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同時(shí)公司預(yù)計(jì)前三季度歸屬于上市公司股東的凈利潤變動(dòng)區(qū)間為-20%-0%。公司業(yè)績出現(xiàn)負(fù)增長的原因，一方面是因?yàn)檎w看三四線城市回暖力度弱于一二線城市，且公司沈陽、長沙等區(qū)域銷售更是疲弱，導(dǎo)致結(jié)算的規(guī)模低于預(yù)期；另一方面，公司的毛利率繼續(xù)承壓，上半年整體毛利率降至30%，為5 年來較低的一個(gè)階段。
    回款任務(wù)十分艱巨，公司快周轉(zhuǎn)模式下可能繼續(xù)對未來結(jié)算業(yè)績產(chǎn)生不利影響。公司上半年實(shí)現(xiàn)簽約金額104.9 億元，同比基本持平；銷售商品，提供勞務(wù)的現(xiàn)金回流87.2 億元，同比下降24.7%。其中銷售回款83.45億元，僅完成年初回款計(jì)劃305 億元的27.4%，這也導(dǎo)致全年公司完成回款任務(wù)的難度進(jìn)一步加大。公司作為快周轉(zhuǎn)的代表，結(jié)算速度相對其他開發(fā)企業(yè)更快，公司中報(bào)預(yù)收款約為205 億元，相當(dāng)于2014 年?duì)I業(yè)收入的89%。今明兩年公司業(yè)績彈性大小也取決于2015 年的銷售情況。
    積極補(bǔ)充土地儲(chǔ)備，調(diào)整存貨結(jié)構(gòu)，但銷售速度依然決定了公司整體擴(kuò)張速度相對減緩。公司2015 年上半年獲取了324 萬方的土地儲(chǔ)備，完成了年初750 萬方計(jì)劃的43%，已經(jīng)超過了2014 年全年217 萬平的拿地規(guī)模。同時(shí)公司積極調(diào)整存貨結(jié)構(gòu)，加大了銷售速度較快區(qū)域的土地獲取。2015 年公司新開工計(jì)劃基本與2014 年持平，上半年完成了開工計(jì)劃的31.4%。公司2015 年擴(kuò)張相對2014 年更加積極，但如果股權(quán)融資不能完成，亦不太可能再行加速擴(kuò)張。
    融資成本下降對公司整體有利：公司上半年成功發(fā)行了59 億元公司債，分兩期發(fā)行的加權(quán)融資成本不超過5.4%，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于公司自身的有息負(fù)債加權(quán)融資成本。公司資產(chǎn)負(fù)債率較高，目前貨幣環(huán)境寬松態(tài)勢依然存在，這對于民營企業(yè)降低自身融資成本十分有利。2015 年7 月30 日，公司非公開增發(fā)不超過5.34375 億股獲得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，當(dāng)前公司股價(jià)為9.07 元，低于公司發(fā)行底價(jià)。如果股票市場持續(xù)調(diào)整，或?qū)⒃黾庸镜陌l(fā)行難度。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。部分區(qū)域市場不景氣帶來的銷售去化低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)等。
    盈利預(yù)測、估值及投資評級。我們認(rèn)為，公司作為民營企業(yè)中快周轉(zhuǎn)的樣本，執(zhí)行能力和成本控制能力在歷史上已經(jīng)被證明。但部分所進(jìn)入的區(qū)域市場出現(xiàn)的調(diào)整也給公司未來的經(jīng)營戰(zhàn)略提出了新的挑戰(zhàn)。由于區(qū)域市場的變化，我們下調(diào)公司盈利預(yù)測至2015/16/17 年EPS 至0.91/0.98/1.07元/股（原預(yù)測為0.97/1.19/1.40 元/股）， NAV6.89 元/股。我們給予公司2015 年10 倍PE，給與公司9.05 元/股的目標(biāo)價(jià)，下調(diào)公司評級到“持有”。