>> 國海證券-京運通（601908）電站規(guī)模持續(xù)擴張，裝備產(chǎn)銷放量-160829
| 上傳日期： |
2016/8/30 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
譚倩 |
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投資要點：
光伏裝機持續(xù)提升，中報業(yè)績大增
2016 年上半年，營業(yè)收入10.34 億元，同增14.46%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.33 億元，同增73.84%；EPS 為0.12 元/股，同增50%。
受益于光伏電站裝機容量的擴大和晶體生長設備市場的回暖，公司上半年盈利能力顯著提升，綜合毛利率38.11%，同比增加10.8 個百分點。高端裝備、新材料（硅片、硅棒）、新能源（電站運營）三大業(yè)務毛利率分別為52.70%，27.15%，63.71%，均屬行業(yè)領(lǐng)先水平。
公司現(xiàn)金流管理能力較強，償債指標和營運指標健康，中報資產(chǎn)負債率37.43%，同比下降5.75 個百分點，為公司后續(xù)發(fā)行不超過24 億元的債券預留充足的杠桿提升空間。
發(fā)電業(yè)務收入利潤快速增長，有望向GW 級別規(guī)模進軍
截至2016 年6 月底，公司已并網(wǎng)裝機容量486.94MW（含地面電站和分布式電站），較2015 年底的391.28MW 增長24%。上半年公司并網(wǎng)結(jié)算電量2.67 億千瓦時，電站收入同比增長51.23%，毛利率63.71%。預計公司今年下半年裝機將快速增長，年底有望達到800MW-1GW。隨著光伏電站裝機規(guī)模不斷擴大，發(fā)電收入逐漸成為公司主要增長點，為公司提供了持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流和利潤增量。
裝備業(yè)務需求回暖，區(qū)熔單晶硅業(yè)務有望成為亮點
得益于光伏產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，去年下半年以來設備訂單明顯改善。2016年上半年，公司高端裝備業(yè)務營業(yè)收入同比增長363.48%，毛利率同比增長11.71 個百分點至52.70%，主要為多晶硅鑄錠爐產(chǎn)品貢獻。
半導體裝備方面，公司承擔國家02 重大專項區(qū)熔爐項目并取得成功，擁有國內(nèi)第一條應用自主設備的區(qū)熔單晶硅棒生產(chǎn)線。近來美國半導體就業(yè)人數(shù)創(chuàng)多年來新低，半導體產(chǎn)業(yè)東移是一個中長期的發(fā)展趨勢，國產(chǎn)IGBT 替代需求充足，區(qū)熔業(yè)務有望在未來為公司提供新的亮點。
積極參股售電公司，看好后期成長
2016 年3 月，公司公告擬出資3024 萬元參與投資設立北京融和晟源售電公司，持股15%。合資股東分別兼具國電投、華能集團及售電公司員工持股背景，隨著多省市開展競價交易，公司一方面可借助資深的發(fā)電國資背景得到支持，另一方面可憑借之前大用戶直供關(guān)系獲取大體量優(yōu)質(zhì)客戶。
2016 年7 月13 日，發(fā)改委、能源局下發(fā)《關(guān)于有序放開發(fā)用電計劃工作的通知（征求意見稿）》，多個省市已出臺電改政策。7 月19 至26 日，京津冀地區(qū)連發(fā)三文，明確2016 年京津冀直接交易規(guī)模達20%（近600億千瓦時）。
京津冀是公司的優(yōu)勢區(qū)域，立足于該區(qū)域的優(yōu)質(zhì)標的公司并不多。融和晟源有望憑借強大的拓展能力在跨區(qū)域售電市場中獲取可觀回報。目前，合資公司已經(jīng)開始實質(zhì)性售電工作推進，業(yè)務模式包含線上線下兩方面，線下目前多采用直購電長協(xié)簽約，有利綁定客戶資源，線上業(yè)務待國網(wǎng)放開后也將參與其中，后期將逐步貢獻利潤。
險資增持，定增倒掛，員工股權(quán)激勵保障業(yè)績
公司2016 年中報顯示，“恒大系”下的恒大人壽萬能組合繼續(xù)增持公司股票，增持比例已從一季報的0.19%升至目前的0.91%，現(xiàn)已躋身第三大無限售條件股東。險資的持續(xù)增持，彰顯出“恒大系”看好公司長期投資價值。
2016 年2 月26 日，公司向8 名高級管理人員定向發(fā)行限制性股票430萬股，調(diào)整后的授予價格3.74 元。以2015 年扣非后凈利潤為基數(shù)，所對應的2016-2018 年扣非后凈利潤增速不低于80%、150%、200%。
2015 年11 月26 日，定增股票上市，鎖定期一年。募集資金總計約21.6億元，調(diào)整后的發(fā)行價為7.84 元/股，低于當前流通價格，存在一定安全邊際。
盈利預測和投資評級：中報業(yè)績大增，綜合毛利率持續(xù)提升；發(fā)電業(yè)務裝機規(guī)模向GW 級別進軍；裝備業(yè)務需求回暖，區(qū)熔單晶硅業(yè)務有望成為亮點；積極參股售電公司，分享電改收益；險資增持，定增倒掛，員工股權(quán)激勵保障業(yè)績。預計公司2016-2018 年EPS 分別為0.23 元、0.32元、0.36 元，對應當前股價估值分別為32 倍、23 倍、20 倍，給予“買入”評級。
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