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公司前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入34.3 億元，同比減少31.65%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤1.65 億元，同比減少72.15%，對(duì)應(yīng)EPS 為0.164 元。三季度單季營收12.5 億元，同比減少29.02%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤8973.4 萬元，同比減少67.89%，三季度業(yè)績降幅相對(duì)上半年有所收窄，但仍低于我們預(yù)期。公司上半年業(yè)績大幅下滑的主要原因是收入確認(rèn)較慢、競爭加劇導(dǎo)致部分產(chǎn)品毛利率下降，我們估計(jì)這些問題在三季度幵未明顯好轉(zhuǎn)。考慮到公司承受較大的國家電網(wǎng)公司考核壓力，我們預(yù)計(jì)公司四季度將加大項(xiàng)目執(zhí)行和收入確認(rèn)的力度，四季度收入有望與去年持平，歸母凈利潤同比降幅將大幅收窄，帶動(dòng)全年業(yè)績降幅收窄（四季度歸母凈利潤占全年比重大，去年為44.3%）。
    三季度毛利率開始回升，營業(yè)外收入增加。公司Q1-Q3 毛利率分別為23.87%、22.84%、28.34%，Q3 毛利率較前兩季度有所好轉(zhuǎn)，我們認(rèn)為可能是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所變化的原因，預(yù)計(jì)Q3 毛利率較高的變電站自動(dòng)化產(chǎn)品收入占比相對(duì)較大；公司去年Q1-Q3 毛利率分別為31.47%、27.48%、35.84%，同去年相比，今年每個(gè)季度的毛利率都下滑明顯。明年，毛利率較高的特高壓直流產(chǎn)品批量交貨，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)公司整體毛利率提升。Q3 營業(yè)外收入2607 萬元，同比有所增加，今年Q1-Q3 營業(yè)外收入分別為1357、1443、2607 萬元，去年Q1-Q3 營業(yè)外收入為647、2545、672 萬元。
    費(fèi)用率提升，應(yīng)收賬款減少，存貨增加。公司Q1-Q3 銷售費(fèi)用率分別為7.72%、7.01%、9.12%，去年同期分別為5.87%、5.91%、7.16%； Q1-Q3管理費(fèi)用率為13.67%、9.65%、10.9%，去年同期分別為9.24%、6.77%、8.85%；每個(gè)季度的銷售及管理費(fèi)用率均較去年有所上升；Q3 財(cái)務(wù)費(fèi)用1162 萬元，與去年基本持平。應(yīng)收賬款55.9 億，較期初下降10.7%；存貨22.5 億，較期初增長21%。
    特高壓直流、配網(wǎng)、充電樁齊収力，訂單飽滿，前景看好。雖然公司今年業(yè)績大概率下滑，但新增訂單額有望超過去年，公司明年將重回業(yè)績?cè)鲩L軌道。特高壓直流、配網(wǎng)、充電樁等業(yè)務(wù)均處于高景氣周期，公司上半年獲得特高壓直流訂單10.35 億元，加上去年靈州-紹興工程中標(biāo)的7.9 億元，合計(jì)在手特高壓直流訂單超18 億元，預(yù)計(jì)近期還有4-5 條特高壓直流線路核準(zhǔn)招標(biāo)；上半年珠海許繼新增訂單同比增長，在國家加大配網(wǎng)投資的背景下（2015-2020 年計(jì)劃投資配網(wǎng)不低于2 萬億），公司憑借強(qiáng)大的技術(shù)實(shí)力、豐富的工程經(jīng)驗(yàn)以及國網(wǎng)控股的先天優(yōu)勢，有望坐享配網(wǎng)盛宴；充電樁方面，在充電設(shè)施政策加碼同時(shí)，國網(wǎng)回歸城市充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，公司有望成為國網(wǎng)主導(dǎo)的充電樁建設(shè)的最大受益者。
    盈利預(yù)測與評(píng)級(jí)。由于公司前三季度經(jīng)營業(yè)績低于我們預(yù)期，我們下調(diào)公司15-17 年EPS（下調(diào)幅度52%/30.6%/15.2%），預(yù)計(jì)15-17 年公司EPS 為0.49、0.86、1.28 元，對(duì)應(yīng)10 月28 日收盤價(jià)PE 分別為40、23、15.3 倍。同時(shí)下調(diào)公司評(píng)級(jí)由“強(qiáng)烈推薦”至“推薦”。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。配網(wǎng)、特高壓直流、充電樁等業(yè)務(wù)推迚迚度不及預(yù)期；產(chǎn)品毛利率下滑超預(yù)期。