>> 方正證券-康弘藥業(yè)(002773)康柏西普高速增長(zhǎng)新適應(yīng)癥即將獲批，重磅抗癌藥KH903獲得II、III期臨床大批件-160423
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2016/4/25 |
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強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
崔文亮 |
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每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流1.07 元/股，非常良好。公司擬每10 股轉(zhuǎn)增5 股，同時(shí)每10 股分紅2 元（含稅），當(dāng)前公司絕對(duì)股價(jià)較高，轉(zhuǎn)增后流動(dòng)性得到改善。
分品類看，公司中成藥（主要是松齡血脈康膠囊、舒肝解郁膠囊、膽舒膠囊等7 個(gè)品種）收入9.2 億元，同比增長(zhǎng)11%，在當(dāng)前醫(yī)保嚴(yán)格控費(fèi)、按病種付費(fèi)和臨床診療路徑等背景下對(duì)中成藥整體形成壓制，公司中成藥實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)是合理狀況；化學(xué)藥（主要是文拉法辛、阿立哌唑、莫沙必利等4 個(gè)品種）收入8.8 億元，同比增長(zhǎng)15%，醫(yī)?？刭M(fèi)及上述品種基數(shù)較大、競(jìng)品相對(duì)較多的背景下比較難得。而核心重磅生物藥康柏西普注射液實(shí)現(xiàn)收入2.67 億元，同比大幅增長(zhǎng)260%，我們預(yù)計(jì)銷量5.4 萬(wàn)支左右，完全符合我們此前預(yù)期。其中，上半年銷量2.2 萬(wàn)支、下半年銷量3.2 萬(wàn)支左右，隨著公司學(xué)術(shù)推廣的推進(jìn)，放量持續(xù)加快，隨著銷售規(guī)模的體現(xiàn)，公司康柏西普注射液的毛利率從上半年(H1)的82.5%提升至下半年（H2）的87.3%，進(jìn)一步打消了此前市場(chǎng)對(duì)公司該產(chǎn)品毛利率過(guò)低從而工藝存在問(wèn)題的疑慮，完全符合我們預(yù)期，我們預(yù)計(jì)，隨著康柏西普的快速增長(zhǎng)，規(guī)模優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步顯現(xiàn)，未來(lái)毛利率將提升至90%以上。
實(shí)際上，隨著公司康柏西普在學(xué)術(shù)推廣的逐漸放量背景下，公司2015 年無(wú)論收入還是凈利潤(rùn)已經(jīng)開(kāi)始逐季顯著放大，2015 年Q1~Q4 單季度收入分別為4.0、4.9、5.8、6.0 億元，凈利潤(rùn)分別為0.66、0.58、1.2、1.3 億元，雖然存在一定的季節(jié)性因素，但逐個(gè)季度的大幅改善仍然說(shuō)明了公司在康柏西普高速增長(zhǎng)的帶動(dòng)下大幅向好的態(tài)勢(shì)。
2015 年，公司研發(fā)投入1.15 億元，同比大幅增長(zhǎng)37%，其中9900萬(wàn)元計(jì)入費(fèi)用，主要由生物藥子公司康弘生物承擔(dān)，我們預(yù)計(jì)和測(cè)算，康弘生物2015 年凈利潤(rùn)2000 萬(wàn)元左右，若加回研發(fā)費(fèi)用，則實(shí)際凈利潤(rùn)達(dá)到1.2 億元左右（存在可抵扣虧損），對(duì)應(yīng)相當(dāng)于康柏西普凈利潤(rùn)率達(dá)到45%，我們預(yù)計(jì)，隨著其規(guī)模效應(yīng)的進(jìn)一步提升，康柏西普凈利潤(rùn)率有望達(dá)到50%~60%。
新適應(yīng)癥及在研新品種快速推進(jìn)。公司康柏西普注射液此前僅獲得了年齡相關(guān)性濕性黃斑變性（AMD），而國(guó)際同類產(chǎn)品諾華的Lucentis 和Regeneron 的Eylea 均已經(jīng)在國(guó)外獲批包括年齡相關(guān)性濕性黃斑變性（AMD）、糖尿病性黃斑水腫（DME）、病理性近視繼發(fā)脈絡(luò)膜新生血管（mCNV）等7~8項(xiàng)適應(yīng)癥，而公司的康柏西普注射液在國(guó)內(nèi)也有多個(gè)適應(yīng)癥糖尿病性黃斑水腫（DME）、新生血管性病理性近視（PM）、病理性近視繼發(fā)脈絡(luò)膜新生血管（mCNV）都已經(jīng)處于III期和完成III期臨床，其中，繼發(fā)于病理性近視的脈絡(luò)膜新生血管治療這一新增適應(yīng)癥已收到四川省食品藥品監(jiān)督管理局下發(fā)的藥品注冊(cè)申請(qǐng)受理通知書，我們預(yù)計(jì)，新適應(yīng)癥有望于今年年底前獲批，該適應(yīng)癥在國(guó)內(nèi)人群約160萬(wàn)人，是此前獲批的AMD適應(yīng)癥人群的一半，有望打開(kāi)全新的銷售空間。我們預(yù)計(jì)，其他幾個(gè)適應(yīng)癥也將于明年陸續(xù)獲批，屆時(shí)，康柏西普的適應(yīng)癥對(duì)應(yīng)人群將從現(xiàn)有的AMD對(duì)應(yīng)的300萬(wàn)人擴(kuò)展至1200萬(wàn)人，對(duì)應(yīng)的是千億級(jí)市場(chǎng)容量。2015年，與公司康柏西普如出一轍的生物藥——Regeneron的Eylea全球銷售額40.89億美元，同比大幅增長(zhǎng)47%，顯示出眼底病領(lǐng)域的巨大潛力。諾華的Lucentis在Regeneron的Eylea沖擊下，銷售額仍然高達(dá)36.14億美元，（康弘藥業(yè)的康柏西普與Regeneron的Eylea結(jié)構(gòu)及其類似，都是多靶點(diǎn)融合蛋白，比諾華的Lucentis更具優(yōu)勢(shì)）。我們認(rèn)為，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)醫(yī)?？刭M(fèi)和招標(biāo)降價(jià)大背景下，康弘藥業(yè)的康柏西普作為剛性需求品種（不治療大概率失明、唯一一類能夠控制延緩病情惡化），且除了四川外都沒(méi)有進(jìn)入醫(yī)保，同時(shí)作為國(guó)家全面鼓勵(lì)的1.1類生物創(chuàng)新藥，不會(huì)受到任何政策壓制，未來(lái)銷售額上50億元是極大概率事件。 KH903作為抑制VEGF為靶點(diǎn)的抗腫瘤藥物，未來(lái)有望對(duì)多種實(shí)體器官腫瘤都有明確療效，對(duì)應(yīng)的可參考藥物是羅氏得Avastin， Avastin自上市以來(lái)已經(jīng)獲美國(guó)FDA批準(zhǔn)適應(yīng)癥包括：結(jié)直腸癌、非小細(xì)胞肺癌、腎細(xì)胞癌、復(fù)發(fā)性成膠質(zhì)細(xì)胞瘤、膠質(zhì)母細(xì)胞瘤、卵巢癌等多種實(shí)體器官腫瘤，2015年銷售額超過(guò)70億美元，公司的KH903對(duì)結(jié)直腸癌和其他多個(gè)實(shí)體瘤展開(kāi)臨床試驗(yàn)，目前已經(jīng)完成I期臨床，獲得國(guó)家藥監(jiān)局的II、III期臨床大批件，這對(duì)一個(gè)全新的1.1類新藥來(lái)說(shuō)十分難得，我們預(yù)計(jì)，該品種獲得大批件后推進(jìn)有望加快，預(yù)計(jì)2018底或2019年有望獲批上市，屆時(shí)，其對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)容量將比康柏西普更大。事實(shí)上，Regeneron的Eylea在2012年已經(jīng)作為治療結(jié)直腸癌的抗癌藥獲批（商品名Zaltrap），可以說(shuō)，機(jī)制與康柏西普如出一撤，因此，我們認(rèn)為，公司的KH903獲批是極大概率事件。
美國(guó)Regeneron公司擁有與康柏西普相似的融合蛋白藥物Eylea，且其當(dāng)前收入全部來(lái)自Eylea在美國(guó)市
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