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    一、 事件概述
    承德露露公布2014 年一季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.86 億元，同比增長(zhǎng)0.29%；歸屬于上市公司凈利潤(rùn)為2.39 億元，同比增長(zhǎng)29.08%，折合EPS0.60 元。
    二、 分析與判斷
    去年一季度高基數(shù)導(dǎo)致今年增速較低，預(yù)收款項(xiàng)釋放遠(yuǎn)超去年同期2013 年一季度12.82 億元的收入規(guī)?；鶖?shù)較高，同時(shí)今年春節(jié)相比去年提前10天造成今年一季度旺季時(shí)間相對(duì)較短，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入微增0.29%已屬難得。
    但從財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)看，今年一季度末預(yù)收款項(xiàng)相比期初減少4.7 億，減少額度相比去年同期大幅增長(zhǎng)1.57 億元，對(duì)今年二季度收入增速存在一定壓制，但由于去年二季度1.92 億元的收入基數(shù)相對(duì)較低，有利于今年二季度收入規(guī)模保持相對(duì)平穩(wěn)。
    毛利率及期間費(fèi)用率齊向好共同推升一季度凈利潤(rùn)增速超預(yù)期
    今年一季度，凈利潤(rùn)增速29.08%，超此前預(yù)期，主要因?yàn)槊侍嵘推陂g費(fèi)用率下滑導(dǎo)致凈利率提升4.25pct 至19.05%。其中毛利率提升3.73pct 至45.10%，我們認(rèn)為主要來(lái)自于以下幾方面：（1）鄭州產(chǎn)能利用率相比去年同期有所提升；（2）去年年底公司小幅提價(jià)；（3）高毛利的果仁核桃露增速顯著高于其他產(chǎn)品。
    期間費(fèi)用率下滑2.11pct 至18.51%，主要來(lái)自于銷售費(fèi)用下降1.84pct 至17.30%，預(yù)計(jì)應(yīng)主要是鄭州產(chǎn)能貢獻(xiàn)占比提升導(dǎo)致的運(yùn)費(fèi)節(jié)省以及廣告宣傳費(fèi)用控制得當(dāng)。
    管理費(fèi)用下滑0.28pct 至1.29%，財(cái)務(wù)費(fèi)用下滑0.02pct 至-0.08%，基本維持平穩(wěn)。
    核桃露市場(chǎng)開(kāi)拓養(yǎng)元成果顯著，新戰(zhàn)略有望助露露核桃露今年保持快速增長(zhǎng)2013 年養(yǎng)元實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入72 億元，其市場(chǎng)開(kāi)拓工作的顯著成果已使核桃露成為國(guó)內(nèi)植物蛋白飲料市場(chǎng)最大品類。2013 年露露核桃露實(shí)現(xiàn)超200%的快速增長(zhǎng)，今年開(kāi)始核桃露銷售體系將做出部分改革，渠道利潤(rùn)有所提升從而將推高經(jīng)銷商積極性；毛利率更高的果仁核桃露也提至更高位置，我們預(yù)計(jì)2014 年公司核桃露業(yè)務(wù)有望取得50%左右的增長(zhǎng)、收入規(guī)模增長(zhǎng)至4 億元左右。
    三、 盈利預(yù)測(cè)與投資建議
    我們小幅提升公司今年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)14-16EPS 為1.04/1.25/1.46 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE 為21/18/15 倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)，合理估值27 元。
    四、 風(fēng)險(xiǎn)提示
    原材料價(jià)格出現(xiàn)大幅波動(dòng)，銷售情況不達(dá)預(yù)期