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    規(guī)模擴(kuò)張和中間業(yè)務(wù)收入增長是利潤增長的主要貢獻(xiàn)因素，利差和撥備貢獻(xiàn)利潤負(fù)增長。
    規(guī)模擴(kuò)張貢獻(xiàn)凈利潤增長13.1%，中收增長貢獻(xiàn)凈利潤增長13.4%，是最重要貢獻(xiàn)因素。1)規(guī)模擴(kuò)張穩(wěn)健，基本符合預(yù)期?？靾?bào)顯示,公司的資產(chǎn)規(guī)模4.52 萬億，同比增長12.6%，基本符合我們預(yù)期。其中，貸款持續(xù)平穩(wěn)增長，我們估測全年同比增速12.3%，投資力度持續(xù)加大，證券投資繼續(xù)保持快速增長，占生息資產(chǎn)比重預(yù)計(jì)進(jìn)一步提升超過21%。資產(chǎn)端來看存款同比增速13%，基本與3 季度持平。2）手續(xù)費(fèi)收入同比增長32%，是貢獻(xiàn)凈利潤增長最重要因素。手續(xù)費(fèi)凈收入占營收比重較三季度進(jìn)一步提升，預(yù)計(jì)將超過30%，處于上市銀行同業(yè)中較高水平。
    息差持續(xù)收窄，貢獻(xiàn)凈利潤負(fù)增長1.1%。根據(jù)模型測算，2015 年公司凈息差2.45%，較2014 年下降25bps。2016 年，在整個(gè)行業(yè)景氣度下行的背景下，公司的息差水平面臨壓力，考慮到公司的資產(chǎn)端重定價(jià)周期較短，息差受連續(xù)降息的影響對凈利潤的沖擊釋放的相對更為充分，這對于息差因素而言是個(gè)較為積極的方面。
    撥備計(jì)提沖擊利潤，貢獻(xiàn)凈利潤負(fù)增長21.2%。2015 年，我們預(yù)計(jì)信貸成本較14 年提高65bps 至1.92%，略低于我們預(yù)期的2.0%，這是業(yè)績略超我們預(yù)期的主要原因。2015年不良率1.60%，較14 年增加了43bps，環(huán)比3 季度上升15bps。在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢下，伴隨著供給側(cè)改革和部分重資產(chǎn)行業(yè)的去過剩產(chǎn)能，銀行業(yè)信貸質(zhì)量預(yù)計(jì)將在2016年持續(xù)承壓，預(yù)計(jì)公司的不良率繼續(xù)攀升達(dá)到2.3%.
    在利率市場化的持續(xù)深化環(huán)境下，我們對公司小微業(yè)務(wù)的看好，并且考慮到公司較強(qiáng)的貸款議價(jià)能力，以及新行長即將的到任有助于增強(qiáng)公司經(jīng)營的確定性，維持“增持”評級。行業(yè)的業(yè)績增速將受監(jiān)管層是否調(diào)整撥備指標(biāo)管理的影響。公司15/16 年凈利潤增速由0.3%/-5.4%上調(diào)至3.5%/-3.8%，對應(yīng)PE 為6.7X/7.0X，PB1.0X/0.9X。