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收入端符合預期，主要因空調收入下滑，利潤低于預期（為費用率大幅提升壓低凈利率所致）。
    剛性費用支出擠壓利潤率，后續(xù)費用率下降帶來盈利改善空間。Q3 公司費用率出現明顯上升，期間費用率22.4%（同比+3.7pct），其中銷售費用率/管理費用率分別同比+2.7pct/+1.1pct。我們認為，費用率大幅攀升主要有兩方面原因：1、在需求下滑帶來收入規(guī)模下降的同時，剛性費用支出致費用率上升；2、今年高端產品升級與市場開拓增加銷售投入費用；3、互聯網等創(chuàng)新業(yè)務短期仍處于投入期。預計公司后續(xù)會根據收入規(guī)模的調整及時控制費用支出的節(jié)奏，通過費用率改善提高盈利空間。
    空調下滑拖累收入增速，內銷份額穩(wěn)定向上，預計Q4 收入延續(xù)下行趨勢。
    公司收入下滑主要系空調行業(yè)弱需求&去庫存所致，估計Q3 空調收入同比雙位數下滑，冰箱個位數負增長，洗衣機保持小幅增長。中怡康數據顯示，Q3 海爾空/冰/洗零售額份額分別-1/+1/+1pct，份額穩(wěn)定向上。預計Q4 空調行業(yè)庫存周期延續(xù)，收入將延續(xù)負增長趨勢。
    產品力提升+生產自動化+原材料低位繼續(xù)推升毛利率，中高端市場優(yōu)勢凸顯。2015Q3 毛利率27.7%（同比+1.0pct），中怡康數據顯示，Q3 海爾空/冰/洗ASP 分別同比-1/+7/+8pct，零售份額基本持平?？照{價格戰(zhàn)背景下，公司堅持自主定價策略，冰洗受益前期寬松競爭格局，產品升級趨勢延續(xù)，卡薩帝品牌前三季度收入同比+34%，中高端產品占比與市場份額明顯提升。Q4 公司會適當調整產品結構，加強份額訴求，產品提價可能受到一定制約。后續(xù)，自動化工廠的持續(xù)推進帶來生產效率的提高與成本降低，盈利能力仍有較大改善空間。
    經營調整+互聯網變革持續(xù)，盈利改善值得期待。公司作為商業(yè)模式變革的引領者，受益前期“即需即供”供應鏈模式+“日日順”渠道體系的建設，渠道庫存管控良好，周轉效率基本穩(wěn)定。公司持續(xù)推進工業(yè)4.0 與智能家居戰(zhàn)略的布局，Q3 膠州空調互聯工廠已投運，智能白電銷量同比+200%，U+平臺累計注冊用戶數接近600 萬，同時，公司積極投資互聯網項目，前期參與兆馳股份定增，基于互聯網戰(zhàn)略的經營調整仍在繼續(xù)，后續(xù)盈利改善仍然值得期待。
    風險提示。原材料價格上漲、空調去庫存不達預期、行業(yè)競爭加劇等。
    盈利預測、估值及投資評級。Q3 空調行業(yè)去庫存導致收入下滑，收入規(guī)模下降的同時剛性費用支出尚未縮減，同時高端市場、創(chuàng)新業(yè)務開拓等增加費用支出，壓縮盈利空間。公司已開始積極縮減費用，預計Q4 收入延續(xù)下滑趨勢，利潤降幅有所收窄。后續(xù)調整費用支出節(jié)奏、保證穩(wěn)定經營的同時，互聯網創(chuàng)新業(yè)務的經營變革仍是看點，作為引領行業(yè)變革的先驅，我們看好互聯工廠&智能家居戰(zhàn)略的持續(xù)落地。下調15-17EPS 預測至0.69/0.85/0.96 元（原為0.88/1.01/1.15 元），對應PE 14/12/10 倍。按2016 年15 倍PE，給予目標價12.75 元，維持“買入”評級。