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    在文化傳承中提升品牌價(jià)值
    為傳承國(guó)家級(jí)非物質(zhì)文化遺產(chǎn)—阿膠，公司堅(jiān)持以質(zhì)取勝、嚴(yán)控生產(chǎn)、積極創(chuàng)新，為傳承文化奠基。同時(shí)，公司以文化體驗(yàn)旅游等多種形式積極宣傳阿膠文化，推動(dòng)阿膠品牌價(jià)值從2006 年28 億元增至2016 年142 億元。
    持續(xù)價(jià)值回歸，引領(lǐng)阿膠行業(yè)發(fā)展
    公司自實(shí)行價(jià)值回歸戰(zhàn)略以來(lái)，將阿膠塊單位公斤出廠價(jià)從2006 年的不足200 元提至2016 年的超3000 元，顯著改善公司盈利能力并重構(gòu)消費(fèi)群體。而公司將終端提價(jià)所得利潤(rùn)向上傳導(dǎo)，持續(xù)反哺上游、促進(jìn)阿膠行業(yè)發(fā)展?；谠瞎┙o緊張（毛驢存欄量年均萎縮3%）、需求趨穩(wěn)（已定位于高端人群）、價(jià)值低估（對(duì)標(biāo)同類(lèi)滋補(bǔ)品有提價(jià)空間），我們認(rèn)為公司作為阿膠行業(yè)領(lǐng)袖，將延續(xù)價(jià)值回歸戰(zhàn)略，引領(lǐng)阿膠行業(yè)發(fā)展，并持續(xù)受益。
    阿膠塊穩(wěn)健增長(zhǎng)、阿膠衍生品量?jī)r(jià)齊升，推動(dòng)營(yíng)收2020 年破百億公司實(shí)行單焦點(diǎn)、多品牌戰(zhàn)略，立足于核心產(chǎn)品阿膠塊（16 年收入近35億元），陸續(xù)開(kāi)發(fā)了阿膠漿與桃花姬兩大衍生品（16 年收入分別超13 億元、4 億元）。未來(lái)我們認(rèn)為，阿膠塊將繼續(xù)溫和提價(jià)，16A-20E 收入CAGR在8-12%，阿膠漿完成去藥化后、有望在OTC 渠道依靠品牌溢價(jià)實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，16A-20E 收入CAGR 20-25%，桃花姬定位于保健食品、將借助雙品牌優(yōu)勢(shì)與雙渠道拓展，16A-20E 收入CAGR 25-30%，預(yù)計(jì)阿膠系列產(chǎn)品16A-20E 收入CAGR 超15%，推動(dòng)公司營(yíng)收規(guī)模2020 年破百億。
    看好公司長(zhǎng)期發(fā)展，華潤(rùn)未來(lái)有望持續(xù)增持
    基于對(duì)公司發(fā)展前景的看好，控股股東華潤(rùn)醫(yī)藥投資近一年累計(jì)增持公司近3300 萬(wàn)股，占公司總股本的5%。而公司作為華潤(rùn)醫(yī)藥發(fā)展品牌中藥的重要平臺(tái)，控股比例仍為同儕（華潤(rùn)三九、華潤(rùn)雙鶴）最低。未來(lái)我們認(rèn)為，華潤(rùn)集團(tuán)將大概率繼續(xù)增持公司股份。
    首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)
    我們看好公司的品牌價(jià)值與價(jià)值回歸戰(zhàn)略，并認(rèn)為阿膠系列產(chǎn)品將持續(xù)推動(dòng)公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)。預(yù)計(jì)17/18/19 年收入78/89/100 億元，凈利22/26/31億元，對(duì)于EPS 為3.41/4.02/4.69 元，同比增速20%/18%/17%。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 17/14/12 倍?？紤]價(jià)值回歸將持續(xù)并參考可比公司估值，給予公司2017 年20-24 倍PE，目標(biāo)價(jià)68-81 元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：毛驢養(yǎng)殖不達(dá)預(yù)期，消費(fèi)者流失超預(yù)期，渠道拓展不達(dá)預(yù)期。