>> 招商證券-維格娜絲（603518）渠道優(yōu)化下主業(yè)略有下滑 維尼整合持續(xù)推進(jìn)中-170305
| 上傳日期： |
2017/3/7 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
審慎推薦 |
作者： |
孫妤，王孜 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司目前總市值47億元，對應(yīng)17PE為16X（不考慮定增股本攤?。覀冋J(rèn)為“TW熊”IP可開發(fā)利用價值較高，童裝有望成為未來新增長點，且小熊主題咖啡廳布局符合我們在年度策略中提出的生活場景類業(yè)態(tài)發(fā)展趨勢，短期博弈角度因公司市值較小不排除有交易行機(jī)會；中長期而言，需要解決成人裝業(yè)務(wù)下滑的拖累，產(chǎn)品需要更貼近消費者的設(shè)計改善及品牌提升，預(yù)計品牌或?qū)⒔?jīng)歷一段時間的整合與提升，未來協(xié)同效應(yīng)仍有待進(jìn)一步觀察，且公司收購TW后財務(wù)可能存在一定壓力，暫維持“審慎推薦-A”的投資評級。
16年業(yè)績基本符合預(yù)期，Q4較去年同期有所好轉(zhuǎn)。公司發(fā)布年報，16年收入/營業(yè)利潤/歸屬上市公司股東的凈利潤分別為7.44/1.15/1.00億元，同比分別下降9.71%/11.73%/10.51%，基本每股收益0.68元；分紅預(yù)案為每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.02元（含稅）。
收入和凈利潤下滑主要是由于公司主動關(guān)閉了大量與現(xiàn)有品牌形象不符的商場店鋪。16Q4實現(xiàn)營業(yè)收入/營業(yè)利潤/歸母凈利潤2.03/0.37/0.33億元，同比分別下降5.74%/3.23%/6.27%，但較去年同期的下滑15.44%/37.14%/29.30%已有好轉(zhuǎn)。
單店質(zhì)量提升，由單一品牌向多品牌發(fā)展。公司自成立以來，致力于單一品牌VGRASS的運作；15年收購南京云錦，將云錦文化與現(xiàn)代時尚和藝術(shù)相結(jié)合，意在打造具備中國文化元素的國際知名一線奢侈品牌；16年9月，公告擬收購衣戀集團(tuán)持有的TW品牌及該品牌相關(guān)資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，目前進(jìn)展順利，第一次交付比例為95%，公司需支付對價約42.17 億，截至目前，公司已支付8.43億，3月10日前公司還需支付約33.73億。1）16年VGRASS品牌實現(xiàn)收入7.16億元，同比下降11.97%，主要原因是公司主動優(yōu)化店鋪結(jié)構(gòu)，16年新開高端店鋪10家，關(guān)閉與品牌形象不符的店鋪近50家，調(diào)整樓層、擴(kuò)大面積，優(yōu)化店鋪近30家。截至16年末，VGRASS品牌共有終端店鋪189家，其中直營店占比達(dá)95%，平均單店收入同比增長19.4%，渠道優(yōu)勢有所提升。2）吉祥云錦品牌快速增長，但目前體量仍然較小，16年實現(xiàn)營業(yè)收入0.27億元，同比分別增長192.34%。3）Teenie Weenie的收購是對公司現(xiàn)有品牌風(fēng)格和品類的有效補充，且TW門店以直營為主，截至16年6月底，TW品牌已設(shè)立各類店鋪1425家，直營占比91.65%，覆蓋國內(nèi)一、二、三線城市主要中高端銷售渠道。童裝有望成為未來增長點，且近年TW部分門店增設(shè)了餐飲業(yè)務(wù)，把小熊主題咖啡廳融入原有的單一服裝門店，店內(nèi)販賣商品除了服飾箱包，還增加了茶杯、抱枕等家居生活類產(chǎn)品，布局符合我們在年度策略中提出的生活場景類趨勢。但考慮到目前TW渠道布局已經(jīng)較為廣泛，且成人裝產(chǎn)品可能需要更貼近于終端消費者的設(shè)計改善，品牌或?qū)⒔?jīng)歷一段時間的整合與提升，未來協(xié)同效應(yīng)仍有待觀察。
綜合毛利率基本持平，期間費用率略有提升。16年公司綜合毛利率70.24%，同比下降0.09%；其中VGRASS品牌毛利率70.31%，同比上升0.02%；吉祥云錦品牌毛利率69.08%，同比下降9.75%。費用率方面，銷售費用率由于公司優(yōu)化店鋪結(jié)構(gòu)導(dǎo)致店鋪減少，工資薪酬、店鋪費用等相關(guān)費用下降，同比下降1.79%至41.44%；管理費用率同比上升2.48%至13.98%（研發(fā)費用增加）；財務(wù)費用率同比上升1.15%至-0.77%；三項費用率合計上升1.84%至54.65%。 存貨、應(yīng)收賬款、經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額均有所下降。16年底公司的存貨規(guī)模為2.65億元，較16年Q3下降2.25%，較年初下降1.68%，其中原材料較年初下降了19.22%，庫存商品較年初增加了6.47%；應(yīng)收賬款原值較年初下降6.11%至0.61億元，1年以內(nèi)的占比達(dá)到98%以上，結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為0.78億元，較去年下降32.32%，主要是由于收入減少所致。 盈利預(yù)測與投資建議：公司作為國內(nèi)高端女裝的領(lǐng)先品牌，弱市背景下積極進(jìn)行渠道優(yōu)化升級，單店效益持續(xù)提升，只是受到凈關(guān)店影響業(yè)績略有下滑?？紤]Teenie Weenie 并表的因素，預(yù)計17/18/19年EPS分別為2.03/2.14/2.17元（不考慮定增股本攤?。?，公司目前總市值47億元，對應(yīng)17PE為16X，我們認(rèn)為"TW熊"IP可開發(fā)利用價值較高，童裝有望成為未來新增長點，且小熊主題咖啡廳布局符合我們在年度策略中提出的生活場景類趨勢，短期博弈角度因公司市值較小不排除有交易行機(jī)會；中長期而言，需要解決成人裝業(yè)務(wù)下滑的拖累，需要產(chǎn)品更貼近消費者的設(shè)計改善及品牌提升，品牌或?qū)⒔?jīng)歷一段時間的整合與提升，未來協(xié)同效應(yīng)仍有待進(jìn)一步觀察，且公司收購TW后財務(wù)可能存在一定壓力，暫維持"審慎推薦-A"的投資評級。
風(fēng)險提示：終端零售低于預(yù)期；定增未獲批的風(fēng)險；新品牌整合不及預(yù)期。
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