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    歐亞商都店銷售小幅下滑，大眾定位歐亞賣場(chǎng)/超市增長(zhǎng)良好；外延擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)。2014H1 公司零售業(yè)務(wù)收入同比僅增長(zhǎng)7.2% ， 較2013H2/2013H1 的16.4%/23.4%的同比增速水平明顯趨緩，主要高端定位的歐亞商都2014H1 收入同比下滑約3%（受珠寶消費(fèi)疲軟/高端商品受反腐影響），相比之下定位大眾消費(fèi)的歐亞賣場(chǎng)與以超市為主的歐亞車百收入分別同比增長(zhǎng)13.6%/17.3%，外埠門店多保持中高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。外延擴(kuò)張方面，公司上半年新開長(zhǎng)春萬豪購物中心項(xiàng)目（6 萬平米，6 月開業(yè)，自有物業(yè)）與5 家超市門店，外延擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)。
    期間費(fèi)用率提高，但毛利率提升使公司盈利能力略有改善。因折舊攤銷與借款余額增加，公司期間費(fèi)率提高1.15pcts 至11.99%；隨公司地產(chǎn)銷售占比提升，2014H1 公司毛利率同比提高2.04pcts 至16.99%，商業(yè)主業(yè)毛利率穩(wěn)中略升0.4pct 至9.1%。2014H1 公司經(jīng)營利潤(rùn)率與凈利潤(rùn)率分別略增0.80/0.12pct 至4.05%與2.03%，盈利能力略有改善。
    經(jīng)營展望：外延擴(kuò)張/次新店增長(zhǎng)/地產(chǎn)收入確認(rèn)支撐增長(zhǎng)，料2014 年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)約20.9%。1）料歐亞商都下半年收入難有明顯改善，2014 全年收入或低個(gè)位數(shù)下滑；歐亞賣場(chǎng)預(yù)計(jì)2014 年收入增速保持在13%-15%；2）超市預(yù)計(jì)將新開7-8 家，收入有望保持10%以上增長(zhǎng)；3)君子蘭交易中心項(xiàng)目與長(zhǎng)春五環(huán)廣場(chǎng)項(xiàng)目料2014 年內(nèi)開出，吉林購物中心項(xiàng)目料2014 年底/2015 年初開出；4）梅河口/吉林市/琿春三地地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)算周期，三項(xiàng)目2014 年有望確認(rèn)收入約4.47 億元（約12 萬平米）。料2014 年公司財(cái)務(wù)費(fèi)用將維持1.69 億元高位?？紤]經(jīng)營情況與管理層激勵(lì)（激勵(lì)計(jì)劃2015 年到期），料2014 年公司計(jì)提激勵(lì)基金后凈利潤(rùn)YoY+20.9%。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。跨區(qū)域擴(kuò)張面臨外省商業(yè)龍頭的激烈競(jìng)爭(zhēng)；電子商務(wù)等新業(yè)態(tài)沖擊,百貨行業(yè)毛利率下滑風(fēng)險(xiǎn);公司內(nèi)生增長(zhǎng)、精細(xì)化管理可能低于預(yù)期。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。我們維持公司2014-2016 年EPS 分別為1.8/2.12/2.4 元的預(yù)測(cè)，以2013 年為基期未來3 年CAGR 為15.9%。我們看好公司中檔大眾購物中心定位受益區(qū)域消費(fèi)增長(zhǎng)，同時(shí)公司激勵(lì)充分、項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足、出色的“低成本+自有物業(yè)”擴(kuò)張模式下，未來穩(wěn)健成長(zhǎng)可期。給予公司2014 年13 倍PE，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值23.4 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。