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公司目前經(jīng)營(yíng)質(zhì)量仍?xún)?yōu)于服飾同行，收入增速下半年將有望明顯提升。（1）剔除新品牌備貨與春季產(chǎn)品入庫(kù)時(shí)間調(diào)整的影響，公司存貨水平整體穩(wěn)定。
    （2）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率相比自身有所下降，但表現(xiàn)仍?xún)?yōu)于多數(shù)品牌服飾上市公司。（3）考慮到公司線(xiàn)上收入主要集中在下半年，預(yù)計(jì)公司下半年銷(xiāo)售有望明顯提速。我們認(rèn)為雖然受?chē)?guó)內(nèi)零售大環(huán)境影響，戶(hù)外行業(yè)整體增速由高速轉(zhuǎn)為較快增長(zhǎng)，公司銷(xiāo)售增速相對(duì)以往也有所放緩，盈利質(zhì)量相應(yīng)也受到一定影響，但公司銷(xiāo)售和盈利增速、盈利質(zhì)量仍明顯好于其他服飾子行業(yè)公司，考慮到目前國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品行業(yè)較小的基數(shù)，未來(lái)隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，我們認(rèn)為公司作為戶(hù)外行業(yè)的第一龍頭，依托線(xiàn)上線(xiàn)下并進(jìn)的策略，在產(chǎn)品銷(xiāo)售方面依然有較大潛力。
    綠野旅行定位差異化市場(chǎng)，打造戶(hù)外旅行全新盈利模式值得期待。（1）中國(guó)戶(hù)外旅行市場(chǎng)日漸成熟，潛力巨大。（2）與傳統(tǒng)OTA 不同，綠野旅行切入戶(hù)外深度體驗(yàn)式旅行的細(xì)分市場(chǎng)，瞄準(zhǔn)產(chǎn)品和服務(wù)的差異化，而綠野社區(qū)協(xié)同能帶來(lái)更為穩(wěn)定、粘性更高的流量。（3）公司三大戰(zhàn)略互補(bǔ)協(xié)同，以“產(chǎn)品+服務(wù)”為特色提升客戶(hù)粘性與差異度，同時(shí)大力發(fā)展可穿戴設(shè)備。
    （4）綠野將通過(guò)與探路者線(xiàn)下渠道的充分互動(dòng)與流量的互相引導(dǎo)，完成區(qū)域龍頭向全國(guó)的擴(kuò)張。
    我們認(rèn)可公司由單純的戶(hù)外產(chǎn)品銷(xiāo)售商向戶(hù)外行業(yè)綜合服務(wù)平臺(tái)轉(zhuǎn)型的大方向，即使僅考慮公司主業(yè)的發(fā)展也基本能支持現(xiàn)有的估值水平。
    財(cái)務(wù)與估值
    我們維持對(duì)公司2014—2016 年每股收益分別為0.76 元、0.97 元和1.18 元的預(yù)測(cè)，DCF 估值目標(biāo)價(jià)格23.09 元，對(duì)應(yīng)2014 年30 倍PE，維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    零售持續(xù)低迷對(duì)線(xiàn)下業(yè)務(wù)的影響、線(xiàn)上分銷(xiāo)放開(kāi)帶來(lái)的管挑戰(zhàn)，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型過(guò)程中面臨的人才團(tuán)隊(duì)建設(shè)、互聯(lián)網(wǎng)思維提升、各業(yè)務(wù)板塊對(duì)接等方面的挑戰(zhàn)