>> 方正證券-星河生物(300143)唯一實現(xiàn)出口的大型放療設(shè)備伽瑪?shù)渡a(chǎn)商，有望全球放量增長-160508
| 上傳日期： |
2016/5/9 |
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| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
蔣一樊，吳斌 |
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伽瑪?shù)吨委熓悄[瘤放療的重要手段之一。星河生物去年完成收購的深圳瑪西普，是國內(nèi)最大的伽瑪?shù)渡a(chǎn)企業(yè)。截止到2015年12月底已經(jīng)有69臺的市場銷售量（其中國內(nèi)市場62臺，國外市場：美國1臺，南美薩爾瓦多1臺，越南4，土耳其1），2015年底已有18臺訂單在手：7臺一代頭刀、6臺二代頭刀、5臺一體機(jī)，其中國內(nèi)12臺，其他銷往美國、哈薩克斯坦、伊朗、越南等地。
伽瑪?shù)妒侵袊髽I(yè)的創(chuàng)新專利產(chǎn)品。國際上最早是瑞典的醫(yī)科達(dá)在1972年發(fā)明靜態(tài)聚焦伽瑪?shù)叮ǖ谝淮?01個鈷源、第二代192個鈷源），至今國際上也僅其一家。而國內(nèi)企業(yè)在1993年發(fā)明多源旋轉(zhuǎn)聚焦伽瑪?shù)叮ǖ谝淮?0個鈷源，第二代25個鈷源），大大減少需要封裝的鈷源數(shù)量，降低成本（伽瑪?shù)兜闹饕杀臼氢捲?，而鈷源成本主要體現(xiàn)在封裝復(fù)雜上）。國內(nèi)目前多家企業(yè)的技術(shù)來源幾乎都是源自該專利。
目前國內(nèi)伽瑪?shù)洞媪吭?50臺左右，我們估計各家企業(yè)的存量：醫(yī)科達(dá)約20臺、深圳奧沃約70多臺，瑪西普62臺、一體醫(yī)療（頭體合一）約44臺，伽瑪星（頭體合一）約30臺，深圳海博約10多臺，深圳圣愛幾臺。
瑪西普的競爭優(yōu)勢之一：持有唯一鈷源供應(yīng)商中核高通3%股份，并擁有董事席位。放射性元素鈷-60的供應(yīng)是限制伽瑪?shù)睹磕戤a(chǎn)量的瓶頸所在，中核高通是國內(nèi)唯一有資質(zhì)的鈷-60供應(yīng)商，瑪西普持有其3%股份，且是中核高通股東中唯一生產(chǎn)伽馬刀的，擁有優(yōu)先供應(yīng)權(quán)。我們估計目前國內(nèi)每年鈷-60供應(yīng)量能滿足數(shù)十臺伽瑪?shù)兜纳a(chǎn)，今年中核高通已經(jīng)在秦山核電站開通新的鈷源生產(chǎn)線，未來可能每年增加滿足56臺伽瑪?shù)兜拟?60供應(yīng)量。
瑪西普的競爭優(yōu)勢之二和未來增長點之一：國內(nèi)唯一能夠出口的伽瑪?shù)叮型谌蚍秶娲t(yī)科達(dá)和快速增長?，斘髌盏馁が?shù)兑呀?jīng)通過FDA、歐盟CE等認(rèn)證，已經(jīng)在國外銷售7臺，今年還將銷售6臺，是國內(nèi)企業(yè)中唯一有出口資質(zhì)的企業(yè)。國外市場伽瑪?shù)妒轻t(yī)科達(dá)壟斷，瑪西普的第二代伽瑪?shù)对诿绹N售價格比國內(nèi)高50%，但仍然比醫(yī)科達(dá)低30%。最重要的是，醫(yī)科達(dá)的伽瑪?shù)陡鼡Q鈷源的收費，已經(jīng)足夠購買一臺瑪西普伽瑪?shù)丁，斘髌沼型詢r格優(yōu)勢和服務(wù)優(yōu)勢，在國外大量替代醫(yī)科達(dá)，我們估計未來國外的增速將非?？?。
瑪西普的未來增長點之二：快速增長的國內(nèi)需求?，斘髌斩^刀一臺1200 萬元，每個病人收費2~3 萬元，意味著最多600 個病人，醫(yī)院就能收回成本。而一般稍微不錯的腫瘤醫(yī)院，一年的伽瑪?shù)吨委煵∪司瓦_(dá)到1000 人，成本回收期0.6 年，幾乎就是坐著收錢。過去由于公立醫(yī)院購買頭刀需要國家衛(wèi)計委的配置許可證（體刀不需要），因此每年新增量受到控制。但是，隨著民營醫(yī)院的發(fā)展，未來民營醫(yī)院的伽瑪?shù)顿徺I占比將越來越高，推動國內(nèi)業(yè)務(wù)的發(fā)展。
瑪西普的未來增長點之三：明年換源收入將有較大增長。
鈷-60 半衰期5.27 年，每6~8 年需要更換鈷源，瑪西普國內(nèi)統(tǒng)一收費330 萬。2015 年瑪西普的換源收入達(dá)1280 萬元。我們估計2011、2012 年瑪西普伽瑪?shù)朵N量都超過10臺，意味著從2017 年開始，將有較多的換源收入。而且，瑪西普可以給其他廠家（特別是醫(yī)科達(dá)）的機(jī)子換源，但其他廠家沒法給瑪西普換源。
原有蘑菇業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)。星河生物2016 年前是專門從事食用菌研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)企業(yè)，是我國食用菌生產(chǎn)工廠化的龍頭企業(yè)之一。由于研發(fā)和是市場等因素公司主營業(yè)務(wù)連續(xù)兩年虧損，2015 年公司關(guān)閉了盈利能力較差的東莞三個基地，并將全資子公司新鄉(xiāng)星河100%的股權(quán)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，保留最具成本和市場優(yōu)勢的韶關(guān)和西充兩個生產(chǎn)基地，公司成功剝離不良資產(chǎn)，為成功轉(zhuǎn)型做好了充足的準(zhǔn)備。公司2015 年年報披露，主營菌類凈利潤1057.66萬元，已經(jīng)成功扭虧為盈。未來不排除繼續(xù)剝離的可能。
未來發(fā)展方向：新技術(shù)并購和醫(yī)療服務(wù)。一方面，依托瑪西普，星河生物將在定向放療醫(yī)療設(shè)備方面繼續(xù)拓展，對醫(yī)用加速器、質(zhì)子刀、速鋒刀等技術(shù)都保持高度關(guān)注；另一方面，為了推動伽瑪?shù)兜膽?yīng)用，星河生物未來也考慮收購或合作一些治療中心、專科醫(yī)院、綜合醫(yī)院等。衛(wèi)計委對公立醫(yī)院“院中院”的禁止可能使合作這一模式需要重新創(chuàng)新，但在瑪西普現(xiàn)有銷售模式下的62 臺機(jī)器中，僅一臺是合作分成模式，其他都是直接銷售，因此影響幾乎沒有。
業(yè)績預(yù)測與估值?，斘髌?016 年并表，我們預(yù)計配套融資有望在7 月底之前完成，因此我們按配套融資之后的新股本測算，預(yù)測2016-2018 EPS 分別為0.47/0.64/0.83 元。
當(dāng)前股價對應(yīng)2016PE 53 倍（已考慮定增攤薄），估值雖然不低，但是考慮到瑪西普2016 年完成最低承諾凈
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