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    上半年“南極人”品牌在阿里、京東兩大平臺的GMV 分別為16 億元（同增87.8%）和5 億元（同增188.37%），該高增長體現(xiàn)為報(bào)表中品牌服務(wù)費(fèi)和標(biāo)牌使用費(fèi)的高增長，兩項(xiàng)收入分別為7437 萬元、6276 萬元，同增231.12%、67.63%，毛利率分別較同期提升2.5PCT、7.6PCT 至97.5%、80%。我們認(rèn)為，同期基數(shù)較低、新品類高增長是上半年授權(quán)業(yè)務(wù)高增長的兩大原因，推測新品類的標(biāo)牌費(fèi)大概率高于老品類，帶動授權(quán)業(yè)務(wù)毛利率上升。公司主動減少低毛利的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)（收入降低72%至1377 萬元，毛利率29%）造成了收入與凈利潤增速的巨大差異， 也使得公司整體毛利率提高了近14pct 至83.23%。此外，供應(yīng)、經(jīng)銷商較年初分別增加103、372 家至525、1425 家，側(cè)面反應(yīng)“南極人”授權(quán)業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢較好。
    2.期間費(fèi)用率下降，應(yīng)收賬款增至4.94 億元，部分受小貸業(yè)務(wù)拖累。
    上半年銷售費(fèi)用受傳統(tǒng)業(yè)務(wù)線下廣告投入減少影響同比下降5PCT 至6.61%，管理費(fèi)用微降1.6PCT 至12.7%，其中人員擴(kuò)張致工資費(fèi)用增長54%，印花稅大幅減少。應(yīng)收賬款較年初進(jìn)一步增長1.8 億元至4.94 億元，但與15 年前五名欠款方均為供應(yīng)商不同，此次前五名欠款方中的前三名均為保理業(yè)務(wù)款及應(yīng)收融資款，推測部分受小貸業(yè)務(wù)拖累。但從第三四名供應(yīng)商的應(yīng)收款規(guī)模來看，推測授權(quán)業(yè)務(wù)應(yīng)收款也增長較多。
    3.品牌矩陣建設(shè)逐步落實(shí)，新品牌有望成為持續(xù)增長點(diǎn)。
    一方面，公司持續(xù)擴(kuò)展“南極人”與“南極人+”品牌體系，未來擬通過合作、收購等方式運(yùn)營其他LOGO 品牌，已落地帕蘭朵（5 月啟動授權(quán)經(jīng)營）、卡帝樂（7 月完成95%股權(quán)交割）。另一方面，公司逐步分梯度建設(shè)IP 品牌、CP 品牌，已于7 月與頭部網(wǎng)紅PONNY 達(dá)成合作，從事內(nèi)容分發(fā)并擬打造CP 品牌。
    4.投資建議：
    不考慮網(wǎng)紅相關(guān)業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)16-18 年收入5.68/7.6/9.56 億元，凈利潤3.11/4.2/5.4 億元， 對應(yīng)增速81.1%/35.2%/28.5% ， 對應(yīng)EPS0.20/0.27/0.35 元，目前股價對應(yīng)pe48/35/27 倍，首次覆蓋，推薦評級。
    5.風(fēng)險提示：
    新品牌發(fā)展不達(dá)預(yù)期，應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險