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晨鳴控股公告將減少公司現(xiàn)有注冊資本，由目前的16.85 億元，減少為12.39 億元。減資完成后壽光國資委通過金鑫投資持有晨鳴控股45.21%股權(quán)，壽光銳豐投資持有36.14%股權(quán)，壽光恒聯(lián)投資持有18.65%股權(quán)（后兩者為晨鳴紙業(yè)管理層和員工持股投資成立公司）。至此，上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)將發(fā)生重大變化，管理層實(shí)際控制上市公司。
    國改走完一半，后續(xù)或定增持股。國改是公司主要邏輯之一，國資委減資后，管理團(tuán)隊(duì)實(shí)際控制權(quán)到位，意味著公司國改已經(jīng)走完一半。另一半，必然是目前管理團(tuán)隊(duì)實(shí)際持股的落地，預(yù)計(jì)公司將大概率通過定增完成員工持股，后續(xù)操作空間打開。結(jié)合截至2015 年3 季末76%的資產(chǎn)負(fù)債率，以及公司租賃業(yè)務(wù)對資金的需求，我們判斷公司后續(xù)股權(quán)定增是大概率事件。
    三季末120 億租賃規(guī)模，彈性空間依然很大。公司3季末租賃資產(chǎn)規(guī)模120 億，且90.7 億注冊資本預(yù)計(jì)16 年將全部到位，對應(yīng)杠桿水平不到兩倍，參照上市租賃公司平均水平，租賃業(yè)務(wù)至少3倍空間。
    公司合理市值區(qū)間240-330 億，仍具備較大空間。采用分部估值法：1）造紙業(yè)務(wù)給予2016 年10-15 倍PE 估值，合理估值60-90 億元；2）租賃業(yè)務(wù)參照深交所、新三板、港交所以及紐交所規(guī)模居前的融資租賃公司估值水平，給予2016年15-20 倍PE，合理區(qū)間180-240 億元。綜上，公司合理估值區(qū)間240-330 億元，折算每股12.4-17.0 元/股，維持買入評級。