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    公司一季報(bào)業(yè)績遠(yuǎn)超年初的市場預(yù)期：公司公告，14 年一季度實(shí)現(xiàn)收入12.86億元，同比增長0.29%；實(shí)現(xiàn)凈利潤2.39 億元，同比增長29.08%，扣非后同比增長29.67%，實(shí)現(xiàn)EPS0.60 元，遠(yuǎn)超年初的市場預(yù)期。
     投資評(píng)級(jí)與估值：考慮到由于季節(jié)性因素，公司一季度業(yè)績通常占全年50%左右，我們上調(diào)14-16 年EPS 至1.10 元和1.31 元和1.58 元（原為1.05 元和1.24 元和1.49 元），分別增長31.8%、19.5%和20.5%，對(duì)應(yīng)14-16 年P(guān)E 分別為20/16/14 倍。公司是杏仁露飲料龍頭，所在的植物蛋白行業(yè)處于成長期，行業(yè)空間近千億而公司目前市值不足百億，未來杏仁露的渠道拓展空間大，核桃露有望持續(xù)高增長，營銷改革值得關(guān)注，我們給予公司14 年30 倍PE，目標(biāo)價(jià)33 元，目前仍有50%上漲空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。
     有別于大眾的認(rèn)識(shí)：
     1、高基數(shù)背景下，公司一季度業(yè)績實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長較為難得：1）13 年一季度基數(shù)較高：我們將每年四季度和次年一季度合并作為“春節(jié)銷售季”計(jì)算，14 年春節(jié)季銷售收入為18.8 億，較13 年春節(jié)季同比增長5.84%，凈利潤為3.02 億，同比增長25.04%。13 年Q1 基數(shù)較高，公司收入同比增長39.16%，凈利潤同比增長75.65%，原因一方面在于13 年春節(jié)比12 年晚18 天；另一方面，13 年6 月公司換屆，管理層釋放業(yè)績動(dòng)力較強(qiáng)。在高基數(shù)的背景下，公司14 年Q1 收入增長0.29%，與13 年基本持平；凈利潤利潤增長29.08%，遠(yuǎn)超市場預(yù)期。2）今年春節(jié)提前10 天、旺季時(shí)間縮短，而Q1 業(yè)績?cè)鲩L仍超預(yù)期的原因在于：①毛利率提升：14 年Q1 毛利率同比由41.37%提升約4 個(gè)百分點(diǎn)至45.10%；我們認(rèn)為主要來自高毛利果仁核桃占比提升（13 年收入1.28億元，純核桃露約1.47 億元）、鄭州新產(chǎn)能的設(shè)備生產(chǎn)效率更高、及占比近50%的馬口鐵原料價(jià)格同比下降所致；②費(fèi)用率下降：14 年Q1 公司銷售費(fèi)用率及管理費(fèi)用率分別為17.3%和1.29%，較13 年Q1 的19.14%和1.58%合計(jì)下降2 個(gè)百分點(diǎn)，我們認(rèn)為費(fèi)用下降原因一方面在于13 年起鄭州產(chǎn)能釋放帶來的物流費(fèi)用節(jié)約（12 年物流費(fèi)占營收4.6%，13 年3.8%，其中13 上半年為4.7%、13 下半年2.6%），另一方面在于公司管理水平提升、費(fèi)用控制得當(dāng)。