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報告摘要：
    合成革行業(yè)集中度提升加速
    我國合成革產量超過全球70%的份額，但大部分產品仍處于中低端，其中5 家上市公司的中高端產品約占全國總產量的8%，浙江和福建地區(qū)產量占全國市場60%以上。我們認為行業(yè)集中度提升加快：1、未來兩年浙江溫州將淘汰落后產能50%，福建省也對現(xiàn)有企業(yè)和新進企業(yè)提出了嚴格的要求；2、天然皮革受到來自環(huán)保、動物保護以及自然資源的限制，價格越來越貴，公司生態(tài)功能性合成革產品功能特性已經(jīng)達到甚至超越天然皮革，而且性價比高，正逐步搶占天然皮革的市場份額；3、隨著環(huán)保政策的逐步落實，落后的產能將逐步淘汰，中高端合成革替代低端產品是形勢所趨。
    終端消費升級，產能充分釋放
    我國PVC 革、普通PU 合成革、生態(tài)PU 合成革、超纖PU 合成革的市場份額分別為44%、32%、21%和3%。2005-2013 年，我國合成革消費量從16.12 億平方米增加到42.92 億平方米，年均復合增長率約為13.02%。隨著人們的生活水平的提高，終端用戶對產品的要求越來越高，中高端產品將逐步代替低端產品，消費升級帶動公司高端合成革需求上升。目前，公司擁有14 條干法生產線17 條濕法生產線，具有年產合成革6500 萬米的生產經(jīng)營能力，是國內規(guī)模最大的企業(yè)。為了2 年內，公司綜合產能將達到年產聚氨酯合成革8850 萬米。
    與三星等合作高科技產品，提升綜合毛利率
    2008-2013 年公司PU 合成革銷售收入從6.28 億元增加到11.61 億元，年均復合增長率13.08%。2014 年1 季度綜合毛利率達到22.30%，高于2013 年全年綜合毛利率21.6%，我們推測三星高毛利率的訂單做了部分貢獻。未來隨著公司與國內外優(yōu)質企業(yè)深度合作，公司的客戶結構將不斷優(yōu)化，將進一步提升公司綜合毛利率。
    盈利預測與投資建議
    預計公司2014-2016 年營業(yè)收入分別為14.47 億元、17.19 億元和20.74 億元。
    實現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤1.01 億元、1.22 億元和1.52 億元，凈利潤增速分別為36.65%、21.43%和23.81%，對應的EPS 為0.48 元、0.58 元和0.72 元，合理估值14-17 元，維持“強烈推薦”評級。
    風險提示
    產能不能及時消化及產品生產安全風險。