>> 招商證券-天壕環(huán)境（300332）財務(wù)費用侵蝕利潤，下半年三大業(yè)務(wù)均有望好轉(zhuǎn)-160817
| 上傳日期： |
2016/8/17 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
朱純陽，張晨，彭全剛 |
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此報告為加密報告 |
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評論：
1， 并表華盛燃?xì)馔苿邮杖敫咚僭鲩L，但財務(wù)費用高企侵蝕歸屬凈利潤2016 年上半年，天壕環(huán)境實現(xiàn)營業(yè)總收入6.3 億元，同比增長164%；實現(xiàn)歸屬凈利潤0.59 億元，同比下降2.6%。公司營業(yè)收入的高速增長主要來自于華盛燃?xì)獾牟⒈韼硎杖朐黾?，燃?xì)鈽I(yè)務(wù)在2016 年上半年實現(xiàn)收入4.8 億元，占公司總收入的75%。而公司的歸屬凈利潤在收入大增的情況下并未呈現(xiàn)出同向增長，主要原因有以下幾點：
（1） 傳統(tǒng)合同能源管理項目受停工檢修等因素影響，雖有新項目投運，但總收入仍然下降，且毛利率下降：2016 年上半年，天壕余熱發(fā)電合同能源管理業(yè)務(wù)收入為1.4 億元，同比下降5%。上半年，雖然有公司的天壕豐城項目投產(chǎn)發(fā)電，但由于一季度天壕部分重要項目的合作企業(yè)檢修期延長、導(dǎo)致發(fā)電利用小時下降，總收入減少。但是，目前壕常寧項目、鄯善非創(chuàng)項目、山丹力拓項目、中衛(wèi)力拓項目、延川力拓項目、瓜州力拓項目正按計劃積極開展建設(shè)，這些項目建成后將對未來經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生積極貢獻?？紤]新增項目投運帶來收入貢獻，2016 年全年公司傳統(tǒng)合同能源管理項目收入預(yù)計仍有望保持穩(wěn)定，實現(xiàn)與2015 年持平的凈利潤規(guī)模，約1.4 億元。
（2） 工程建設(shè)承包與技術(shù)服務(wù)收入也同比減少：報告期公司工程建設(shè)承包與技術(shù)服務(wù)收入共計1118 萬元，同比下降87.20%，主要因為2016 年上半年天壕雖新簽訂中航三鑫余熱發(fā)電工程總承包等項目，但因工程進度原因上半年確認(rèn)的收入較少，下半年預(yù)計收入確認(rèn)將更多。截至2016 年上半年期末，天壕仍有在手EPC+PC 訂單4127 萬元，未來將確認(rèn)收入。但總體來看，工程建設(shè)總包與技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)在天壕收入占比一直很小，對收入和利潤影響幅度并不大。
（3）財務(wù)費用大幅增加侵蝕利潤：收購華盛后，天壕環(huán)境在清潔能源板塊快速布局，融資規(guī)模擴大，財務(wù)費用大幅增加拖累了公司凈利潤的增長。從圖1 天壕環(huán)境毛利率、凈利率及三項費用率變化情況中可以看出，并購華盛燃?xì)夂?，天壕的銷售費用率、管理費用率都有所下降，但財務(wù)費用率在收入大幅增長的背景下仍然有所上升。2015 年中期，公司財務(wù)費用為1249 萬元，而2016 年中期，公司財務(wù)費用為3184 萬元，同比增加了1935 萬元，侵蝕了大部分華盛燃?xì)獠⒈韼淼膬衾麧櫾黾印?br> 2，今年最壞的情況就到這里，下半年三大板塊業(yè)務(wù)均有望轉(zhuǎn)好
雖然中期受制于燃?xì)鈽I(yè)務(wù)毛利率下降、合同能源管理項目合作方停窯檢修、工程項目上半年進展不多等因素，2016 年上半年公司的凈利潤略有下滑，但從未來發(fā)展來看，今年最壞的情況就到這里，下半年三大業(yè)務(wù)板塊均有望轉(zhuǎn)好。
燃?xì)猓耗壳?，公司的煤層氣管道已修建完畢，未來煤層氣的逐步替代有望降低公司燃?xì)夤?yīng)成本，提升利潤水平。同時，旗下工業(yè)項目的陸續(xù)投產(chǎn)也將推動燃?xì)馐杖氲脑鲩L。
合同能源管理：上半年，一季度水泥窯的停窯檢修給公司合同能源管理項目利用小時帶來較大影響，下半年停窯這一因素預(yù)計將影響減小。此外，新項目的投產(chǎn)也將對利用小時下降的影響有所彌補，全年凈利潤可維持去年水平。
工程項目：上半年工程項目結(jié)算相對是低點，下半年結(jié)算將增加，因此工程項目收入利潤也均將提升。此外，與賽諾結(jié)合后，公司環(huán)保工程項目未來的想象空間更大。增速，預(yù)計可實現(xiàn)歸屬凈利潤約2 億元。
3，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，天壕環(huán)境結(jié)合賽諾水務(wù)，新成長空間打開，估值業(yè)績將雙提升，維持“強烈推薦-A”評級
此外，上半年，天壕環(huán)境還擬以現(xiàn)金及增發(fā)股票方式收購賽諾水務(wù)100%股權(quán)，收購賽諾水務(wù)完成后，賽諾和天壕將共同打造出A 股首個“能源+水”的平臺，而在工業(yè)污染治理和節(jié)能、以及海水淡化兩大領(lǐng)域?qū)⒊浞职l(fā)揮各自在能源、及水方面的優(yōu)勢，形成協(xié)同效應(yīng)，實現(xiàn)“1+1>2”的良好效果。
未來合作的看點之一：在工業(yè)污染治理和節(jié)能中的“水電氣”一體化綜合服務(wù)提供。
從賽諾膜應(yīng)用的工程來看，賽諾水務(wù)未來水處理工程的重要方向之一即是工業(yè)廢水的零排放。而在工業(yè)領(lǐng)域，能源和水一直是分不開的問題。賽諾與天壕結(jié)合后，將為工業(yè)企業(yè)提供水、電、氣等全方位一體化的綜合服務(wù)，打開新的工業(yè)節(jié)能環(huán)保市場。而從客戶資源來看，天壕在節(jié)能時代積累下了大量工業(yè)企業(yè)客戶，這些客戶未來都有望成為“水電氣”一體化服務(wù)業(yè)務(wù)培育的土壤。
未來合作的看點之二：在海水淡化領(lǐng)域，發(fā)揮天壕在節(jié)能方面優(yōu)勢、及賽諾的熱法膜優(yōu)勢，降低海水淡化成本，推動
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