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    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    15 年業(yè)績穩(wěn)定增長，非物業(yè)銷售收入占比穩(wěn)定提升。15 年，營業(yè)收入150 億元，凈利潤20 億元，分別同比增長18%和8%，略低于我們預(yù)期，扣非后凈利潤14 億元，同比增長4%；每股收益1.16 元，扣非后0.52元；毛利率36.3%、凈利率13.6%，分別下降5.1 和1.3 個(gè)百分點(diǎn)，其中商業(yè)地產(chǎn)銷售毛利率較達(dá)38.8%，毛利率下降以及少數(shù)股東權(quán)益下降致使凈利潤增速弱于營收增速。收入結(jié)構(gòu)中非物業(yè)銷售收入占比達(dá)8.3%，預(yù)計(jì)未來將持續(xù)增長。每10 股派1.1 元、轉(zhuǎn)增4 股。
    布局合理保證銷售穩(wěn)增長，16 年銷售目標(biāo)維持177 億元。15 年，銷售金額177.1 億元，同比增長10.4%，正好完成年初計(jì)劃；銷售面積140萬平米，同比增長13.4%；公司目前主要銷售區(qū)域包括石獅、濟(jì)南、南京、青島、寧波、蘇州、常熟、上海、徐州、常州、武漢等地，大部分屬于16 年熱銷區(qū)域，但考慮到最近兩年拿地較少，因而新開工較少，公司今年的銷售目標(biāo)177 億元，較為保守，預(yù)計(jì)全年超預(yù)期難度不大。
    多種融資渠道降融資成本，參投保險(xiǎn)打造“商業(yè)+保險(xiǎn)”模式。公司15年2 月推出15 億元定增預(yù)案，并于12 月順利發(fā)行；10 月取得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)發(fā)行80 億元公司債；16 年1 月成功發(fā)行20 億元短期票據(jù)；3 月推出再次67 億元定增預(yù)案收購商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，截至15 年底公司綜合融資成本僅為6.1%，資產(chǎn)負(fù)債率和凈負(fù)債率也分別降至62.3%和15.5%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，后續(xù)具有較大加杠桿空間；此外，16 年1 月公告計(jì)劃出資1.1 億元參與新沃財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司的設(shè)立，占注冊資本的11%。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    商業(yè)地產(chǎn)銷售周轉(zhuǎn)低于預(yù)期。
    估值
    鑒于公司毛利率下降以及少數(shù)股東權(quán)益的上升，我們將公司2016-17 年的每股收益預(yù)測由原先的1.41 和1.67 元分別下調(diào)至1.20 和1.32 元，目標(biāo)價(jià)由14.93 元下調(diào)至12.97 元，維持買入評(píng)級(jí)。