>> 申萬宏源-海瀾之家(600398)低估值高分紅，資產(chǎn)質(zhì)量改善，積極探索多品牌新增長點(diǎn)-170313
| 上傳日期： |
2017/3/13 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
王立平 |
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毛利率小幅下降，凈利率穩(wěn)定，渠道庫存改善，資產(chǎn)質(zhì)量整體顯著提升。1）16 年毛利率下降1.3pct 至39%，主要系主品牌海瀾之家降低毛利較高的直采貨品比例；16 年銷售/管理費(fèi)用率分別下降0.1/0.4pct 至8.4%/ 5.7%，費(fèi)用控制良好使得公司毛利下降的同時凈利率仍然穩(wěn)定為18.4%。2）16 年底存貨管理成效明顯，較上年末減少9.5 億元至86.3 億元，相應(yīng)應(yīng)付賬款減少5%至75 億元。同時公司采取更謹(jǐn)慎標(biāo)準(zhǔn)對海一家兩季以上的貨品全額計(jì)提減值，致使資產(chǎn)減值損失提升37%至1.88 億元，影響當(dāng)期利潤，但減少后續(xù)庫存風(fēng)險。
主品牌海瀾之家收入穩(wěn)健，愛居兔經(jīng)歷探索喜迎爆發(fā)，海一家定位和模式繼續(xù)調(diào)整，細(xì)分客群助推公司發(fā)展。1）海瀾之家品牌收入平穩(wěn)，增速放緩，17 年有望回升。16 年海瀾之家品牌收入增長9%至140 億元，連續(xù)營業(yè)12 個月以上門店單店收入下降3.5%，主要由于16 年新增門店多，新店讓利分成較高，且加密店導(dǎo)致顧客分流。2）愛居兔女裝收入大增，成為業(yè)績亮點(diǎn)。16 年愛居兔品牌收入增加67.2%至5.1 億元，單店收入增加23.8%，主要由于品牌經(jīng)歷探索期后清晰定位大眾女裝，進(jìn)店客流明顯提升。3）海一家期待轉(zhuǎn)型，將加強(qiáng)品牌影響力。16 年海一家品牌收入下降9%至3.5 億元，單店收入下降45.8%。海一家原定位于海瀾之家清貨渠道，業(yè)績因終端銷售不佳而下降，定位和模式還在探索，將繼續(xù)調(diào)整。4）細(xì)分客群，打造多元化品牌矩陣。公司17 年預(yù)計(jì)將重點(diǎn)布局購物中心店并針對年輕人群推出海瀾之家年輕品牌，通過細(xì)分客戶群體，增強(qiáng)品牌時尚度，直擊消費(fèi)者痛點(diǎn)。
16 年門店數(shù)量大幅增加，迎合“新零售”業(yè)態(tài)，重點(diǎn)拓展購物中心店。1）16 年凈開門店數(shù)超預(yù)期，未來門店增長帶動銷售增長可期。16 年底門店數(shù)凈增1253 家至5243 家，其中海瀾之家門店數(shù)凈增720 家至4237 家（含購物中心店350 家），愛居兔門店數(shù)凈增324 家至625 家，海一家門店數(shù)凈增209 家至370 家。2）電商業(yè)務(wù)高速增長，輔助線下雙管齊下。
16 年線上收入增長46%至8.5 億元，收入占比提升至5.2%。3）新零售下回歸實(shí)體銷售，布局人流高增長購物中心。17 年計(jì)劃凈增750 家門店，其中海瀾之家門店凈增350 家，門店增速放緩，并著重布局購物中心店；17 年次新店收入逐步穩(wěn)健增長，內(nèi)陸空白地區(qū)潛力空間巨大，預(yù)計(jì)公司未來兩年業(yè)績將迎來平穩(wěn)增長。
公司增長穩(wěn)健，估值低，高分紅，賬上現(xiàn)金充裕，存在外延并購預(yù)期，推動公司成為多品牌管理集團(tuán)，維持“買入”評級。16 年大幅開店，新店業(yè)績將于17 年逐漸釋放，且在“新零售”業(yè)態(tài)下回歸實(shí)體銷售，線上線下同款同價，線上下單線下提退換貨體驗(yàn)好，預(yù)計(jì)未來業(yè)績恢復(fù)雙位數(shù)增長可期。公司賬上現(xiàn)金88 億元，存在并購預(yù)期，小周總接班在品牌和海外渠道有望得到突破，維持“買入”評級?？紤]到終端消費(fèi)持續(xù)低迷、公司16 年開店數(shù)量大，新店平均分成比例低，我們略下調(diào)公司盈利預(yù)測，將17-19 年EPS 調(diào)整至0.77/0.87/0.98元（原17-18 年EPS 為0.83/0.93 元），對應(yīng)PE 分別為14/12/11 倍。
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