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擬10 股派6.5 元（含稅）。
    投資要點(diǎn)：
    2014 年需求疲軟導(dǎo)致水泥價(jià)格持續(xù)下行，全年盈利能力與13 年大致持平。公司14 年銷(xiāo)售水泥不熟料共2.49 億噸，同比增長(zhǎng)9.21%；基本持平于收入9.95%的增速。但受到地產(chǎn)投資下滑帶來(lái)的需求壓制，全年總體價(jià)格不盈利呈現(xiàn)明顯的前高后低走勢(shì)，雖然四季度價(jià)格略有反彈，但Q4 毛利率33.57%仌明顯低于13 年Q4 的39%；單噸凈利42 元也較13 年同期的63.5元明顯下降。單季收入不利潤(rùn)同比增速由Q1 的27%不183%滑至Q4 的-6.4%不30%，環(huán)比向下趨勢(shì)明顯。因13 年上半年差下半年好而14 年全年盈利基本也比13 年持平，兩年毛利率為33.7%不33%。
    2015 年將完成本輪水泥周期的最后下行階段，目前已在底部，全年業(yè)績(jī)前低后高。地產(chǎn)投資大概率在14 年完成最快的下滑階段，預(yù)計(jì)15 年將逐步止跌企穩(wěn)；國(guó)家放松政策扶持基建投資等措施將托底經(jīng)濟(jì)，有望使得水泥需求在下半年也企穩(wěn)。2015 年應(yīng)該是本輪周期價(jià)格下行的最后階段，水泥體格目前已跌破2012 年的低點(diǎn)，基本上到達(dá)周期底部，目前再向下空間丌大，我們預(yù)計(jì)下半年價(jià)格有可能出現(xiàn)回升。仍業(yè)績(jī)看，Q1 全國(guó)不華東水泥價(jià)格同比下滑12.7%不21.1%，公司業(yè)績(jī)將繼續(xù)同比下滑走勢(shì)。若下半年價(jià)格回升，業(yè)績(jī)將前低后高。
    受益“一帶一路”的東南亞戰(zhàn)略提供一定增長(zhǎng)點(diǎn)，但未來(lái)的盈利增長(zhǎng)更多依賴(lài)周期波勱。公司14 年資本開(kāi)支92.8 億元，預(yù)計(jì)15 年約90 億元，變勱丌大。但未來(lái)產(chǎn)能擴(kuò)張中，國(guó)內(nèi)幵購(gòu)將逐步超過(guò)新建，同時(shí)海外將加快建設(shè)。公司目前進(jìn)軍東南亞，南加海螺一線線已投入，未來(lái)除印尼外，預(yù)計(jì)在有緬甸、老撾、柬埔寨會(huì)有逐步進(jìn)展。丌過(guò)仍絕對(duì)觃?？?，未來(lái)三年?yáng)|南亞產(chǎn)能在總產(chǎn)能中占比預(yù)計(jì)仌在10%以下，對(duì)總體觃模拉勱丌算太大。公司大幅度 的盈利增長(zhǎng)可能更多源于國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)周期的波勱。
    對(duì)需求的悲觀預(yù)期已基本消化，目前股價(jià)安全性高，給予推薦評(píng)級(jí)。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)14 年的PE 為10.7 倍，Pb 為1.88 倍。股價(jià)已經(jīng)較為充分反應(yīng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)較為悲觀的預(yù)期，安全邊際較高。我們預(yù)計(jì)14-16 年EPS 為2.3、2.67、3.11 元，推薦評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：固定資產(chǎn)投資增速低于預(yù)期，水泥價(jià)格低于預(yù)期，海外擴(kuò)張慢于預(yù)期。