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    投資要點(diǎn)：
    地處反腐“重災(zāi)區(qū)”、門店定位在當(dāng)?shù)貙僦懈叨?，營(yíng)業(yè)收入增速未能“獨(dú)正其身”，但情況好于同地區(qū)同行：1-9 月，全國(guó)百家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額增速-0.1%，公司營(yíng)業(yè)收入增速略低于行業(yè)平均水平，這不公司主力門店所處地匙厲行反腐、主力門店定位較高緊密相關(guān)。同期，中興商業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速-9.84%、歐亞沈陽(yáng)聯(lián)營(yíng)增速-14.27%、卓展增速低于-10%。
    毛利率提升0.96 個(gè)百分點(diǎn)至21.5%，未來(lái)仍有提升空間：丌同于王府井、金鷹、銀泰等全國(guó)布局的零售企業(yè)，公司采取匙域加密布點(diǎn)的拓展方式。這使得公司在遼寧、黑龍江、河南等地?fù)碛型怀龅某子蚩刂屏?，從而?duì)上下游有較強(qiáng)的議價(jià)能力。通過(guò)向上延伸產(chǎn)業(yè)鏈，縮短流通環(huán)節(jié)，加大總部招商、統(tǒng)采、直采比例，毛利率得以顯著上升。報(bào)告期內(nèi)適度控制打折促銷力度、黃金銷售占比下降、加大購(gòu)物中心化等原因，也推勱了毛利率的提升。分業(yè)務(wù)看，2014年中報(bào)顯示公司百貨、超市、電器毛利率在17.1%、12.5%和9.0%，其百貨業(yè)態(tài)毛利率不王府井、天虹等仍有差距，超市業(yè)務(wù)毛利率也低于同為多業(yè)態(tài)零售商的合肥百貨、生態(tài)百貨，顯示其毛利率仍有提升空間。
    維持強(qiáng)烈推薦：“同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)”是困擾大商股份投資者的重要問(wèn)題，我們認(rèn)為其解決符合各方利益，解決只是時(shí)間問(wèn)題。公司價(jià)值嚴(yán)重低估，未來(lái)既有修復(fù)的內(nèi)在力量—業(yè)績(jī)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題解決，又有外在推勱力—滬港通：行業(yè)龍頭、業(yè)績(jī)穩(wěn)定、高分紅率契合港資偏好。同時(shí)，公司每股資本公積和未分配利潤(rùn)高達(dá)4.95、13.1 元，具備高送轉(zhuǎn)的能力。預(yù)計(jì)公司2014-2016年EPS4.67、5.40 和6.11 元，目標(biāo)價(jià)37.3 元，對(duì)應(yīng)2014 年8 倍PE。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：自銷直營(yíng)遭遇瓶頸，影響盈利能力提升；資金使用效率未如期提升