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若我們假設上半年不良貸款撥備同比增幅與1季度相同，工行上半年凈利潤將同比增長4.1%?？紤]到凈息差（同比下滑9個基點）及平均凈資產(chǎn)收益率下滑（同比下滑2.91個百分點），我們將2015/16/17年盈利預估下調(diào) 4.4%/8.9%/12.1%。目標價相應調(diào)降至人民幣5.1元，隱含2015年預期市凈率1.07倍。工行目前股價對應2015年預期市凈率0.89倍。本中心目標價隱含20%的上漲空間，我們認為該股目前估值具有吸引力。
    2015年上半年個人理財和私人銀行服務，以及公司理財業(yè)務為主要的盈利增長驅(qū)動力，收入分別同比增長88.5%/30.9%。這主要歸功于1）上半年資本市場活躍，代理個人基金業(yè)務收入、私人銀行及個人銀行類理財產(chǎn)品收入顯著增長；及2）類基金類對公銀行理財產(chǎn)品銷售大幅增長。然而，我們認為由于6月下旬起市場悲觀情緒蔓延，2015年下半年該趨勢難以延續(xù)。
    不良貸款率環(huán)比增幅收窄: 盡管2015年上半年不良貸款率處于1.4%的高位（低于同業(yè)均值1.5%），但環(huán)比增幅下滑（截至2015年2季度環(huán)比增加11個基點，低于1季度的16個基點）。我們預計工行資產(chǎn)質(zhì)量將改善。我們認為工行加強關鍵領域風控以及深入篩查潛在風險貸款（使2015年上半年五個行業(yè) – 即鋼鐵、電解鋁、水泥、平板玻璃及造船 – 合計不良貸款率下滑15個基點）的經(jīng)營策略將繼續(xù)利好該行。