>> 銀河證券-瀘州老窖(000568)-調整尚需時日,關注估值空間-141022
| 上傳日期： |
2014/10/22 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
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| 評級： |
謹慎推薦 |
作者： |
董俊峰，李琰 |
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2014年1-9 月，公司實現銷售收入47.74 億元，同比下降41.47%；歸屬上市公司股東凈利潤12.47 億元，同比下降53.92%；基本每股收益為0.89 元，表明公司業(yè)績仍受困于行業(yè)深度調整且持續(xù)承壓。其中，三季度單季實現銷售收入11.37 億元，同比下降60.81%；歸屬上市公司股東凈利潤2.86 億元，同比下降67.64%。我們認為，因行業(yè)深度調整導致產品價格帶下移，承壓之下的公司于7 月份下調國窖1573 價格至560 元(計劃外為620 元)，并對2012、13 年庫存進行動銷補貼，更于9 月份停止發(fā)貨，以表明其徹底清庫存保價格的決心。雖然從草根調研反饋情況看，國窖1573 已開始走量，但是公司此次調價并未完全凸顯出其產品的性價比，導致調整的最終效果仍有待進一步觀察。
（二）短期低檔酒仍將是業(yè)績的主要支撐
以2014 年上半年數據來看，公司低檔酒實現銷售收入21.48 億元，同比增長6.66%，已占銷售收入近六成，也是唯一實現正增長的業(yè)務。而低檔酒三季度繼續(xù)表現平穩(wěn)，我們預計其短期將成為公司業(yè)績的主要支撐。同時值得注意的是，公司中檔酒上半年的大幅下滑是市場未曾預料到的。我們認為，考慮到高檔產品降價后，公司對中端酒在市場價格帶下移時需做出有效應對。因此，公司上半年對中檔產品進行了銷售團隊體制調整，為增強中檔產品渠道動力及理順市場價格，引導商家成立了特曲公司和窖齡酒公司，導致上半年發(fā)貨受到了一定的影響。預計隨著調整的逐步到位，四季度業(yè)績仍存有改善與恢復的空間。
我們也應該看到，公司良好的現金流表現仍是其業(yè)績的一大亮點。經營活動產生的現金流凈額為15.11 億元，高于同期凈利潤近3 億元，顯示出公司尚保持著較好的經營活力。此外，其整體毛利率在經歷上半年的下滑后，三季度并未進一步惡化，穩(wěn)定在50%左右；凈利率的下滑幅度也有所收窄，為27.59%(yoy-6.79 PCT.)。期間費用率總體同比上升3.04%，其中，銷售費用率6.3%(yoy+0.83PCT.)；管理費用率6.66%(yoy+2.17 PCT.)；財務費用為-7325.37 萬元，較去年同期增加5655.57 萬元。
（三）看好行業(yè)階段性估值修復機會下的高彈性品種
繼續(xù)7 月初來全市場策略角度推薦觀點（詳見4 篇公司及行業(yè)報告調升五糧液為白酒行業(yè)首推）。今年初我們曾持續(xù)提示過大家要把握好白酒板塊的階段性估值修復機會，我們認為即使在經歷一輪反彈之后，現在板塊各品種估值水平仍處于底部區(qū)域。雖行業(yè)銷售方面景氣度將低于市場預期，但估值水平仍低于十年前夕陽行業(yè)論時的水平，因此可擇時看好白酒板塊的市場表現。我們現在仍建議投資者需從估值修復的角度出發(fā)，挖掘仍存在一定彈性空間的品種。
我們認為，從此前國窖1573 的下滑幅度看，未來請投資者密切關注國窖1573 恢復動銷后的彈性空間。
3．投資建議
截止目前，公司僅完成年銷售計劃的41.16%。我們判斷，2014 將是公司理順產品價格體系、重奪終端市場份額的一年，短期業(yè)績受政策調整影響不容樂觀。公司此次調價控量使得市場預期略有改善，從草根調研反饋來看，動銷明顯加快。從這個角度來說，業(yè)績改善或只是時間問題，看好未來2-3 年公司業(yè)績恢復性增長帶來高彈性空間。但是，考慮到目前公司仍處在調整轉折期，還需等待各項措施執(zhí)行聯(lián)動效果的顯現，下調公司2014/15 年EPS 至1.30/1.54元，對應PE 為13/11 倍，“謹慎推薦”評級。
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