>> 光大證券-魯泰A（000726）人民幣貶值、內(nèi)外長絨棉價(jià)倒掛，共促毛利率提升-161029
| 上傳日期： |
2016/10/31 |
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買入 |
作者： |
李婕 |
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分季度看，15Q1-16Q3收入分別-6.32%、-4.79%、+7.55%、+4.12%、-10.20%、+2.33%、-8.64%，凈利分別-28.57%、-27.09%、-12.40%、-34.30%、-1.60%、+1.34%、+15.75%。
公司收入變化主要受到銷量和產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)影響，16Q1收入下降幅度較大，主要因Q1對(duì)色織布生產(chǎn)設(shè)備改造以及春節(jié)假期增加致生產(chǎn)量有所下降；16Q2公司收入、凈利增速轉(zhuǎn)正，主要由于Q2對(duì)紗線生產(chǎn)線改造影響較小，同時(shí)受G20影響部分匹染小產(chǎn)能關(guān)閉、匹染布訂單轉(zhuǎn)移到魯泰，導(dǎo)致 Q2匹染布量增8%。
16Q3主要產(chǎn)品色織布和襯衫訂單量、價(jià)變化不大，收入下滑8.84%主要受到3方面因素影響：一是棉花收入減少，去年新疆子公司種植的細(xì)絨棉比較多、交儲(chǔ)實(shí)現(xiàn)部分收入，但今年種植長絨棉較多、為公司自用、收入在合并報(bào)表中抵銷，二是電、汽產(chǎn)品因國家下調(diào)價(jià)格收入有所下降；三是棉紗貿(mào)易方式發(fā)生變化，現(xiàn)在通過淄博物流園區(qū)貿(mào)易公司進(jìn)行棉紗銷售、獲得出口退稅、產(chǎn)生間接收入，收入端出現(xiàn)下降。
◆人民幣貶值、內(nèi)外長絨棉價(jià)格倒掛，共促毛利率提升公司16 年1~9 月毛利率同比上升4.73PCT 至32.74%，主要受益于人民幣匯率貶值，同時(shí)國內(nèi)長絨棉價(jià)格呈下跌趨勢并與國際棉價(jià)形成倒掛、導(dǎo)致公司在成本降低同時(shí)以美元計(jì)價(jià)的產(chǎn)品價(jià)格維持穩(wěn)定，促使色織布毛利率上升5.6PCT 左右、襯衫上升2.5PCT 左右。
15Q1-16Q3 毛利率分別為26.91%（同比-3.63PCT）、28.05%（-4.09PCT）、28.98%（-1.39PCT）、34.22%（+1.92PCT）、31.75%（+4.84PCT）、31.43%（+3.38PCT）、35.04%（+6.07PCT），環(huán)比分別-5.39PCT、+1.14PCT、+0.93PCT、+5.24PCT、-2.47PCT、-0.32PCT、+3.62PCT。
16 年1~9 月期間費(fèi)用率同比升1.20PCT 至15.14%，其中銷售費(fèi)用率同比降0.24PCT 至2.92%，管理費(fèi)用率同比升1.17PCT 至11.60%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比升0.27PCT 至0.62%，主要受匯率變動(dòng)影響匯兌凈損失增加所致。
◆出口占比70%以上，受益人民幣匯率貶值
匯率方面，人民幣自匯改以來不斷貶值，截止2016 年10 月27 日人民幣兌美元中間價(jià)已達(dá)6.7736，較年初下跌4.09%。公司受益人民幣貶值主要體現(xiàn)在：1）公司70%以上收入為出口，人民幣貶值長期利好公司產(chǎn)品競爭力提升，短期因訂單價(jià)格鎖定為美元、折算為人民幣后將增加；2）部分棉花等原材料、設(shè)備等由國外進(jìn)口、以美元結(jié)算，匯率貶值也會(huì)影響公司結(jié)匯、帶來采購成本上升；3）賬面外幣資產(chǎn)和負(fù)債隨匯率變動(dòng)產(chǎn)生匯兌損益。 公司前期所參與的套期保值合約已在今年7 月全部交割完畢，目前來看人民幣匯率貶值趨勢較為明確、后期沒有再進(jìn)行套期保值。
業(yè)績彈性方面，綜合考慮出口訂單、進(jìn)口棉花等、套期保值、海外產(chǎn)能等多方面因素，測算若人民幣匯率貶值1%，將增加公司凈利潤3000 萬左右。 ◆國內(nèi)長絨棉價(jià)格下跌、產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定，促毛利率提升
公司用棉以長絨棉為主。從內(nèi)外棉價(jià)走勢來看，16Q1 以來國內(nèi)長絨棉價(jià)格持續(xù)走弱、Q2 企穩(wěn)、Q3 出現(xiàn)小幅回升，目前國內(nèi)長絨棉137 價(jià)格21200 元/噸，較年初下跌10.17%；長期來看國內(nèi)絨棉仍處于下行通道，主要為新疆種植面積、產(chǎn)量大幅增加同時(shí)需求端疲軟所致；隨著10 月新棉全面上市、增加供給而需求不足，棉價(jià)短期下行可能較大，但底部漸行漸近，繼續(xù)下行空間有限。而國際長絨棉價(jià)格16 年以來保持堅(jiān)挺、近期呈上漲趨勢，目前美國皮馬2 級(jí)長絨棉價(jià)格為165 美分/磅（不考慮進(jìn)口稅、折合人民幣24684 元/噸），與國內(nèi)價(jià)格相比呈現(xiàn)倒掛的情況（即國際長絨棉價(jià)格高于國內(nèi)，之前一直是國內(nèi)棉價(jià)高于國際）；從走勢來看，預(yù)計(jì)未來國際長絨棉將繼續(xù)保持高位，國內(nèi)外棉價(jià)倒掛預(yù)計(jì)將持續(xù)一段時(shí)間。 公司使用的長絨棉中自產(chǎn)與進(jìn)口占收入比分別約為25%、40%，出口訂單價(jià)格根據(jù)國內(nèi)和國際長絨棉市場價(jià)格綜合判斷。成本方面，16 年以來國內(nèi)長絨棉價(jià)格下行幅度較大、國際長絨棉價(jià)格穩(wěn)中有升，總體來看用棉成本下降；而在訂單價(jià)格方面，人民幣匯率貶值及國際長絨棉價(jià)格上升對(duì)公司接單形成正負(fù)雙向的影響，從而促美元結(jié)算的訂單價(jià)格環(huán)比保持穩(wěn)定（換算為人民幣后則有所上升）。受益于訂單價(jià)格穩(wěn)定、人民幣匯率貶值以及國內(nèi)用棉成本下降，公司16 年以來毛利率同比持續(xù)提升、Q3 毛利率環(huán)比提升3.63PCT。 對(duì)毛利率未來走勢判斷上，從目前接單情況來看，公司生產(chǎn)周期45 天左右、已接單到12 月，接單價(jià)格（美元計(jì)價(jià)）基本保持穩(wěn)定；而棉花庫存方面，公司目前棉花儲(chǔ)備可使用至10 月底（根據(jù)棉花類型、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來進(jìn)行排產(chǎn)，棉花用量不一、部分棉花可
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