>> 東興證券-上海醫(yī)藥（601607）業(yè)績符合預期，分銷快速增長-160826
| 上傳日期： |
2016/8/27 |
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推薦 |
作者： |
張金洋 |
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公司醫(yī)藥工業(yè)實施重點產(chǎn)品聚焦戰(zhàn)略，60 個重點品種銷售收入34.80 億元，同比增長9.26%，占工業(yè)比重54.28%，同比上升約0.7 個百分點，重點品種毛利率69.01%，同比上升1.73 個百分點。
醫(yī)藥分銷：公司醫(yī)藥分銷業(yè)務H1 實現(xiàn)銷售收入533.74 億元，同比增長18.97%，實現(xiàn)快速增長，主要驅(qū)動是公司存量業(yè)務的增長。公司進一步拓展醫(yī)院供應鏈創(chuàng)新服務，目前托管醫(yī)院藥房99 家，較年初增加15 家。
零售與電商：公司藥品零售業(yè)務銷售收入24.90 億元，同比增長7.64%。截止報告期末，公司下屬品牌連鎖零售藥房1,796 家（H1+27 家），其中直營店1,157 家（H1-10 家），合辦藥房39 家（H1+10 家）。
從財務指標上來看，公司整體費用率基本保持穩(wěn)定，銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為5.10%、2.78%、0.49%，較上年同期分別增加0.08、減少0.19、減少0.07 個百分點。公司營運能力基本保持穩(wěn)定，凈營業(yè)周期由去年的55.74 天下降至55.37 天。在研發(fā)支出方面，公司保持大投入，H1 支出2.88 億元，同比增長8.27%，報告期內(nèi)獲得藥品臨床批文22 個，申報臨床批文3 個，多替泊芬、SPH3127、SPH1188、TNFa 受體Fc 融合蛋白、重組抗CD20 人源化單克隆抗體注射液等五項主要研發(fā)項目順利推進，同時公司積極開展一致性評價工作。
2、分銷業(yè)務有望受益于兩票制與營改增帶來的集中度提高
我們認為，在流通行業(yè)整頓的背景下，未來流通行業(yè)集中度將進一步提高，公司作為龍頭有望強者恒強。隨著流通企業(yè)自查、飛行檢查等政策執(zhí)行，掛靠過票等業(yè)務將越來越難繼續(xù)，行業(yè)規(guī)范度有望大幅提升，而兩票制以及營改增的實施使流通企業(yè)盈利能力進一步被壓縮，從我們觀察到的情況來看，眾多小型流通企業(yè)已經(jīng)開始謀求出路，未來或退出市場或被兼并收購，而公司作為全國性的醫(yī)藥分銷龍頭，目前覆蓋省份已達18 個，未來并購項目將圍繞省級平臺布局的戰(zhàn)略推進，計劃在未來覆蓋26-28 個省份，流通行業(yè)政策環(huán)境的變動給予公司戰(zhàn)略執(zhí)行堅實基礎。同時，公司分銷體系完整，管理規(guī)范，純銷比例也較高，過去在福建省的業(yè)務就因為兩票制的實施發(fā)展非常順利，具備在兩票制推行下的成功經(jīng)驗。
公司布局全國，未來有望隨著流通行業(yè)整頓抓住流通行業(yè)存量市場再分配的機遇，分銷業(yè)務有望持續(xù)較高增長。
3、電商平臺推進順利，有望承接處方外流
基于對公司DTP 業(yè)務平臺整合的處方藥電商業(yè)務上藥云健康現(xiàn)已完成A+輪融資，引入軟銀旗下的上海悅璞和上海慈善基金會旗下的盛太投資作為財務投資者，共計獲得1.35 億元，推進順利：
B2C 端：在患者層面，推出了“益藥·會員”項目下的金融產(chǎn)品，解決患者高價自費藥的資金壓力痛點；在藥店層面，推出了統(tǒng)一化的“益藥·藥房”，立足藥店，打造了“一站式”處方藥零售解決方案。
B2B 端：聯(lián)手京東共同打造面向零售藥店、中小醫(yī)療機構的批發(fā)平臺，并于6 月正式上線。
醫(yī)院層面：推出“益藥寶”項目，提供了“互聯(lián)網(wǎng)+”藥品供應鏈全程解決方案，截至報告期末，上藥云健康已與仁濟醫(yī)院、丁香園診所、上海沃德醫(yī)療中心、楊浦中心醫(yī)院等多家機構開展合作，為消費者提供藥品銷售和配送到家的增值服務。
我們認為，公司同時具備分銷業(yè)務與零售網(wǎng)點，擁有全國最大的DTP 業(yè)務，并持續(xù)深耕醫(yī)藥電商，在未來承接處方外流方面具備優(yōu)勢。
4、與日本津村合作，布局中藥配方顆粒
公司基于子公司上藥藥材的平臺，在原有業(yè)務蓋中藥材、中藥飲片、中成藥、中藥保健品的制造和分銷的基礎上，發(fā)展中醫(yī)藥全產(chǎn)業(yè)鏈。公司2016 年5 月7 日公布，上藥藥材與日本津村成立合資公司上藥津村，公司出資3.06 億元，占股權51%。結(jié)合上藥藥材在藥材資源、中藥材基地、倉儲物流、廣泛的渠道等方面的優(yōu)勢，與日本津村在先進的漢方藥制藥技術和精細化的管理理念的優(yōu)勢，公司有望把握未來中藥配方顆粒生產(chǎn)限制放開的機遇，成為公司新的利潤增長點。
結(jié)論：
我們預計公司2016-2018 年EPS 分別為1.19、1.37、1.52，對應PE 分別為17x、15x、13x。公司作為醫(yī)藥商業(yè)龍頭受益于流通行業(yè)整頓帶來的集中度提高；公司同時具備分銷業(yè)務與零售網(wǎng)點，擁有全國最大的DTP 業(yè)務，并持續(xù)深耕醫(yī)藥電商，未來有望承接外流處方；公司布局中藥配方顆粒，有望成為新的利潤增長點。首次覆蓋，給予
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