正式邁入新臺(tái)階，今后的業(yè)務(wù)拓展也將更具騰挪空間。同時(shí)，公司預(yù)告中報(bào)增長(zhǎng)10%～30%區(qū)間，預(yù)計(jì)后期公司產(chǎn)品高端化進(jìn)程和子公司的業(yè)績(jī)改善仍將繼續(xù)推動(dòng)公司增長(zhǎng)。
     短期下跌帶來(lái)極佳買點(diǎn)，維持強(qiáng)烈推薦-A 評(píng)級(jí)。公司1 季報(bào)收入和盈利均超我們預(yù)期，加之前期年報(bào)也超越市場(chǎng)預(yù)期，因此我們認(rèn)為治理結(jié)構(gòu)理順，股權(quán)激勵(lì)的推出將拉開公司業(yè)績(jī)的長(zhǎng)期超預(yù)期序幕，我們維持公司2014～2016 年EPS分別為0.89、1.05、1.27 元，按照2014 年P(guān)E22 倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為19.58 元，維持公司強(qiáng)烈推薦-A 評(píng)級(jí)。
     風(fēng)險(xiǎn)提示:三公消費(fèi)禁令影響中高端煙草銷售；并購(gòu)項(xiàng)目進(jìn)展不達(dá)預(yù)期。