>> 中信證券-裕同科技(002831)投資價值分析報告：乘消費升級東風，鑄現(xiàn)代包裝巨頭-170226
| 上傳日期： |
2017/2/27 |
大小： |
1687KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
鄢鵬 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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公司最新發(fā)布業(yè)績快報，2016 年實現(xiàn)收入/歸屬凈利為55.4/8.7 億元，同比增長29%/33%；近3 年營收CAGR 達29%，業(yè)務規(guī)模保持快速發(fā)展。公司IPO 發(fā)行4001 萬股募集13.9億元，用于智能產(chǎn)能擴建/技術研發(fā)投入等項目，夯實未來擴張根基。
行業(yè)分析：需求景氣，龍頭欲出。2016 年國內(nèi)紙包裝市場規(guī)模預計超8000億元。消費升級、網(wǎng)購崛起等紅利料驅動紙包需求持續(xù)景氣，我們估計未來3 年國內(nèi)消費電子/社會產(chǎn)品/物流包裝需求增速保持約20%/10%/30%+。我國紙包裝雖大但散，CR4 僅1.5%（美國近70%）。參考Ten-Bagger 美股Rocktenn 崛起經(jīng)歷，未來國內(nèi)紙質包裝市場在產(chǎn)業(yè)政策呵護/上游成本波動/下游客戶集中等多因素共振下，具有產(chǎn)能規(guī)模優(yōu)勢、專于整體服務能力的優(yōu)秀紙包企業(yè)將引領行業(yè)集中度提升，成為大包裝龍頭。
公司分析：整體服務綁定客戶，科研創(chuàng)新驅動成長。公司致力于打造“一體化包裝方案”，與華為/聯(lián)想/瀘州老窖等著名品牌形成深度戰(zhàn)略合作，通過富士康等為全球消費電子客戶提供產(chǎn)品設計、供應鏈管理等整體服務，依托優(yōu)質客戶（TOP5 客戶收入60%）坐享消費紅利。同時近一兩年大量新優(yōu)質客戶（如樂視/Fitbit/ Dior/Mars 等）導入，未來3 年增量可期。公司積極創(chuàng)新（研發(fā)占收入4.4%領先同業(yè)）升級產(chǎn)品（如環(huán)保包材）及服務（如智能包裝），差異化提升附加值驅動ASP 保持5%~10%增長。產(chǎn)能方面，公司在長/珠三角、西南區(qū)域等形成集聚，未來募投達產(chǎn)后生產(chǎn)能力擴大約40%，將進一步提升規(guī)模及協(xié)同效應，夯實龍頭之路根基。
財務分析：盈利能力優(yōu)，運營效率高。得益于客戶資源好/產(chǎn)品技術高/模式優(yōu)/管理強等多因素，公司盈利能力（2016Q3 毛利率/ROE 達33%/22%）顯著優(yōu)于同行。今年原材料價格雖上漲，公司通過產(chǎn)品結構優(yōu)化及附加價值提升，區(qū)域集采管控成本，毛利率中長期有望穩(wěn)健。公司存貨/資產(chǎn)周轉率顯著領先于同行，彰顯內(nèi)部供應鏈管理水平。公司短期償債能力穩(wěn)健，負債率近年維持在約50%，中長期股本擴張空間大而資本結構有望優(yōu)化。
風險因素：宏觀經(jīng)濟及終端消費需求放緩；原材料價格波動風險；議價能力受限及客戶集中度較高的風險等。
盈利預測、估值及投資評級。紙質包裝行業(yè)規(guī)模大，國際經(jīng)驗看能孕育產(chǎn)業(yè)巨擘。公司是A 股高端紙質商業(yè)包裝領先企業(yè)，擁華為、聯(lián)想、富士康等優(yōu)質客戶資源，借生產(chǎn)、技術及模式等綜合優(yōu)勢有望實現(xiàn)快速擴張。我們預測公司2016-18 年基本EPS 為2.19/2.76/3.59 元，2015 年為基期3年CAGR 為30%。公司所處市場大且機遇好，其龍頭地位料加速提升或享受估值溢價，綜合考慮公司高成長性并參考A 股紙包裝板塊可比估值，給予2017 年33 倍PE，對應目標價90.90 元，首次給予“買入”評級。
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