>> 中泰證券-中牧股份（600195）市場苗推廣反應(yīng)良好，重點配置邊際變化明顯的拐點品種-161030
| 上傳日期： |
2016/10/31 |
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作者： |
陳奇 |
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三季度單季歸母凈利潤下滑8%，費用端是主要影響因素。公司單三季度收入下降近3400 萬，但毛利潤上升近1000萬，主要在于雖然貿(mào)易等低毛利業(yè)務(wù)損失，但同時化藥、市場苗、飼料保持增長約20-30%，口蹄疫、二聯(lián)苗等優(yōu)勢產(chǎn)品推廣順利，招標(biāo)苗與大環(huán)境趨勢相同而略降。管理費用同比上升近2100 萬，主要在研發(fā)投入增加等因素所致。銷售費用在收入整體下降的基礎(chǔ)上繼續(xù)上升300 萬，顯示公司持續(xù)大力推廣市場苗等產(chǎn)品。投資收益上升1600 萬，主要在子公司金達威利潤豐厚。
公司市場苗業(yè)務(wù)進入快速發(fā)展期，品種實力、營銷服務(wù)等均提升明顯，近1 個季度推廣效果持續(xù)超預(yù)期。
在招標(biāo)退出的背景下，無論是藍(lán)耳-豬瘟領(lǐng)域的領(lǐng)先產(chǎn)品、口蹄疫快速增長，還是偽狂犬流行毒株等優(yōu)勢產(chǎn)品，均為未來市場苗發(fā)展提供了充足動力。同時公司也通過建立獸醫(yī)診斷中心、開展技術(shù)推廣會、“美麗豬場”等活動，積極推動技術(shù)服務(wù)多元化發(fā)展，加大營銷投入、增強產(chǎn)品推廣力。從過去1 個季度草根調(diào)研來看，公司多線產(chǎn)品推廣效果均超預(yù)期。
藍(lán)耳-豬瘟二聯(lián)苗市場推廣反應(yīng)良好，未來有望借助退出招標(biāo)等紅利而放量。目前藍(lán)耳豬瘟二聯(lián)苗在上市發(fā)布會、大客戶試用、營銷商推廣等方式下，市場反應(yīng)良好，預(yù)計1-2 季度后有望獲得大量采購。整體看雖然中牧2 億相關(guān)收入可能受影響，但借助優(yōu)勢產(chǎn)品二聯(lián)苗，公司有望擴張市場份額至30%以上。按此10 元單價標(biāo)準(zhǔn)30%滲透率情況下，整體市場規(guī)模達到25 億，中牧有望借助渠道與客戶資源獲得5-10億的市場規(guī)模。
口蹄疫銷售順利、完成目標(biāo)可期，工藝持續(xù)提升背景下未來1-2年高增長可期。目前公司口蹄疫上半年約銷售4000萬以上，草根調(diào)研顯示三季度發(fā)貨順利，部分大客戶也逐漸加大采購力度，全年有望完成0.9-1億目標(biāo)。公司口蹄疫市場苗質(zhì)量逐步得到養(yǎng)殖戶認(rèn)可，在三方評價中得分不斷提升，并持續(xù)進行技術(shù)改進以提升質(zhì)量，已經(jīng)位列行業(yè)上游。同時公司在各地積極加大營銷服務(wù)力度，不斷提升覆蓋面及滲透率。我們預(yù)計2017年隨著規(guī)模化補欄及合作養(yǎng)殖加速，口蹄疫市場將有望大幅擴容。借助當(dāng)前積累的市場地位及營銷渠道，公司預(yù)計將獲得2-3億元的銷售體量。遠(yuǎn)景看，未來行業(yè)技術(shù)革新到來時，公司也有望憑借目前的生產(chǎn)資質(zhì)與背景，優(yōu)先獲得新產(chǎn)品生產(chǎn)權(quán)，持續(xù)保持在行業(yè)一線位置。
偽狂犬流行株、腹瀉等其他市場苗也具備競爭力，切合當(dāng)前養(yǎng)殖戶需求。除口蹄疫與藍(lán)耳-豬瘟兩個顯性大品種外，公司在其他品種的布局既具備較強的競爭力：（1）公司與武漢科前合作的偽狂犬HB2000株是目前拿到新藥證書的最新毒株，對當(dāng)前變異株保護力優(yōu)于經(jīng)典毒株，且未來有望繼續(xù)獲得2010年后更新的變異株產(chǎn)品，切合這一潛在大品種的空白市場；（2）腹瀉當(dāng)前多發(fā)，公司腹瀉二聯(lián)產(chǎn)品逐步上市后，有望獲得養(yǎng)殖戶廣泛采購。
公司過去1年持續(xù)在飼料領(lǐng)域進行產(chǎn)能投放，飼料三個廠共15萬噸濃縮料、6萬噸預(yù)混料產(chǎn)能逐步釋放：長春廠產(chǎn)能利用率達到60%，新鄉(xiāng)廠逐步釋放產(chǎn)能，武漢廠今年投產(chǎn)。下半年開始也將逐步釋放業(yè)績，2017年更有望貢獻3000-4000萬的利潤彈性。
公司長期戰(zhàn)略布局清晰、發(fā)展空間廣闊，激勵機制完善、國際化等都為未來持續(xù)增長提供充足動力。（1）國改: 當(dāng)前國企改革方向日漸明朗，中央鼓勵國企加快改革進程，并已經(jīng)出臺員工持股計劃細(xì)則。公司當(dāng)前公告中承諾加快推進國改進程，作為中農(nóng)發(fā)集團的最后一個待改革的上市公司標(biāo)的，國改有望順利落地；（2）國際化：公司已與默沙東簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，未來有望切入寵物疫苗等領(lǐng)域，在百億新藍(lán)海中開辟一塊高成長性業(yè)務(wù)；（3）技改:公司當(dāng)前持續(xù)進行口蹄疫工藝改進，未來有望繼續(xù)提升質(zhì)量水平，在原有基礎(chǔ)上帶動17年口蹄疫銷量2億預(yù)期收入增量；（4）并購:公司當(dāng)前手握12億現(xiàn)金（發(fā)行債券融資），有望在飼料等協(xié)同領(lǐng)域進行并購，以完善綜合服務(wù)商的布局。
當(dāng)前在后周期+政策利好+產(chǎn)品技術(shù)升級的背景下，建議投資者重點配置低估值、高增長、格局大、經(jīng)營拐點顯現(xiàn)的疫苗新貴中牧股份。我們預(yù)計中牧股份2016-2018年分別實現(xiàn)銷售收入45.63億元、54.7億元、63.03億元，同比增長7.78%、19.86%、15.24%，實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤2.80億元、3.84億元、5.19億元，同比增長1.5%，37.1%，35.4%，2016-2018年對應(yīng)EPS分別為0.65，0.89，1.21元。參照公司持續(xù)成長性，給與公司2017年業(yè)績對應(yīng)估值35倍，總目標(biāo)市值134億，目標(biāo)價31.15元。
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