>> 東興證券-碧水源(300070)16年中報點評-業(yè)績增速接近預(yù)告上限,全年高增長無憂-160727
| 上傳日期： |
2016/7/27 |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
楊若木 |
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2011-2015年，公司中報收入增速分別為16%、133%、77%、21%和6%；歸母凈利潤增速分別為26%、34%、27%、33%和13%，16年受到環(huán)保PPP行業(yè)景氣度提升、在手訂單放量影響，中報歸母凈利潤增速為76.16%，在相比往年表現(xiàn)大幅提升的同時，接近中報業(yè)績預(yù)告的上限（中報業(yè)績預(yù)告增速為55%-85%）。從以往中報業(yè)績占比全年業(yè)績比例來看，2011-2015年分別為17%、14%、12%、14%和11%，因此行業(yè)屬性決定了公司訂單和業(yè)績釋放主要集中于下半年，中報業(yè)績增速高于市場預(yù)期，為全年業(yè)績高增長奠定基礎(chǔ)。
土建項目結(jié)算拖累毛利率表現(xiàn)，全年毛利率保持40%以上無憂。由于公司上半年結(jié)算的主要是非核心的土建項目，拖累公司毛利率表現(xiàn)，隨著核心膜處理環(huán)節(jié)在下半年進入集中結(jié)算期，全年來看公司業(yè)務(wù)毛利率仍將保持在40%以上的較高水平。同時，上半年家用凈水器業(yè)務(wù)收入下降主要是由于公司正在進行相關(guān)人員和業(yè)務(wù)調(diào)整，下半年公司將投入更多資源、加大業(yè)務(wù)開展力度，預(yù)計家用凈水器業(yè)務(wù)將在下半年實現(xiàn)較快增長。
在手訂單飽滿，新增項目+框架性協(xié)議合計金額為360億。中報數(shù)據(jù)顯示，16年上半年公司新增重大訂單51個，其中包括EPC項目33個、BT項目2個、BOT項目16個，合計投資金額為92.83億元。同時我們梳理公司上半年簽訂的11個未達到披露標(biāo)準(zhǔn)的訂單和6個合作框架協(xié)議，合計金額接近360億元。公司新簽訂單中超過80%為PPP項目，我們與公司管理層交流獲知，在PPP行業(yè)政策、法規(guī)和引導(dǎo)基金集中出臺的形勢下，下半年P(guān)PP項目向業(yè)績轉(zhuǎn)化的速度將會進一步加快，全年業(yè)績實現(xiàn)高增長無憂。
公司精挑PPP項目，整體風(fēng)險可控。目前環(huán)保PPP已成為行業(yè)發(fā)展的主要趨勢，地方政府傾向于將各種項目打包成PPP的形式，造成一定項目風(fēng)險。公司在承接PPP項目時，有極其嚴(yán)格的篩選機制，只有具備以下兩個條件之一的項目才會正式簽訂合同：1）購買服務(wù)類的BOT項目，運營部分掌握在公司手里，現(xiàn)有在手項目主要是BOT；2）入選政府財政支出計劃的項目，因此公司在上半年項目進展良好的情況下，依然保持風(fēng)險可控。
核心競爭優(yōu)勢明顯，行業(yè)競爭加劇未對公司造成實質(zhì)性影響。在市政膜法水處理市場中，公司占比市場份額超過70%，近年來，民營企業(yè)通過多種膜處理相關(guān)技術(shù)以及大型國企憑借資金優(yōu)勢紛紛切入水處理領(lǐng)域，造成行業(yè)競爭格局加劇。
與其他企業(yè)相比，公司核心競爭優(yōu)勢明顯：1）覆蓋水處理產(chǎn)業(yè)鏈最全面，涵蓋研發(fā)、設(shè)計、制造、投資、運營所有環(huán)節(jié)；2）差異化特征顯著；3）始終致力于在最難解決、最前沿的水處理問題上有所突破，因此公司在項目招投標(biāo)時，并未受到行業(yè)競爭格局加劇造成的實質(zhì)性影響。未來，公司將繼續(xù)深化在水處理領(lǐng)域業(yè)務(wù)的布局以及在其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域的拓展：1）加強核心技術(shù)研發(fā)，主要是DF膜，用于家用飲水機、工業(yè)、市政，同時公司通過加大對于家用凈水器業(yè)務(wù)的投入&找尋優(yōu)質(zhì)標(biāo)的進行合作，快速擴大家用凈水器的市場份額。2）堅持差異化路線，尋找一些難度較高、技術(shù)門檻較高的處理領(lǐng)域的細分；3）對于國外加大收購和并購的力度，加快全球范圍內(nèi)的布局，力爭將公司打造成為全球范圍內(nèi)以水處理技術(shù)創(chuàng)新為主的龍頭型公司。
結(jié)論：
預(yù)計公司16、17、18年凈利潤分別為23億、31億、43億，EPS分別為0.74元、0.99元、1.38元，對應(yīng)市盈率分別為22倍、17倍、12倍。我們認(rèn)為，公司屬于環(huán)保行業(yè)中稀缺的兼具核心技術(shù)優(yōu)勢與良好政府關(guān)系的平臺型企業(yè)：短期來看，"保增長"核心訴求下，政府對于PPP的支持力度增強，行業(yè)景氣度提升帶來公司在手訂單集中加速釋放，16年全年業(yè)績高增長可期；長期來看，環(huán)保治理的"效果化"目標(biāo)要求水環(huán)境質(zhì)量切實改善，公司膜法水處理技術(shù)在"十三五"時期擴大應(yīng)用范圍是大概率事件，帶來長期業(yè)績持續(xù)高速增長，公司發(fā)展戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)布局充分貼合環(huán)保行業(yè)變革趨勢，具備配置價值，建議關(guān)注。
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