>> 中信證券-通寶能源（600780）調(diào)研報告-電網(wǎng)資產(chǎn)價值低估，發(fā)展前景尚待明確-141208
| 上傳日期： |
2014/12/8 |
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pdf 共12頁 |
來源： |
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增持（首次） |
作者： |
吳非，崔霖 |
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此報告為加密報告 |
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2014 年上半年，公司配電、發(fā)電及燃氣占比分別為61.5%、28.5%及9.0%，毛利占比分別為64.0%、34.6%及2.8%?？毓晒蓶|為山西國際電力集團（已并入晉能集團），持股60.5%，實際控制人為山西省國資委。
配售電盈利能力突出，有望受益電改變革。公司供電區(qū)域2.3 萬平方公里，占山西省15%的國土面積，2013 年配售電業(yè)務(wù)ROE 為16.9%，盈利能力突出。此外公司與法國電力國際電網(wǎng)公司簽署技術(shù)合作協(xié)議，進一步提升電網(wǎng)運營管理水平。隨著電力體制改革的推進，公司配售電經(jīng)驗豐富，有望受益于行業(yè)變革，對外擴張空間打開或?qū)⒅﹂L期發(fā)展。
火電盈利或小幅下行，燃氣有望持續(xù)快速增長。受益于煤價持續(xù)下跌，公司火電盈利能力快速提升；展望2015 年，煤價企穩(wěn)、利用小時繼續(xù)承壓及電價下調(diào)或?qū)е禄痣娪》滦?。公司燃氣業(yè)務(wù)處于快速增長期，公司積極爭取大工業(yè)用戶，加快城市燃氣和加氣站項目推進，未來氣量有望實現(xiàn)持續(xù)快速增長（2014H1 為28.4%）。
集團承諾明確，中期存注入預期。集團明確承諾，確定公司作為火電業(yè)務(wù)最終的整合平臺，在發(fā)電項目開發(fā)、資本運作、資產(chǎn)并購等方面優(yōu)先支持公司。公司作為集團唯一上市平臺，從盤活資產(chǎn)和規(guī)避同業(yè)競爭角度出發(fā)，中期看，發(fā)展前景看好的新能源和燃氣資產(chǎn)注入值得期待。目前集團已投產(chǎn)風電、光伏裝機規(guī)模合計51.3 萬kW，在建規(guī)模15.8 萬kW；旗下山西燃氣產(chǎn)業(yè)集團2013 年售氣量約5.1 億方。
風險因素：電網(wǎng)用電需求持續(xù)低迷；火電利用小時下滑超出預期。
首次給予“增持”評級。公司配售電業(yè)務(wù)具盈利能力強、現(xiàn)金流良好的特點，后續(xù)將明確受益電改；此外公司作為集團唯一的上市公司，中期資產(chǎn)注入值得期待。我們預計2014/2015/2016 年EPS 分別為0.48/0.48/0.53元（其中電網(wǎng)對應(yīng)EPS 0.30/0.32/0.35 元，火電對應(yīng)EPS0.17/0.15/0.15元，燃氣對應(yīng)EPS0.01/0.02/0.02 元），目前股價對應(yīng)P/E 為13.4/13.4/12.3倍；我們采用分步估值方法，電網(wǎng)/火電/燃氣資產(chǎn)分別給予2014 年20/9/30倍PE，對應(yīng)每股價值為6.0/1.5/0.3 元，合計對應(yīng)目標價7.8 元。公司現(xiàn)有資產(chǎn)估值較低，安全邊際較高，短期存估值修復空間，考慮現(xiàn)階段公司由于人事因素未來發(fā)展前景具有部分不確定性，首次暫給予“增持”評級。
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