>> 廣發(fā)證券-中國神華（601088）年報點評-電力業(yè)務(wù)盈利過半， 估值處于洼地-160326
| 上傳日期： |
2016/3/28 |
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來源： |
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買入 |
作者： |
安鵬，沈濤 |
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4 季度公司虧損主要由于計提電力、煤炭、鐵路相關(guān)業(yè)務(wù)減值損失48.1 億元（固定資產(chǎn)及在建工程39.3 億元，存貨（備品備件）跌價準備8.8 億元），影響EPS 約0.19 元。
營業(yè)收入和營業(yè)成本：公司15 年實現(xiàn)營業(yè)收入和營業(yè)成本分別為1770.7 億元和1104.3億元，同比回落28.7%和32.4%。
毛利率：公司15 年銷售毛利率為37.6%，同比上漲3.4 個百分點；其中4 季度毛利率為35.1%，同比回落0.1 個百分點,，環(huán)比回落1.8 個百分點。
分業(yè)務(wù)：公司主要業(yè)務(wù)包括：煤炭、電力、運輸、煤化工，15 年利潤總額占比分別為14%、53%、33%和1%（不考慮計提減值占比分別為19%、50%、30%和1%），較14 年的40%、32%、27%和2%結(jié)構(gòu)有較大幅度調(diào)整，相比14 年煤炭和鐵路業(yè)務(wù)下滑明顯，同比分別下降81%和33%（不考慮計提減值同比分別下降70%和3%）。
煤炭業(yè)務(wù)： 產(chǎn)銷量繼續(xù)回落，盈利占比下降至13%
盈利：不考慮減值損失，公司15 年噸煤利潤約26 元，較14 年的77 下降67%，利潤在各業(yè)務(wù)板塊的占比由去年的40%下降至19%（考慮減值損失占比為13%）。
產(chǎn)銷量：公司15 年完成商品煤產(chǎn)量和銷量分別為2.8 億噸和3.7 億噸，較去年下降8.5%和16.6%，14 年以來公司產(chǎn)銷量持續(xù)下滑，也部分影響了公司盈利。
噸煤價格/成本：公司15 年煤炭加權(quán)平均價格為292.6 元/噸，較去年351.4 元/噸下降16.7%，主要由于煤炭市場價格下行所致。公司15 年自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本為116.7 元/噸，較14 年同期126.5 元/噸下降7.7%。
非煤業(yè)務(wù)：電力運輸合計盈利占比達84%，成為主要贏利板塊
電力方面：目前電力業(yè)務(wù)是公司盈利的主要來源，15 年利潤總額達176.3 億元，同比下降9.6%，占總利潤比重達到53%，較14 年提升21 個百分點。公司全年總發(fā)電量為2257.9 億千瓦時，同比下降3.7%；同時平均售電電價334 元/兆瓦時，同比下降5.6%。公司在確保電力業(yè)務(wù)收益穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，增加了自產(chǎn)煤消耗量，力求實現(xiàn)“煤電互?！?。15 年末公司總裝機容量達到54,128 兆瓦，同比增長19.2%，燃煤機組平均利用小時數(shù)達4,631 小時，比全國平均水平高302 小時。公司公告，預(yù)計15 年電價平均約0.0312元/度，較15 年下降約8%，預(yù)計16 年將對業(yè)績形成影響。
運輸方面：公司15 年運輸業(yè)務(wù)（鐵路、港口、航運）實現(xiàn)利潤107.4 億元，同比下降34%。其中，全年完成自有鐵路運輸周轉(zhuǎn)量2001 億噸公里，自有港口下水煤量158.5百萬噸，航運貨運量79.8 百萬噸，同比分別下降10.6%、8.9%和9.0%。公司全年鐵路運輸板塊從外部獲得的運輸服務(wù)收入34.2 億元，同比增長6.1%，有效利用了現(xiàn)有運力增加收入。
煤化工方面：15 年實現(xiàn)利潤3.4 億元，同比下降70%，主要是煤制烯烴產(chǎn)品價格平均下降20%以上，同時烯烴產(chǎn)品銷售量增加導(dǎo)致營業(yè)成本增加10.1%（煤化工分部耗用的煤炭全部為神華煤）。
未來看點：煤炭占有率提升，電力“超低排放”，鐵路增加外部收入
煤炭業(yè)務(wù)：14 年-15 年由于限產(chǎn)及盈利下滑，公司產(chǎn)銷量明顯下降，預(yù)計16 年開始隨著公司煤炭生產(chǎn)趨于穩(wěn)健，加上小煤礦停產(chǎn)增加，預(yù)計公司市場占有率將有明顯提升，進一步提高公司銷售主動權(quán)；
電力業(yè)務(wù)：公司積極推進燃煤機組“超低排放”改造，16 年計劃完成26 臺、約 14,550兆瓦機組的改造工作。
鐵路業(yè)務(wù)：16 年公司有望加大外部煤炭運輸客戶開發(fā)力度，提供煤炭外運下水服務(wù)。
目前已與蒙西某煤炭企業(yè)開展12 百萬噸/年的煤炭運輸服務(wù)合作，嘗試開展煤源富集區(qū)域的社會鐵路接入，繼續(xù)積極開展礦石、化肥、鋼鐵及集裝箱等反向運輸和非煤貨物運輸，提升鐵路業(yè)務(wù)盈利。
16 年盈利有望恢復(fù)，估值仍處于洼地，維持“買入”評級
15 年由于4 季度計提減值準備，公司盈利下降56%，但仍明顯優(yōu)于同行。16 年公司將受益于煤炭市場占有率的提升、以及鐵路業(yè)務(wù)潛在外部收入和盈利的增加。公司目前主要盈利貢獻已有煤炭轉(zhuǎn)向電力和運輸，15 年煤炭盈利僅占13%（同比下降27 個百分點）。相比同行，公司估值明顯具有優(yōu)勢，PE（基于16 年盈利預(yù)測）約18 倍，PB 約0.95 倍，估值
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