>> 方正證券-濟(jì)川藥業(yè)（600566）經(jīng)營業(yè)績持續(xù)高增長，現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異-160808
| 上傳日期： |
2016/8/10 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
崔文亮 |
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上半年公司EPS 為0.56 元/股。
※ 2016Q2 業(yè)績增速相比2016Q1 基本持平，公司經(jīng)營持續(xù)保持穩(wěn)定。2016Q2，公司實現(xiàn)營業(yè)收入11.97 億，同比增長23.64%（2016Q1 同比增長27.88%），歸母凈利潤2.31 億，同比增長34.82%（2016Q1 同比增長31.01%），扣非凈利潤2.28 億，同比增長35.14%（2016Q1 同比增長41.13%）。
總體而言，公司二季度業(yè)績增速相比一季度基本持平，呈穩(wěn)健較快發(fā)展態(tài)勢。
※ “重點品種高速增長+東科制藥銷售步入正軌”驅(qū)動公司醫(yī)藥工業(yè)總體增速持續(xù)25%+高增長。2016 年上半年，公司醫(yī)藥工業(yè)實現(xiàn)銷售收入22.66 億，同比增長26.87%（去年同期增速27.10%），持續(xù)保持快速增長態(tài)勢。分品種看，我們預(yù)計公司拳頭品種蒲地藍(lán)消炎口服液收入近10 億，同比增長略超30%，相比去年呈進(jìn)一步加速增長態(tài)勢；小兒豉翹清熱顆粒收入規(guī)模3 億左右，同比增長高達(dá)50%，相比去年同樣呈進(jìn)一步加速增長態(tài)勢；化學(xué)藥雷貝拉唑由于招標(biāo)降價壓力相對較大且基數(shù)較大原因（預(yù)計今年上半年收入規(guī)模近5 億），同比僅實現(xiàn)個位數(shù)增長；小品種方面，我們預(yù)計三拗片增速約30%、健胃消食口服液增速近10%，增速保持平穩(wěn)。尤為值得重視的是，公司15 年新上市品種蛋白琥珀酸鐵口服溶液（簡稱“蛋白鐵”）及收購公司東科制藥表現(xiàn)亮眼，我們預(yù)計蛋白鐵已在上海、山東、遼寧、云南實現(xiàn)突破，上半年銷售收入或已超千萬，東科制藥經(jīng)過去年磨合，今年起銷售已步入正軌，預(yù)計上半年銷售收入超7000 萬且扭虧為盈貢獻(xiàn)近300 萬凈利潤（去年全年虧損近1000 萬）。展望未來，我們預(yù)計在公司強(qiáng)大營銷能力保駕護(hù)航下，公司醫(yī)藥工業(yè)銷售收入仍有望實現(xiàn)25%左右高增長
※ 毛利率同比上升、銷售費用率同比基本持平、管理費用率同比下降，公司凈利率提升約1 個百分點，盈利能力持續(xù)提升。2016 年上半年，公司綜合毛利率約85.26%，同比上升約0.7 個百分點（主要來自高毛利醫(yī)藥工業(yè)占比的進(jìn)一步上升）；銷售費用率為55.06%，同比微幅下降0.08 個百分點；管理費用率為7.39%，同比下降約1.1 個百分點。
受益于此，公司盈利能力亦持續(xù)提升，上半年公司扣非凈利率達(dá)17.80%，相比去年同期16.24%扣非凈利率大幅上升1.56 個百分點。展望未來，我們預(yù)計隨著公司研發(fā)投入的逐步加大，其管理費用率或?qū)⒕S持穩(wěn)定、但銷售費用率仍有較大下降空間，公司凈利率仍有望進(jìn)一步提升。
※ 經(jīng)營凈現(xiàn)金流與利潤匹配良好，公司盈利質(zhì)量非常優(yōu)異。
16 年上半年公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流達(dá)4.63 億，相比去年同期增長41%，亦超出公司一季度經(jīng)營凈利潤，現(xiàn)金流凈利潤匹配良好。應(yīng)收賬款方面，16 年上半年公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為92.31 天，相比去年同期進(jìn)一步改善（公司去年同期應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為96.86 天）。
※ 收購&自主研發(fā)雙輪驅(qū)動，公司未來品種或?qū)⒊掷m(xù)豐富，從而進(jìn)一步增強(qiáng)公司發(fā)展后勁。自主研發(fā)方面，截止2015 年底，公司在研項目105 項，其中申報臨床9 項，二期臨床7 項，三期臨床7 項，申報生產(chǎn)23 項，在研品種逐步趨于豐富。外延并購方面，在14 年底收購東科制藥獲取12 個獨家品種（劑型）后，我們預(yù)計今后公司仍有望在國內(nèi)外持續(xù)落地新并購項目，公司產(chǎn)品線梯隊或?qū)⑦M(jìn)一步成型。
※ 盈利預(yù)測：我們預(yù)計公司16-18 年分別凈利潤為8.99 億、11.41 億、14.06 億，EPS 分別為1.15 元、1.46 元、1.80元?？紤]到公司未來三年高增長確定，上調(diào)公司一年期合理股價至34 元，對應(yīng)16 年估值約30 倍。維持公司“強(qiáng)烈推薦”投資評級。
※ 風(fēng)險提示：招標(biāo)降價風(fēng)險；并購整合風(fēng)險；后備產(chǎn)品線相對單薄風(fēng)險。
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