>> 申萬宏源-古井貢酒(000596)16中報點評：收入利潤均兩位數(shù)增長 內(nèi)外并舉加速全國化 重申買入-160829
| 上傳日期： |
2016/8/30 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
呂昌 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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投資評級與估值：由于黃鶴樓已經(jīng)并表，我們上調(diào)17-18 年盈利預測，根據(jù)公告承諾，2017-2021 年黃鶴樓收入（含稅）為8.05、10、13、17、20.4 億，承諾凈利率不低于11%，則17-18 年增厚古井EPS 為0.08、0.1 元以上，預測16-18 年公司EPS 為1.63、2、2.32元（前次為1.63、1.92、2.22 元），增長15%、23%、16%，目前PE 為27、22、19 倍，強烈建議買入。公司是百元價位段消費升級的受益者和全國化的整合者，擁有優(yōu)秀的團隊和銷售模式，我們看好公司的主要邏輯是：1、內(nèi)生，受益于安徽省內(nèi)競爭格局改善和消費升級，產(chǎn)品結構持續(xù)優(yōu)化，品牌影響力擴大驅(qū)動業(yè)績提升；2、外延，看好產(chǎn)品全國化布局，一方面將安徽成功模式復制到河南等新興市場，另一方面收購黃鶴樓輸出管理運作模式，實現(xiàn)異地擴張。
結構升級拉動內(nèi)生增長 毛利率大幅提升。公司作為徽酒龍頭受益省內(nèi)競爭格局改善和消費升級，上半年營收增速、歸母凈利潤增速均在兩位數(shù)。目前省內(nèi)百元以上價位段基本被古井和口子窖占據(jù)，迎駕和金種子的核心價位段在100 元以下，格局逐漸明朗。主導產(chǎn)品“年份原漿”正處于50-300 元，是大眾消費的核心價位段，原漿系列5 年占比70%，8 年占比15%左右，獻禮版15%。近期草根調(diào)研顯示，大本營合肥地區(qū)5 年30%以上增速，8 年接近翻倍，同時推出了紅色包裝的7 年。上半年白酒毛利率75%，同比提高5 個百分點，結構升級趨勢明顯。上半年預收款10.59 億，比一季度末增6800 萬左右。銷售費率較同期上升約4pct，銷售費用同期增27.7%，其中廣告費較上期增約2000 萬，促銷及宣傳費較上期增約1 個億，公司品牌宣傳力度加大，持續(xù)提升品牌影響力。毛利率和銷售費用率同步提升，使得上半年凈利率14%，同比略增0.1 個百分點。
收購黃鶴樓加速全國化進程，看好管理輸出嫁接品牌式的異地擴張。公司4 月27 日以8.16 億元收購武漢天龍黃鶴樓酒業(yè)51%股權，報告期內(nèi)完成收購，5 月底完成過戶，上半年黃鶴樓貢獻利潤588 萬，我們看好黃鶴樓的整合：
1、黃鶴樓是湖北唯一的名酒品牌，是老十七大名酒之一，是湖北其他地產(chǎn)酒不具備的；2、黃鶴樓雖然規(guī)模近幾年有所下滑，但市場基礎仍在，核心市場武漢的鋪市率仍然較高；3、產(chǎn)品線齊全，迎合當?shù)乜诟屑皟r格帶，黃鶴樓酒包括兼香和濃香兩個香型，包括“樓系列”、“濃香系列”、“陳香系列”等，價格帶覆蓋50-400 元，當?shù)厥袌鲋髁鲀r格段在80-200 元，黃鶴樓均有產(chǎn)品布局；4、從省內(nèi)競爭格局看依然存在反攻機會，黃鶴樓的基礎市場主要在武漢、隨州、咸寧，除了白云邊持續(xù)強勢，勁酒的毛鋪苦蕎增長迅猛外，稻花香在這些市場并不強，枝江下滑明顯；5、通過調(diào)研發(fā)現(xiàn)黃鶴樓的兩大問題是管控力弱和單品不突出，而這正是古井所擅長打造的，經(jīng)過今年的調(diào)整，明年黃鶴樓有望迎來快速增長。
據(jù)草根調(diào)研公司已經(jīng)派出了核心骨干接手黃鶴樓，湖北市場已在改善，黃鶴樓光瓶酒已在合肥有銷售。
股價表現(xiàn)的催化劑：收入增速超預期
核心假設風險：中低檔白酒競爭加劇，弱勢市場難以破局。
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