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期末預(yù)收款 7098 萬(wàn)元，較 H1 末增加 3511 萬(wàn)元，表明經(jīng)銷(xiāo)商打款積極性高；以收入考慮預(yù)收款的變動(dòng)計(jì)，Q3 同增 40%，趨勢(shì)好；銷(xiāo)售商品收到的現(xiàn)金同增 35.41%，因現(xiàn)金折扣政策應(yīng)收票據(jù)降為 0，現(xiàn)金流改善。
    業(yè)績(jī)分析：期間費(fèi)用率繼續(xù)下降，盈利能力持續(xù)提升。公司前三季度毛利率 74.71%，穩(wěn)中略升，雖定價(jià)較低的臻釀八號(hào)增速領(lǐng)先主要品類(lèi)，但由于臻釀八號(hào)價(jià)格機(jī)制漸漸理順，貨折（扣減收入）削減，毛利穩(wěn)步提升；凈利率 18.77%，同比提升 7.33pcts，主要因費(fèi)用率繼續(xù)下降。其中銷(xiāo)售費(fèi)用率 22.33%、同降 2.4pcts，管理費(fèi)用率 15.62%，同降 1.91pcts；由于公司業(yè)務(wù)在快速增長(zhǎng)期，銷(xiāo)售費(fèi)用和銷(xiāo)售人員團(tuán)隊(duì)利用效率和規(guī)模效應(yīng)顯著提升，費(fèi)率繼續(xù)下降，且公司提高生產(chǎn)效能投入一線(xiàn)銷(xiāo)售推廣和廣告宣傳，盈利能力持續(xù)提升。
    產(chǎn)品趨勢(shì)：臻釀八號(hào)持續(xù)發(fā)力，趨勢(shì)已成，參考劍南春高增長(zhǎng)看好。公司集中資源發(fā)展臻釀八號(hào)和井臺(tái)瓶?jī)纱蠛诵膯纹?，兩者收入占比?nbsp;80%；2017 年上半年公司預(yù)備重新打造典藏裝定位高端，定價(jià) 600-700 元，拉長(zhǎng)產(chǎn)品價(jià)位段逐段突破，增加贏(yíng)利點(diǎn)。臻釀八號(hào)零售價(jià)定位 300 元價(jià)位段凸顯性?xún)r(jià)比，市場(chǎng)認(rèn)可度高，且貨折和補(bǔ)貼有所下降，價(jià)格機(jī)制漸趨順暢。
    根據(jù)草根調(diào)研，劍南春前三季度增長(zhǎng)超 30%，證明 300 元價(jià)位段處于快速發(fā)展階段，加之臻釀八號(hào)在 300 元價(jià)位段市占率不足 3%，對(duì)比劍南春 30%份額發(fā)展?jié)摿Υ?，在品?lèi)紅利下疊加低基數(shù)有望在未來(lái)三年中保持持續(xù)高增長(zhǎng)。井臺(tái)瓶目前終端售價(jià) 430-480 元，高價(jià)庫(kù)存已基本清理完畢，自去年 5 月起增速提升，與八號(hào)的增速差距逐漸縮小。
    渠道趨勢(shì)：省外重點(diǎn)市場(chǎng)擴(kuò)容，終端管控增強(qiáng)。公司加快全國(guó)化布局，河南、江蘇、湖南、四川等五大核心市場(chǎng)上半年增速超 30%，新拓展的上海、浙江、廣東、天津、福建等二級(jí)核心市場(chǎng)基數(shù)小、增量收益明顯，前三季度增速達(dá) 50%以上。公司轉(zhuǎn)為總代模式后，對(duì)終端掌控力增強(qiáng)，梳理產(chǎn)品價(jià)格體系，控制庫(kù)存維持在合理水平，目前省級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存約 1 月，動(dòng)銷(xiāo)良好。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。訴訟賠款；白酒行業(yè)復(fù)蘇減緩；新品拓展低于預(yù)期。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。從小酒的四個(gè)主要指標(biāo)大本營(yíng)市場(chǎng)、產(chǎn)品趨勢(shì)、管理層換新改善、大本營(yíng)市場(chǎng)和深蹲起跳彈性來(lái)看，水井坊均具備優(yōu)勢(shì)，維持 2016-2018  年 EPS 預(yù)測(cè) 0.35/0.51/0.67 元（2015 年為 0.18 元），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。