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    主要觀點(diǎn)：
    1．經(jīng)過充分調(diào)整，VE 市場供給收縮，價格進(jìn)入上升通道VE 價格從2007 年以來經(jīng)歷了一輪大起大落。2007 年11 月至2008年6 月，由于幾家主要供應(yīng)商退出市場，導(dǎo)致VE 價格從70 元/公斤大幅上漲至270 元/公斤。此后，隨著新和成、浙江醫(yī)藥等國內(nèi)廠商供應(yīng)能力的增加，VE 價格震蕩向下。2013 年1 月至2014 年6月，VE 價格基本穩(wěn)定在90-110 元/公斤，全行業(yè)處于盈利較好的時期，毛利率約40%-50%。較高的盈利水平吸引了更多資本進(jìn)入VE市場，西南合成、北沙制藥等公司擴(kuò)建或新建了VE 產(chǎn)能。隨著供應(yīng)增加，VE 價格大幅回落，從2014 年6 月至2015 年1 月，VE 價格從90 元/公斤大幅下跌至40-45 元/公斤，導(dǎo)致全行業(yè)處于微利和虧損邊緣。
    經(jīng)過長達(dá)1 年左右的盤整，中小型VE 企業(yè)出現(xiàn)停產(chǎn)現(xiàn)象。西南合成（產(chǎn)能約3000 噸）已經(jīng)停產(chǎn)約3-4 個月。北沙藥業(yè)（產(chǎn)能約6000噸）開工率處于低位。部分?jǐn)M投資的VE 項(xiàng)目已經(jīng)處于停滯狀態(tài)。
    因此我們認(rèn)為，此次新和成上調(diào)VE 價格可能意味著市場供需格局已經(jīng)明顯改善，2014 年6 月以來VE 的跌價周期已經(jīng)結(jié)束，未來VE將進(jìn)入漲價通道。我們判斷推動VE 價格上升的因素包括：1）此前價格長期低迷，中小企業(yè)停產(chǎn)或退出；2）下游飼料行業(yè)景氣高，需求上升。
    2、VE 市場集中度高，漲價或?qū)⒊掷m(xù)
    VE 市場供應(yīng)集中度高，DSM（約2.5 萬噸）、BASF（約2 萬噸）、浙江醫(yī)藥（約2 萬噸）、新和成（約2 萬噸），四家公司占據(jù)行業(yè)約90%份額。4 大巨頭的VE 業(yè)務(wù)一體化程度高，相對其他小廠而言具備規(guī)模、成本優(yōu)勢。
    其中新和成在原有工藝路線的基礎(chǔ)上開發(fā)出了新的VE合成工藝，即"化學(xué)法全合成生產(chǎn)工藝"。該生產(chǎn)工藝可分為12 個工序，最終得到純度為92%的VE 原油。新工藝與老工藝相比，VE生產(chǎn)的廢水排放量減少了90%以上，廢渣排放量減少了95%以上，反應(yīng)能量消耗下降了80%以上，大大降低了污染末端治理壓力。新工藝的采用鞏固了新和成在VE領(lǐng)域的寡頭地位，提升了公司的競爭力。
    2016 年以來，豬肉價格持續(xù)走高，帶動養(yǎng)殖業(yè)進(jìn)入景氣上升期，間接推高了養(yǎng)殖業(yè)對飼料以及VE 等飼料添加劑的需求。當(dāng)前較低的庫存水平、不斷增長的需求，將成為推動VE 漲價的動力之一。另外，今年9 月杭州將召開G20 峰會，而我國兩家最大的VE 生產(chǎn)企業(yè)新和成、浙江醫(yī)藥的VE 裝臵均在杭州附近地區(qū)，屆時有很大可能性將被實(shí)施臨時停產(chǎn)，這進(jìn)一步加劇了市場對VE 供應(yīng)短缺的擔(dān)憂。因此我們預(yù)計(jì)，雖然此次新和成VE 提價幅度較大，但未來仍有提價空間。 3、VE 業(yè)務(wù)收入占比高，業(yè)績彈性大 
    新和成現(xiàn)有VE 產(chǎn)能約2 萬噸/年，2015 年VE 業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)營業(yè)收入超過10 億元，占公司總營業(yè)收入的約1/4。假設(shè)VE 的生產(chǎn)成本維持不變，VE價格每上調(diào)10元/公斤（1萬元/噸），新和成增加凈利潤約1.7億元（年化），對應(yīng)增加EPS約0.15元（年化）。
    結(jié)論： 
    新和成管理層戰(zhàn)略清晰，技術(shù)儲備豐富，管理良好，是一家優(yōu)秀的公司。公司一直以國際巨頭為榜樣，努力參與國際競爭。2016年以來，隨著VE以及VA價格的持續(xù)上升，公司將成為最收益的投資標(biāo)的。從中長期看，公司在新材料等領(lǐng)域的積累和投入也將逐漸產(chǎn)生回報(bào)，香精香料業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長，聚苯硫醚（PPS）材料將放量，蛋氨酸一期5萬噸/年項(xiàng)目將于今年中期建成投產(chǎn)。預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS分別為0.37元，0.95元和0.99元，對應(yīng)PE分別為53倍，23倍和22倍，維持公司"推薦"評級。