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根據(jù)我們年報(bào)點(diǎn)評推測，15年收入特別是Q4收入的下降可能跟關(guān)賬提前有關(guān)，一季報(bào)的放量符合我們的判斷。 
    外埠收入占比增大和豬價(jià)維持高位使毛利率同比略降0.7pct，銷售費(fèi)用率同比下降1.4pct。Q1毛利率42.2%，比去年同期略降，我們推測是與豬價(jià)維持高位和外埠收入占比走高有關(guān)，外埠酒類中低檔酒消費(fèi)較多，占比增大會(huì)拉低毛利率，肉加工毛利率受豬價(jià)維持高位所拖累，整體毛利率走低符合我們的預(yù)期。Q1銷售費(fèi)用率14.8%，同比下降1.4pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比增加0.8pct主要系貸款規(guī)模增加，以及佳宇在建項(xiàng)目完工，資本化利息減少所致。 
    部分賬齡較長的應(yīng)收款項(xiàng)收回使資產(chǎn)減值損失減少681萬，營業(yè)稅金和財(cái)務(wù)費(fèi)用率走高使得凈利率同比-1.1pct。公司Q1資產(chǎn)減值損失同比-481%，主要系部分賬齡長的應(yīng)收賬款收回所致，白酒業(yè)銷售收入的增長及低檔酒銷售量的增加使?fàn)I業(yè)稅金及附加比上年同期增加1.1億元，同比+31%，加上毛利率走低和財(cái)務(wù)費(fèi)用率的提高，Q1凈利1.75億，同比-8.7%，凈利率4.8%，同比下降1.1pct。 
    白酒外埠繼續(xù)放量增長，北京消費(fèi)升級趨勢明顯，預(yù)計(jì)今年繼續(xù)高速增長，剝離地產(chǎn)會(huì)繼續(xù)，并購有望今年落地，豬產(chǎn)業(yè)鏈將受益于通脹預(yù)期。房地產(chǎn)給公司帶來沉重的債務(wù)壓力，剝離房地產(chǎn)的方向不會(huì)變。受益于消費(fèi)升級和外埠開拓，白酒未來將量價(jià)齊升，白酒和肉類收購可能今年落地。豬肉受益通脹預(yù)期，豬肉產(chǎn)業(yè)鏈今年盈利有望大幅改善。 
    盈利預(yù)測與投資建議：我們維持此前的盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2016-2018年收入分別103億，111億和120億，同比增長7%、7.7%和7.8%；歸母凈利潤分別為4.8億，6.4億和8.3億，EPS分別為0.84元、1.12元和1.45元，同比增長27.3%、33.4%和29.7%，維持"增持"評級。 
    風(fēng)險(xiǎn)提示：白酒行業(yè)低迷，競爭加劇