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投資要點(diǎn)
    事項(xiàng)：公司公告了2014 年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營收4.52 億元，同比增長2.99%；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤1.01 億元，同比增長14.47%，對應(yīng)EPS 為0.31元，符合預(yù)期。
    平安觀點(diǎn):
    預(yù)計(jì)線上業(yè)務(wù)快速發(fā)展帶動(dòng)業(yè)績增長穩(wěn)健增長
    2.99%的營收增長意味著終端消費(fèi)仍然不太景氣，無論是直營還是發(fā)貨情況較為疲軟。但公司14.47%的凈利潤增速明顯超出收入增幅，我們認(rèn)為主要是線上業(yè)務(wù)的快速帶動(dòng)。線上業(yè)務(wù)毛利率處在直營和加盟業(yè)務(wù)之間，其迅速發(fā)展將帶動(dòng)毛利率的提升，52.9%的毛利率較去年同期52.1%略有提升能夠驗(yàn)證這一點(diǎn)。
    而另一方面，線上業(yè)務(wù)的費(fèi)用率較低，其戰(zhàn)體提升也將進(jìn)一步降低費(fèi)用率，22.82%的管理和銷售兩項(xiàng)費(fèi)用率較去年同期下降了近2 個(gè)百分點(diǎn)。
    2013 年線上銷售規(guī)模近3 億元，占比16%左右，較2012 年增長近一倍；我們認(rèn)為2014 年的線上業(yè)務(wù)仍將有50%以上的增幅，占比有望達(dá)到25%左右。由于線上業(yè)務(wù)利潤率較高，因此2014 年毛利率和利潤率預(yù)計(jì)仍有提升空間。
    線下渠道去加盟化，大家居將助力品牌差異化
    我們比較認(rèn)同富安娜的線下調(diào)整策略。一是線下渠道的去加盟化，二是線下的大家居化。2013 年線下渠道由于關(guān)閉業(yè)績不佳的加盟店而有所收縮合計(jì)2210家。預(yù)計(jì)未來線下渠道增長依然謹(jǐn)慎，而未來將以300 平米以上的大家居館為渠道建設(shè)重點(diǎn)，預(yù)計(jì)目前大家居館規(guī)模在70 家左右，2014 年有望新開60-70家。
    中長期持有價(jià)值凸顯，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)
    我們維持2014-2015 年的EPS 分別為1.11 元和1.28 元的預(yù)測，對應(yīng)PE 分別為12 和11 倍。公司穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格，差異化的品牌訴求，以及線上業(yè)務(wù)的順利推進(jìn)和大家居概念的推廣，使其成為可中長期持有的投資標(biāo)的，目前股價(jià)較具安全邊際，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境進(jìn)一步惡化，業(yè)務(wù)拓展和盈利低于預(yù)期。