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我們認為公司上半年收入高增長主要由于兩大單品放量和渠道改革：
    （1）核心產(chǎn)品臻釀八號和井臺定位中高端酒競爭，定位清晰，大單品放量保障收入高增長。公司中高檔酒占比99%，聚焦井臺和臻釀八號兩個核心品牌，約占公司收入80%以上。13/14 年新推出的性價比極高的臻釀八號15 年開始放量，井臺恢復性增長，預計16 年上半年臻釀八號保持40%以上增長。（2）直營改省代模式，擴大核心市場，加強精細化管理。公司渠道原采用總代理制、扁平化分銷、與其他公司合作三種模式。16 年上半年公司將直營模式逐步改成省代模式，公司負責銷售前端管理，實現(xiàn)對售點的掌控和開拓，總代作為銷售服務(wù)平臺負責銷售后端包括訂單處理、物流、倉儲、收款等工作。目前已陸續(xù)有江蘇/廣東/四川/福建/江西等區(qū)域開始實施省代模式，同時加強銷售人員深耕渠道，加上公司給予省代毛利率高于同行業(yè)水平，省代推廣動力較足，目前公司核心市場已經(jīng)從原來四個變成河南、湖南、江蘇、廣東、四川、上海、浙江、天津、福建等9 個。
    利潤高增長源于費用率下降
    16H1 歸母凈利潤9111 萬元，同增81.55%，歸母扣非后凈利潤8601萬元，同增71%，Q2 凈利潤1280 萬，同增521%，主要由于二季度營業(yè)外收支增加1048 萬利潤以及去年低基數(shù)。16H1 中高檔酒毛利率74.41%，同減0.18 個PCT，主要維持在高毛利率區(qū)間波動。我們認為公司利潤增速高于收入增速主要由于費用管控能力較強。16H1 銷售費用率20.9%，同降1個PCT，公司營銷通過廣告/數(shù)字化媒體/高端品鑒會和“核心門店”進行，效果顯著同時大幅降低銷售費用率。16H1 管理費用率17.9%，雖然比Q1增加8 個PCT，但同比還是下降1%個PCT。我們預計下半年仍能維持上半年的費用管控能力。
    投資建議
    公司新上任總經(jīng)理和銷售總監(jiān)是多年負責大中華區(qū)嘉士伯啤酒銷售，對本土快消品經(jīng)驗豐富。新管理層上任后制定的高目標是未來三年達到之前收入高峰16 億，我們認為未來三年CAGR 將達25%。我們維持之前業(yè)績預測，16-18 年收入10.77/13.52/16.76 億元，考慮到今年資產(chǎn)減值損失減少、未來費用率下降及遞延所得稅費抵扣， 預計16-18 年凈利潤1.79/2.49/3.27 億元，對應(yīng)估值44/32/24，維持買入評級。
    風險提示
    應(yīng)訴官司敗訴；產(chǎn)品銷售不及預期；利潤增速不達預期。