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    艾瑪?shù)V業(yè)采礦權(quán)內(nèi)增儲(chǔ)約40%，DCF 評(píng)估值8.91 億元。艾瑪?shù)V業(yè)新增鉛＋鋅礦石量323.36 萬(wàn)噸，金屬量240,512 噸,平均品位分別為2.17%、5.27%；伴生銀金屬量116.31 噸，平均品位37.32g/t。新增全鐵礦石量14.05 萬(wàn)噸，平均品位35.20%.
    一，鉛、鋅、銀資源儲(chǔ)量分別增加33.19%、41.20%、65.49%，礦山服務(wù)年限提高約十年（以礦石量計(jì)）。新增儲(chǔ)量90%以上集中在45 號(hào)礦體，正好是艾瑪?shù)闹鞑蓞^(qū)，假設(shè)深部礦體不增加采選成本，則新增資源儲(chǔ)量的DCF 法評(píng)估值為8.91 億元；
    二，鑒于公司完成2014/2015 年1.57 億元業(yè)績(jī)承諾難度不大，且艾瑪?shù)V業(yè)2014 年剛達(dá)到30 萬(wàn)噸設(shè)計(jì)產(chǎn)能，鉛、鋅價(jià)格又處于周期底部，我們認(rèn)為公司短期不會(huì)擴(kuò)建采選產(chǎn)能，因而增儲(chǔ)暫不提振業(yè)績(jī)。
    三，此次僅是現(xiàn)有采礦權(quán)內(nèi)深部探礦，瑪?shù)V業(yè)位于中蒙交界的礦石勘探、開(kāi)發(fā)處女地，持有探礦權(quán)勘查面積31.55 平方公里，分布于采礦權(quán)四周(著名的內(nèi)蒙古巴根黑格其爾鉛鋅多金屬礦床)，增儲(chǔ)前景依然可觀。
    5 月8 日公司與志成金鉛簽訂保理合作協(xié)議（第二家），預(yù)計(jì)近期還將與3-4 家冶煉企業(yè)簽訂保理協(xié)議。有色金屬行業(yè)應(yīng)收賬款保理市場(chǎng)空間巨大，盛屯具備低成本融資渠道、專(zhuān)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力兩大關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)，與銀行形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)。我們預(yù)計(jì)2014 年底可實(shí)現(xiàn)6 億元保理量，保理余額3 億元，三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)保理余額40 億元，凈息差收益率3-5%。
    隨著自貿(mào)區(qū)金融業(yè)務(wù)許可逐步放開(kāi)，公司還將拓展租賃等融資服務(wù)。
    非公開(kāi)發(fā)行方案已無(wú)條件審核通過(guò)，發(fā)行底價(jià)為7.14 元/股。
    維持買(mǎi)入-B 評(píng)級(jí)，12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)11.20 元。預(yù)計(jì)2014-2016 年凈利增速分別為52.5%、49.3%和60.2%，EPS 分別為0.26 元、0.39 元和0.63 元。給予買(mǎi)入-B 的投資評(píng)級(jí)，12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為11.20 元，相當(dāng)于2015 年傳統(tǒng)業(yè)務(wù)25x，保理業(yè)務(wù)40x 的動(dòng)態(tài)市盈率。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：鉛鋅價(jià)格大幅下滑；保理政策收緊；應(yīng)收款質(zhì)量惡化