>> 中信證券-湯臣倍健（300146）2016年三季報點評-提價備貨促Q(mào)3高增，明年利潤有望顯著改善-161028
| 上傳日期： |
2016/10/28 |
大?。?/td>
| 685KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
|
| 評級： |
買入 |
作者： |
戴佳嫻，黃巍，陳夢瑤 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
16Q3銷售費用率達24.65%，環(huán)比下降5.64pcts，較Q2異常高值有所回落；Q3管理費用率7.06%，環(huán)比下降2.57pcts。Q3毛利率65.53%，環(huán)比下滑0.69pcts，提價因素尚未體現(xiàn)；凈利率環(huán)比提升7.06pcts到29.75%。 業(yè)績分析：十一提價備貨促Q(mào)3增長，NBTY部分業(yè)務(wù)9月開始并表。公司自2016年10月1日起全體產(chǎn)品平均提價10%，預(yù)計未來兩年高舉高打，全面推進新的品牌策略，增加費用投放。經(jīng)銷商部分提前打款備貨鎖定低價，促進Q3收入增長提速，具體提價效果和終端接收度尚需觀察。主業(yè)線下增速仍未轉(zhuǎn)正，但線上保持超50%的高增長，注入新的活力。健力多方面，從2015年增長近200%到目前的負(fù)增長，公司對架構(gòu)、費用和模式均作出了一定調(diào)整，部分嫁接經(jīng)銷商，期待明年恢復(fù)增長并盈利。9月起NBTY和湯臣倍健的合資公司開始并表（占比60%），但過渡期助益較少。
業(yè)績展望：NBTY有望恢復(fù)較快增長，倍泰投資收益增厚業(yè)績。海外保健品伴隨著電商趨勢快速在中國崛起，其主要瓶頸為海外保健食品批文注冊政策限制，湯臣適時布局，與NBTY成立合資公司，股權(quán)占比60%，將自然之寶和美瑞克斯中國業(yè)務(wù)注入合資公司，美瑞克斯立足高增長運動營養(yǎng)品類，該品類目前國內(nèi)銷售僅10億元且近年才成規(guī)模，多數(shù)運動營養(yǎng)產(chǎn)品可通過食品QS證進口，豁免于政策瓶頸。NBTY中國業(yè)務(wù)團隊在交接期全部離職，在湯臣未全面接手前業(yè)務(wù)下滑快，阿里系銷售下滑超過50%，同期同為海外運動營養(yǎng)領(lǐng)軍品牌的muscletech增長超300%，預(yù)計2017年湯臣管理下美瑞克斯將恢復(fù)快速增長，成為明年的看點之一。此外，預(yù)計出售倍泰股權(quán)獲得的投資收益9125萬元將于明年進表，進一步增厚業(yè)績。
激勵方案：低公司目標(biāo)+高個人目標(biāo)，切實可行，重回草創(chuàng)。公司擬向36名激勵對象授予限制性股票，約占0.98%，價格6.35元/股。登記日起一年后的三年內(nèi)每年解鎖30%、30%、40%，解鎖條件為以2016年營業(yè)收入為基數(shù)，2017-19年營業(yè)收入增長率不低于10%/21%/33%（GAGR10%）；且激勵對象當(dāng)年實際可解除限售的限制性股票數(shù)量與其個人上一年度的績效考核掛鉤（優(yōu)100%、良80%、合格60%、不合格0%）。此次方案聚焦團隊及項目負(fù)責(zé)人，設(shè)定的整體行權(quán)目標(biāo)相對較低，但與每個激勵對象績效考核掛鉤，設(shè)定有較高壓力與難度的個人指標(biāo)，方案更加切實可行，激勵效果更佳，避免個人績效突出但因公司績效未達標(biāo)而無法行權(quán)的弊端。
風(fēng)險因素：保健品行業(yè)負(fù)面新聞，外延并購和大健康布局進展不及預(yù)期。 盈利預(yù)測及估值：NBTY合資公司三年盈利指引為5000萬美元，湯臣占比60%，預(yù)計明年可并表3000萬元人民幣，考慮倍泰投資收益，2017年利潤可觀，公司新策略高舉高打，費用提升。小幅下調(diào)2016-2018年EPS 預(yù)測至0.44/0.56/0.63元（原為0.47/0.60/0.77元），現(xiàn)價對應(yīng)2017年23倍，關(guān)注海外并購，維持"買入"評級。
|
|
