>> 太平洋證券-佰利聯(lián)（002601）上半年鈦白粉價(jià)格反轉(zhuǎn)，公司毛利率提升顯著-160822
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2016/8/24 |
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張學(xué) |
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2016 上半年，鈦白粉行業(yè)逐漸回暖，鈦白粉價(jià)格也觸底回升。公司一季度鈦白粉價(jià)格相對(duì)于2015 年底價(jià)格，累計(jì)3 次上調(diào)銷售價(jià)格，上調(diào)幅度合計(jì)約900元/噸。進(jìn)入第二季度，公司于2016 年4 月6 日、4 月22 日、5 月17日起以及6 月13 日，分別銷售均價(jià)再次上調(diào)500 元/噸。至此，公司主營(yíng)產(chǎn)品銷售均價(jià)累計(jì)已上調(diào)約2,900 元/噸，漲幅較2015 年底已超過(guò)30%。同時(shí)主要原材料鈦精礦價(jià)格漲幅滯后于鈦白粉漲幅，以及上半年硫酸價(jià)格相較去年大幅降低。得益于上述因素，公司2016 上半年鈦白粉毛利率提升6.74 個(gè)百分點(diǎn)至26.63 的高水平，同時(shí)公司完成鈦白粉產(chǎn)量12.22 萬(wàn)噸，較上年同期上升12.94%；實(shí)現(xiàn)鈦白粉銷售量12.79 萬(wàn)噸，較上年同期上升18.65%，產(chǎn)能利用率達(dá)到100%。此外，受去年同期鈦白粉價(jià)格較高影響，公司上半年鈦白粉實(shí)現(xiàn)收入11.02億元，同比減少4.54%。
預(yù)計(jì)年內(nèi)完成定增并購(gòu)四川龍蟒。1 月30 日公司定增并購(gòu)四川龍蟒順利過(guò)會(huì)，6 月24 日收到核準(zhǔn)批文，預(yù)計(jì)2016 年底前可順利完成股份交割。合并后公司鈦白粉總產(chǎn)能將達(dá)到約60 萬(wàn)噸，成為國(guó)內(nèi)絕對(duì)龍頭，并一躍成為全球第四大鈦白粉巨頭。兩家公司2015 年合計(jì)產(chǎn)量占國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的22%左右，出口量約43%，未來(lái)將會(huì)減少惡性競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)會(huì)提升國(guó)際市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)，對(duì)國(guó)內(nèi)鈦白粉行業(yè)的整合帶來(lái)深遠(yuǎn)影響。此外，龍蟒鈦業(yè)擁有較大規(guī)模的釩鈦磁鐵礦資源，并擁有60 萬(wàn)噸/年以上的鈦精礦采選能力，具備行業(yè)內(nèi)少有的“釩鈦磁鐵礦—鈦精礦—鈦白粉”的生產(chǎn)完整業(yè)鏈，整合之后預(yù)計(jì)可部分提供公司鈦白粉生產(chǎn)所需鈦精礦，公司毛利率水平也將得到提升。充分整合后公司將牢牢掌握國(guó)內(nèi)市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，同時(shí)加大國(guó)際市場(chǎng)開拓力度，公司長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃將建設(shè)擁有130 萬(wàn)噸的產(chǎn)能，包括70 萬(wàn)噸硫酸法產(chǎn)能，和60 萬(wàn)噸氯化法產(chǎn)能，成為全球最大的鈦白粉生產(chǎn)企業(yè)。
氯化法項(xiàng)目成為未來(lái)發(fā)展重點(diǎn)方向。2016 年一季度，公司氯化法鈦白粉生產(chǎn)線已經(jīng)連續(xù)穩(wěn)定運(yùn)行接近或超過(guò)一周達(dá)五次，最高可實(shí)現(xiàn)連續(xù)十一天連續(xù)穩(wěn)定生產(chǎn)，期間產(chǎn)量達(dá)到2,600 噸，并且成功開發(fā)出BLR895、BLR896 兩個(gè)型號(hào)的氯化法鈦白粉產(chǎn)品，產(chǎn)品品質(zhì)達(dá)到國(guó)際同行業(yè)先進(jìn)水平，得到了包括PPG、廣東新高麗等國(guó)內(nèi)外客戶的認(rèn)可。
同時(shí)公司2X15 萬(wàn)噸富鈦料項(xiàng)目，采用國(guó)內(nèi)首創(chuàng)的預(yù)還原—電爐熔煉兩段式的新工藝技術(shù)，已成功生產(chǎn)高鈦渣，可為氯化法鈦白粉生產(chǎn)提供優(yōu)質(zhì)原料。5 月13 日，公司公告擬以公司富鈦料及氯化法鈦白粉業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)出資15 億元投資設(shè)立全資子公司“河南佰利聯(lián)新材料有限公司”，將有助于整合氯化法、富鈦料等配套資源優(yōu)勢(shì)，有利于氯化法鈦白粉業(yè)務(wù)的持續(xù)健康發(fā)展。目前，國(guó)際公司氯化法鈦白粉在國(guó)內(nèi)銷售價(jià)格約在18,000 元/ 噸， 國(guó)內(nèi)氯化法鈦白粉也維持在14,000-15,000 元/噸的高水平，公司6 萬(wàn)噸/年氯化法項(xiàng)目有望在上半年實(shí)現(xiàn)達(dá)產(chǎn)達(dá)標(biāo)，未來(lái)計(jì)劃將焦作生產(chǎn)基地氯化法鈦白粉產(chǎn)能擴(kuò)大至30 萬(wàn)噸，形成55 萬(wàn)噸的生產(chǎn)規(guī)模，同時(shí)適時(shí)在沿海新建30 萬(wàn)噸氯化法鈦白粉生產(chǎn)線。氯化法鈦白粉項(xiàng)目將成為公司未來(lái)最重要的發(fā)展方向。
估值與評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)2016 年底前公司順利完成對(duì)四川龍蟒的收購(gòu)，同時(shí)參照佰利聯(lián)與四川龍蟒簽訂的《股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓書》中條款，四川龍蟒承諾2017 年凈利潤(rùn)為11 億元，假設(shè)公司2017 年鈦白粉平均銷售單價(jià)為1.4 萬(wàn)元/噸，我們預(yù)計(jì)公司合并四川龍蟒后2017 年凈利潤(rùn)為13.26 億元，EPS（攤薄后）為0.64 元，對(duì)應(yīng)8 月22 日收盤價(jià)(14.96 元)PE 為23X，在供給側(cè)改革、環(huán)保政策趨嚴(yán)以及下游房地產(chǎn)行業(yè)回暖的大背景下，鈦白粉價(jià)格步入合理區(qū)間，今年累計(jì)上漲約35%后，公司業(yè)績(jī)具備較大的彈性空間。公司并購(gòu)四川龍蟒后將成為世界第四大鈦白粉巨頭，產(chǎn)生規(guī)模協(xié)同效應(yīng)及掌握價(jià)格話語(yǔ)權(quán)，氯化法項(xiàng)目將成為未來(lái)公司最重要的業(yè)績(jī)助推器，同時(shí)管理層具有建設(shè)世界最大先進(jìn)鈦白粉生產(chǎn)企業(yè)的堅(jiān)定決心，繼續(xù)維持“增持”評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)16.00 元。
風(fēng)險(xiǎn)提示。鈦白粉市場(chǎng)價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)整合不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司氯化法項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
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