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    ■息差拖累利息凈收入，營收首次出現(xiàn)負(fù)增長。公司一季度受到貸款重定價(jià)影響，凈息差同比下降36BP，是所有16 家上市銀行中凈息差降幅最高的。公司利息凈收入占營業(yè)收入比例為74%，同比下降7pc。
    預(yù)計(jì)隨著二季度以后，重定價(jià)因素影響逐步消退，凈利息收入表現(xiàn)將會有所改善。公司一季度手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比增長7.19%，增長主要來源于代理業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)收入和電子銀行業(yè)務(wù)收入的較快增長。
    ■資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，同業(yè)壓縮投資上升。公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，壓縮了同業(yè)資產(chǎn)，貸款投資雙輪驅(qū)動生息資產(chǎn)增長。公司一季度貸款環(huán)比增長3.9%，同業(yè)資產(chǎn)環(huán)比下降8.5%，投資類資產(chǎn)環(huán)比增長6.5%。
    考慮到合意資產(chǎn)荒的狀況短期內(nèi)難以改善，預(yù)計(jì)2016 年公司仍會加大配臵投資類資產(chǎn)。
    ■不良率維持高位，撥備計(jì)提謹(jǐn)慎。公司一季度末不良貸款率為2.39%，與年初持平，不良率仍為所有上市銀行中最高?？h域不良貸款率居高不下，達(dá)到3.03%，基本與上年持平。縣域金融業(yè)務(wù)撥備覆蓋率為177.34%，比上年末下降7.13pc。公司不良率雖一直維持高位，但撥備計(jì)提保持審慎，撥備覆蓋率180.43%，位列五大行第一。相比于其他大行接近150%的撥備覆蓋率水平，農(nóng)行的撥備計(jì)提壓力較小。
    ■投資建議：增持-A 投資評級，6 個月目標(biāo)價(jià)3.3 元。我們預(yù)計(jì)公司2016 年-2018 年的收入增速分別為2%、3%、3.1%，凈利潤增速分別為0.1%、0.9%、1.3%；首次給予增持-A 的投資評級，6 個月目標(biāo)價(jià)為3.3 元，相當(dāng)于2016 年5.89 倍的動態(tài)市盈率。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)質(zhì)量下滑風(fēng)險(xiǎn)。