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自2007 年上市以來(lái)，公司一方面內(nèi)生外延不斷拓展產(chǎn)業(yè)鏈，一方面持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。目前，公司已經(jīng)完成了從上游鋯礦資源到傳統(tǒng)鋯制品、新興鋯制品再到鋯金屬（核級(jí)鋯）的全線布局，而傳統(tǒng)鋯制品在公司營(yíng)收中的比例也從2012 年的58%下降到2014年的26%。
    中核集團(tuán)體系內(nèi)核級(jí)鋯材供應(yīng)商，“核電重啟”和“走出去”戰(zhàn)略確定受益者。參考海外核電集團(tuán)阿?，m及美國(guó)西屋的發(fā)展模式，中核集團(tuán)已建立起自己的核級(jí)鋯材產(chǎn)業(yè)鏈。公司引入中核集團(tuán)控股后，未來(lái)有望復(fù)制海外核級(jí)海綿鋯企業(yè)發(fā)展路徑，成為中核集團(tuán)核級(jí)海綿鋯主要供應(yīng)商。根據(jù)我們測(cè)算，2015-2017 年全球核級(jí)鋯材需求分別為7486、7172、7115 噸，公司銷(xiāo)量分別為56、183、252 噸，復(fù)合增長(zhǎng)率分別為273%、227%、38%。
    新興鋯制品應(yīng)用全面擴(kuò)大適逢新增產(chǎn)能投放。復(fù)合氧化鋯性能優(yōu)異，應(yīng)用領(lǐng)域眾多，目前整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)百億以上，未來(lái)在工業(yè)陶瓷、燃料電池等需求的帶動(dòng)下仍將保持快速增長(zhǎng)。公司復(fù)合氧化鋯產(chǎn)能利用率超過(guò)80%，2015 年隨著公司新增2700 噸產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，銷(xiāo)量規(guī)模有望進(jìn)一步擴(kuò)大。
    豐富礦產(chǎn)資源在手，價(jià)格彈性大。鋯英砂價(jià)格經(jīng)過(guò)兩年低位運(yùn)行，上下游廠商高價(jià)庫(kù)存持續(xù)去化。目前價(jià)格下行業(yè)龍頭Iluka 凈利潤(rùn)率僅有2%，我們判斷后期Iluka 等行業(yè)巨頭會(huì)繼續(xù)通過(guò)限產(chǎn)保價(jià)來(lái)維護(hù)市場(chǎng)，2015 年鋯英砂價(jià)格下行可能性不大。而價(jià)格向上波動(dòng)公司受益較大，公司目前鋯英砂中礦產(chǎn)能12 萬(wàn)噸，靜態(tài)測(cè)算，價(jià)格每上漲1000 元， EPS增厚0.22 元。
    上調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。我們維持公司2015-2017 年每股收益0.06、0.18、0.26 元，目前估價(jià)對(duì)應(yīng)2015-2017 年P(guān)E 分別為456X、144X、99X。公司估值水平偏高，但公司8.19X的PB 仍低于行業(yè)平均（9.74X）。此外考慮到公司即將迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)以及公司作為體系內(nèi)的核級(jí)鋯材供應(yīng)商具有較為確定的成長(zhǎng)空間，我們上調(diào)公司至“增持”評(píng)級(jí)。