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實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)3971.08 萬元，同比增長(zhǎng)127.23%，對(duì)應(yīng)EPS 0.13 元?？鄯呛髿w母凈利潤(rùn)-2519.25 萬元，同比增長(zhǎng)83.57%。其中，三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.89 億元，同比下降5.14%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)1589.7 萬元，同比增長(zhǎng)117.01%，對(duì)應(yīng)EPS 0.05 元。
    ■我們的觀點(diǎn)和看法：1、糖價(jià)反轉(zhuǎn)帶動(dòng)盈利能力持續(xù)改善
    公司盈利增長(zhǎng)原因有二，一是一季度公司收到資源綜合利用退稅1,836 萬元、儲(chǔ)備糖貼息 3,877 萬元。政府補(bǔ)貼助公司實(shí)現(xiàn)盈利。二是白糖市場(chǎng)回暖，公司毛利率提高。根據(jù)廣西糖網(wǎng)數(shù)據(jù)，三季度南寧白糖現(xiàn)貨均價(jià)5125 元/噸，相比上半年公司5068 元/噸的銷售均價(jià)有所提升。在此帶動(dòng)下，公司毛利率從2014 年同期的9.22%大幅提高到16.31%。但是，公司管理費(fèi)用率的增長(zhǎng)，部分抵消了公司的毛利率的提升。前三季度，公司期間費(fèi)用率為16.21%，去年同期為15.56%。
    其中，管理費(fèi)用率從7.88%提高到了8.61%，同比增加了2682 萬元。
    2、國(guó)內(nèi)減產(chǎn)趨勢(shì)明確，進(jìn)入庫存去化周期，糖價(jià)上漲有支撐2014/15 榨季，國(guó)內(nèi)白糖大幅減產(chǎn)300 萬噸。在政府加強(qiáng)對(duì)進(jìn)口白糖控制的背景下，白糖供求基本平衡，屬于庫存變化周期的過渡年。
    2015/16 榨季，國(guó)內(nèi)白糖產(chǎn)量預(yù)計(jì)下降到950 萬噸，需求量剛性增長(zhǎng)至1550 萬噸，產(chǎn)銷缺口進(jìn)一步擴(kuò)大，達(dá)到600 萬噸。在進(jìn)口控制持續(xù)嚴(yán)控的環(huán)境下，國(guó)內(nèi)白糖進(jìn)入庫存去化期。減產(chǎn)周期下，甘蔗收購價(jià)提高帶來的制糖成本增加，糖價(jià)有強(qiáng)烈上漲訴求。因此，長(zhǎng)期看國(guó)內(nèi)糖價(jià)仍然處于上漲趨勢(shì)之中。
    3、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)得到釋放，打開四季度糖價(jià)上漲空間
    國(guó)內(nèi)白糖價(jià)格主要有兩大行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，一是進(jìn)口政策放松導(dǎo)致白糖進(jìn)口激增的風(fēng)險(xiǎn)。這點(diǎn)決定糖價(jià)能不能漲。關(guān)于這點(diǎn)，在9 月8 日的營(yíng)口精煉糖企行業(yè)自律會(huì)議上已經(jīng)明確了，下個(gè)榨季進(jìn)口許可證數(shù)量保持不變。也就是說下榨季配額外進(jìn)口總量依舊保持190 萬噸。這意味著進(jìn)口放松的政策風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消除。國(guó)內(nèi)白糖價(jià)格從此開始新一輪強(qiáng)勢(shì)上漲之路。二是內(nèi)外高價(jià)差引發(fā)走私加劇或管控失效的風(fēng)險(xiǎn)。
    這點(diǎn)是決定國(guó)內(nèi)糖價(jià)能漲多高。近期隨著美元匯率因素以及白糖產(chǎn)業(yè)基本面因素的好轉(zhuǎn)，推動(dòng)了外盤的強(qiáng)勢(shì)反彈?，F(xiàn)在配額外價(jià)差縮窄到1000 元/噸左右。風(fēng)險(xiǎn)雖然還在，但比起前期高達(dá)1500 元的價(jià)差，風(fēng)險(xiǎn)已有不小的釋放。
    4、四季度糖價(jià)大概率上漲，公司是博弈糖價(jià)的最佳標(biāo)的。
    1）四季度白糖供給相對(duì)緊缺。四季度國(guó)產(chǎn)糖大部分已經(jīng)銷售完畢，資金回籠以及清庫容也會(huì)驅(qū)動(dòng)糖廠在新榨季開榨之前拋售未自然銷售完的庫存。減產(chǎn)周期下，糖廠開工時(shí)間一般較晚，預(yù)計(jì)今年榨季將在11 月底甚至12 月初開始。新糖供給較晚。由于的內(nèi)外高價(jià)差，進(jìn)口配額以及許可證上半年已經(jīng)基本使用完畢。進(jìn)口自動(dòng)許可證的分配將在11 月份才敲定，敲定之后真正進(jìn)口到港也得等到至少12月份。因此，四季度將出現(xiàn)既無國(guó)產(chǎn)糖，也無進(jìn)口糖、同時(shí)新糖也還未上市的尷尬局面。此時(shí)也就只有精煉糖廠能夠利用庫存提供白糖。而受制于原糖進(jìn)口的限制，精煉糖廠自身原糖庫存也并不充足。
    因此，緊缺的供給是四季度價(jià)格的最重要支撐。
    2）甘蔗收購價(jià)大概率提高，蔗糖生產(chǎn)成本上升。2015 年國(guó)內(nèi)白糖的價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的上漲趨勢(shì)，因此，新榨季政府提高甘蔗收購價(jià)也是大概率事件。預(yù)計(jì)廣西收購價(jià)在440 元/公斤，對(duì)應(yīng)白糖成本約5400 元/噸。
    ■投資建議：
    白糖價(jià)格向上趨勢(shì)明確。公司資產(chǎn)干凈，將充分受益于白糖價(jià)格上漲。預(yù)計(jì)公司2015-2016 年凈利潤(rùn)分別為0.59 億元、1.57 億元，同比增長(zhǎng)120.46%、165.99%。12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)25 元，維持“買入-A”評(píng)級(jí)。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：進(jìn)口政策風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)儲(chǔ)糖拋售風(fēng)險(xiǎn)；自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)；