>> 招商證券-華孚色紡（002042）銷售端量增價(jià)跌 營業(yè)外及降本控費(fèi)明顯提振盈利端-150731
| 上傳日期： |
2015/8/3 |
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pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
謹(jǐn)慎推薦 |
作者： |
孫妤，劉義 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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收入基本符合預(yù)期，凈利增幅略超預(yù)期。公司發(fā)布中報(bào)，收入/營業(yè)利潤/歸屬上市公司凈利潤分別為38.30/1.09/2.26 億，同比分別增長5%/52%/60%，收入基本符合預(yù)期，盈利增幅略超預(yù)期（1 季報(bào)預(yù)計(jì)中期凈利增幅區(qū)間上限為50%），主要得益于營業(yè)外及降本控費(fèi)；15Q2 同比分別增長8%/62%/56%。
量增價(jià)跌致紗線收入持平，物料拉動(dòng)總收入小幅增長，出口好于內(nèi)銷。盡管終端消費(fèi)未有明顯復(fù)蘇，但下游存在一定的補(bǔ)庫存需求，并且市場(chǎng)份額繼續(xù)向龍頭企業(yè)集中，公司越南項(xiàng)目投產(chǎn)、國內(nèi)產(chǎn)能搬遷后綜合利用率也相應(yīng)提高，供需兩端綜合作用下，上半年紗線銷量兩位數(shù)增長，但棉價(jià)下跌背景下銷售均價(jià)也有雙位數(shù)下降，上半年紗線收入31.24 億元，同比微增0.04%；而物料收入同比增長45%至6.41 億元，拉動(dòng)總收入小幅增長升5%。分地區(qū)看，出口收入增長39%至18 億，內(nèi)銷收入則下滑13%至20 億。
成本下降致毛利率略微改善，低基數(shù)背景下，營業(yè)外等其他收益及費(fèi)用控制拉動(dòng)盈利大幅增長。受益于成本下降，上半年紗線業(yè)務(wù)毛利率略微提升0.1PCT 至12.3%，綜合毛利率提升0.2PCT 至11.9%。營業(yè)外等其他收益依然對(duì)利潤總額貢獻(xiàn)較多，上半年?duì)I業(yè)外/投資收益分別為1.4/0.2 億，同比分別增長65%/100%，利潤總額貢獻(xiàn)比例分別為56%/8%，其中，營業(yè)外增長主要得益于使用新疆地產(chǎn)棉及拆遷補(bǔ)貼；剔除營業(yè)外及投資收益，利潤總額同比增長44%，主要得益于低基數(shù)、費(fèi)用控制及毛利率微升；上半年銷售費(fèi)用率下降0.34PCT 至3.63%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.43PCT 至2.35%。
存貨較年初有所下降，但應(yīng)收款增加較多，經(jīng)營性現(xiàn)金流也不理想。截至上半年末，公司存貨23.4 億，較去年末下降6%；原材料和產(chǎn)成品分別為7.4 和12.6 億元，較年初分別下降2%和11%，棉價(jià)下跌背景下，公司備貨不多且去庫存力度較大。應(yīng)收賬款原值8.6 億元，較去年末上升22%，賬齡1 年以內(nèi)的占比82%（較去年末降低1%），賬齡1-2 年及2 年以上占比分別為0.5%/1.1%，較去年末分別-0.2%/+0.7%。
雖然存貨較年初減少，但應(yīng)收項(xiàng)目增加及應(yīng)付項(xiàng)目減少導(dǎo)致上半年經(jīng)營性凈現(xiàn)金同比下降至-0.8 億（去年同期為+0.7 億）。
盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)。公司已構(gòu)建“紡織主業(yè)+政府補(bǔ)貼+土地變現(xiàn)”的盈利結(jié)構(gòu)，并且補(bǔ)貼及土地收益對(duì)公司業(yè)績影響較大。盡管下游需求復(fù)蘇不明顯，棉價(jià)也趨于下跌，但公司在高杠桿員工持股計(jì)劃背景下，業(yè)績釋放動(dòng)力較強(qiáng)，上半年紗線銷售量增價(jià)跌背景下僅持平，主業(yè)毛利率改善也不明顯，但營業(yè)外等其他收益及費(fèi)用控制拉動(dòng)盈利增幅略超預(yù)期。此外，公司計(jì)劃在新疆阿克蘇投資大體量色紡紗項(xiàng)目（100 萬錠/20萬噸），未來新疆布局占比將進(jìn)一步加大。
預(yù) 計(jì) 公司2015-2017 年每股收益分別為0.33/038/0.43 元（ 同比分別增長65%/14%/14%），總市值80+億，15PE 為31X，雖然短期估值已然不低，但考慮到成本下降背景下，主業(yè)盈利已基本見底并將溫和改善，高杠桿員工持股計(jì)劃背景下業(yè)績釋放及資本運(yùn)作動(dòng)力較強(qiáng)，短期博弈角度不排除有交易性機(jī)會(huì)。中長期而言，棉價(jià)還未企穩(wěn)，棉企盈利大周期尚未到來，公司“紡織主業(yè)+政府補(bǔ)貼+土地變現(xiàn)”的盈利結(jié)構(gòu)導(dǎo)致高增長持續(xù)性面臨考驗(yàn)，暫維持“審慎推薦-A”的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期影響行業(yè)需求；售價(jià)改善低于預(yù)期；內(nèi)外棉價(jià)差收斂低于預(yù)期；營業(yè)外收入低于預(yù)期。
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